创新药的春天回来了。

实际的变化是，场子热起来了。华盖资本 2025 年医疗基金投资人大会，首度走出北京，来到海滨城市烟台，报名人数只增不减，达到了史上最多的近 300 人次。在现场，自助午餐和电梯里，时刻充满了热闹的声音。扫上创新药企创始人的微信，约上晚餐后的茶室，或是即刻直入主题：最近投上了什么新项目，谁家递了招股书，谁的展台在 JPM 小爆一把，又轮到谁超额退出。这种氛围，似乎是创新药久违的底气。

底气从数据中来——据清科研究中心，2025 年中国医疗健康领域共有 43 家企业实现上市，同比增长 126%，共募集 411 亿元，同比增长 428%。在尤为活跃的港股市场，全年共有 29 家医疗健康企业上市，同比增长 142%，占全年港股 IPO 企业的近四分之一，共募集 309 亿元。

BD 方向上，截至 12 月 31 日，2025 年中国医药出海 BD 全年交易总金额达到 1357 亿美元，首付款金额达 70 亿美元，交易数量达到 157 笔，远超 2024 年 519 亿美元和 94 笔，各个维度的数据统计均达到了历史新高。

回顾过往十年，从 2014 年首设浙江医疗产业基金开始，华盖资本已形成了从早期、成长期、PIPE，到 S 基金、母基金的医疗投资全阶段布局，陪伴中国 Biotech 走过技术爆发、出海突破，走到了价值兑现的关键节点。2025 年，华盖资本实现了全球 TOP 级的成绩：基金管理规模超过 300 亿元；被投企业上市数量超过 30 家；被投企业 BD 交易金额超 200 亿美元。

站在这一节点上，华盖资本 2025 医疗基金投资人大会，将目光投向了百花齐放的 Biotech 标的。透过这一大会，我们或能剖析出，陪伴中国医药创新走过波澜壮阔 10 年的一支基金，做了什么？想做什么？获得了什么？

华盖资本创始合伙人、董事长许小林

2026 年，中国生物医药将迎来 " 质变 " 奇点——核心矛盾变化从 " 技术创新 " 变为 " 价值实现 "。与此同时，闭环路径的打通将为全周期 Biotech 指明前进方向。

" 向阳花木易为春 " 意为朝向阳光的花木，更容易迎来春天。大寒节气刚过，意味着严寒已经过去，春天正在到来。在中国生物医药发展史中，锐意进取的 GP 和逐步走上台前的 LP，无疑扮演了阳光、或水、或空气的角色。

01

投早、投小，关键看底层技术突破与可延伸平台

" 新十年，基于中国科研院所、药企的 0-1 的原创将有更多机会，以 AI 医疗为代表的赛道将更重视落地应用。而中国企业的价值 99% 依附于创始人。"华盖资本创始合伙人、董事长许小林强调。

与过去 " 投完即安 " 的逻辑不同，华盖医疗投资强调投前审慎，投后深耕——不只做 " 出钱方 "，更要做 " 解题方 "：在 First-in-Class/Best-in-Class 的硬核创新筛选中，既关注技术平台的可拓展性与差异化，更深度评估创始团队的持续执行力，寻找那些将 " 价值兑现 " 内化为团队 DNA 的Biotech 创始人——他们不再只讲技术领先的故事，而是用执行结果证明，每一步都在为价值兑现铺路。

华盖资本领投 A 轮的恩凯赛药，致力于做 NK 细胞治疗及其前沿技术有深度理解的世界领先细胞治疗公司。其创始人谈到，NK 细胞天然功能即为清除衰老细胞，进而改善由衰老细胞增加、NK 细胞下降引起的各类炎症、疾病等衰老表征，其涵盖的细胞治疗领域非常广泛。" 细胞治疗的发展本质上是科学与技术的比拼，底层逻辑决定细胞治疗的天花板——挖掘出基本属性，才能解决真问题。脱离底层逻辑的技术改进终将遇到瓶颈。"

华盖资本与正心谷共同投资 A 轮的帆礼生物，是一家免疫与炎症领域的抗体药研发 Biotech。帆礼生物创始人、CEO 樊鹏程谈到，要以管线速度 + 资金效率应对高竞争、九死一生的抗体药赛道现状。帆礼生物的做法是，通过早期稳健、高确定性项目的推进和 BD，快速验证团队执行力，为投资人与 BD 合作方提供定心丸，从而为后续高创新管线争取时间和资金空间，实现 " 以 BD 换信任、以信任换未来 " 的良性循环。

华盖资本天使轮投资的璞诺智药，为上海科技大学孵化的 AI 药物研发平台型企业。其联合创始人、董事长、CEO 梅璟萍提到，AI 制药的本质是 " 制药 +AI" 而非 "AI+ 制药 "。AI 应被视为研