他人的恐惧，是超额收益最好的来源。当 2 倍 PE、20% 的股息率出现时，一家企业根本不需要做到伟大的成长，只需要利润的相对正常，就几乎必然可以带来超额收益。

人人都喜欢买高大上的生意。AI、芯片、自动驾驶，最差也得是个带情绪价值标签的消费品牌，否则的话，一只股票就很难被市场认为是性感的。

很多公司和人也会努力贴近那些热点，一会想做 AI、一会想造车、一会想做机器人、一会还想取代携程——不难理解，这些领域容易获得更高的资本回报。

但事实上，在过去 1-3 年，港股存在着一大批 "low 到爆 " 的好资产。它们很多都是代工厂，既没有科技含量、也没有自己的品牌、也没有巨大的成长空间，可是它们的股价却以 50%、100%、400% 的超高速度上涨。

这不是个巧合，而是特定历史下，港股带来的时代机遇。并且从数据来看，这个机遇还没到结束的时候。

当人们的目光都集中在地平线、金山、中芯这些 AI、机器人、自动驾驶股票身上的时候，一些看起来 "low 穿地心 " 的生意，却在闷声发大财。

在科技投资者眼里，华新手袋控股简直不配入眼。这是个代工厂，主要业务是给国际时尚品牌代工手袋，比如 CK、Lululemon 都是它的客户。

而眼下这个时代，大家都知道，想赚钱，必须有自己的品牌。连拼多多这个白牌基地都在不断强调帮助商家品牌化。无数代工厂涌入抖音，试图通过直播间翻身成为一个消费品牌，甚至走到京东、淘宝开设品牌旗舰店。

在这样的时代，以代工为主的企业，在资本市场实在是太不讨喜。

其 1 股价格只有 1 港元，总市值不到 5 亿港元，最近单日成交量经常只在 3-4 万港元，还没有香港白领一个月的工资高。

既没有概念、也没有技术含量、又没有增长前景（行业不是蓝海）。按照很多股票大 V、基金经理的选股逻辑，这无疑是一只垃圾股票。

但事实上，这只股票在过去一年的收益，比小米、泡泡玛特、老铺黄金还高，超过了 150%。如果拉长到过去三年，其收益率更是达到了恐怖的 400%，比 AI 明星股之一的谷歌收益率还高。仅次于英伟达、Palantir 这些超级明星股。

不止如此，这家公司还有每年 10% 以上的股息率，如果考虑到股息再投，它的收益率还要再加上一大笔，可以接近 500%。

什么是超额收益？这就是超额收益。

如果说大牌手袋起码还带点情绪消费，勉强算是奢侈品和情绪消费的 " 概念股 "。那么南旋控股的主营业务范围还要再 "low" 一点。

它的主营业务是 " 踩缝纫机 "。生产范围包括女装、男装、羊绒、围巾、帽子等产品的代工。

最新财报里，它的调整后经营利润率有 11.9%，看起来还不错。但代工还是个重资产生意，2026 财年半年报里的资本开支高达 2.5 亿港币。目前的动态 PE 已经跌穿了 4 倍。

这只股票一点都不性感，但它赚钱。

过去三年，南旋控股的股价大涨超过 220%，过去一年大涨超过 40%，收益率不光跑过了大盘，还跑过了很多明星科技股。不止如此，南旋的股息率高达 12%，如果再算上股息再投资，其三年收益率可以接近 300%。

在港股，这样的普通代工生意还有很多，比如明辉国际控股。这是一家为酒店生产洗发水、透明皂、剃须套装等产品的企业，著名的香格里拉酒店集团就是其客户。

这样的生意当然不是资本市场的宠儿，其市值已经跌穿了净资产，每股股价只有 1 港元左右——但这可不代表买这只股票不赚钱。

过去三年，明辉国际的股价上涨了超过 130%。如果考虑到 10% 的股息率，和股息的再投入，回报率可以接近 180%。

虽然和泡泡玛特、老铺黄金的涨幅无法比拟，但这一回报率也超过了过去几年大涨的腾讯。

上述企业的故事并不是个例，而是普遍出现的情况：即在过去几年，港股里的一些缝衣服、做胶水、造香皂、造高跟鞋的优质代工厂，其股票收益率要明显超出那些互联网等行业的明星企业。

它们为什么会涨这么多？

当然是因为业绩并没有三年前市场预期的那么差。2022 年前后，由于市场环境等原因，这些企业的业绩都出现了比较大的波动。

但它们的调整速度非常快，过去几个季度，上述几家公司的业绩均保持着一种平稳，并在平稳中有微弱的增长。比如南旋控股 2026 财年半年报里，收入还同比微增了 1.6%。

低端代工厂当然没有想象力，但却是一种刚需——增长不了多少，但也萎缩不了多少。毕竟人们可以不买潮玩、不吃阿胶、不喝白酒，但怎么可能不穿衣服、不用洗发水、不穿鞋？

况且代工厂不是 AI，不会有资本大额投入这里，带来异常激烈的竞争。而这些代工厂的生意虽然看起来不性感，但却也拥有规模效应、代理权、供应链管理等护城河，并非那么容易被取代。

最终的结果，就是它们的利润率并不低。以明辉国际为例，其 22.7% 的毛利率，其实已经超过了绝大部分汽车主机厂，包括特斯拉、蔚来等中高端品牌。

当然，增长和商业模式并不是这些股票超高回报率的核心原因，便宜才是。

如果说美股的红利来自 AI 风口后热钱的涌入——推高估值，那么港股的红利则恰恰相反：它来自资本的流出——太便宜了。

2022 年，港股迎来暴跌，恒生指数在 10 个月里下跌 35%。由此创造了一大批低价股票，哪怕是互联网公司腾讯，也一度跌到了 200 块，PE 堪比代工厂。

明星股票都跌到了代工厂的估值，那么真正的低端制造业的境遇更不用说了：华新手袋股价跌到了 0.2 港币左右，市值跌到了 8000 万港币左右，2023 年进一步下跌 20% 以上。

这个价格有多便宜呢？

这家公司在 2022 财年的净利润接近 4000 万港币。虽然在 2023 财年利润出现较大波动，但在 2022 年，它的净利润还有接近 4000 万港币。此后也迅速恢复。2023Q2-2023Q3 两个自然季度（对应处在 2024 财年），净利润就超过了 2000 万港币，相当于年化 4000 万港币的净利润——2 倍动态 PE。

即便考虑到业绩可能萎缩，但在股价低谷期时，它只靠 7 年分红就能回本，年股息率接近 20%，部分高利贷都没有这么高的利息。

南旋控股的市值也一度在 2022 年年中跌到了 4.5 亿港币左右，股价只有 0.2 港币左右，而在 2022 财年，其净利润还有 2.6 亿港币——还是 2 倍 PE（静态）。

当然，南旋控股在当时出现了净利润的波动，但哪怕按照 2023 财年，也就是净利润的低谷来计算，其 PE 也不过 4 倍，还是太低了。更何况还有分红，在 2022 年时，南旋控股光每股分红就有 0.06 港币左右—— 4 年分红就能回本。

这是 " 低端产业 " 的好处，它们没什么增长空间，于是大多数的管理层对分红十分慷慨。除了南旋控股外，还有给 Deckers 等品牌代工鞋子的九兴控股，在 2022 年股价低谷时，这只股票仅靠分红就可以在五年内回本。

事后来看，这些都是非常离谱的价格。但在充满恐惧情绪的港股，很少会有人看好这些标的。毕竟当时的 " 科技股 " 尚且无人问津，就连一些互联网平台型公司都跌穿了净现金，部分互联网公司一天成交额不到 5 万港币。

当 200 元的腾讯都没人买的时候，又会有多少资本会流入这些代工厂呢？

他人的恐惧，是超额收益最好的来源。当 2 倍 PE、20% 的股息率出现时，一家企业根本不需要做到伟大的成长，只需要利润的相对正常，就几乎必然可以带来超额收益。

从 PE 和分红率的角度来看，即便是经历过三年的暴涨，这些公司仍然不贵。

南旋控股的动态 PE 已经跌到了 3.5 倍左右，TTM 市盈率也只有 6 倍左右，同时股息率高达 12.14%，分红极为慷慨。华新手袋 PE 仍然在 5 倍左右，股息率超过 10%。

不提这些体量相对小的制造商，哪怕是全球最大的运动鞋制造商之一的裕元集团，PE 也只在 10 倍左右，且同样拥有 10% 以上的股息率。

在美股，一些传统消费公司都有 20-30 倍的市盈率。但在港股，这类个位数 PE、10% 以上股息率、乃至跌穿净资产的企业实在太多。甚至扩展到互联网公司里，也有微博、知乎这样跌穿净资产的公司。

对很多人来说，这是一种时代的机遇。

比如巴菲特。1950 年代，巴菲特靠着 " 捡烟蒂 " 的策略赚到了第一桶金。他成批量的购买那些市值跌穿账面资产的公司，然后通过分红获取收益，赚取了 50% 以上的恐怖年化收益率。

但这种策略能够生效，是有时代背景的——二战的阴影，带来了全球股市长达二十年的低迷。从捡烟蒂的角度来看，当时的股市是遍地黄金。

而眼下的港股，似乎仍然也符合那时。这些 " 石头 " 下面或许藏着价值陷阱，也或许藏着超额收益。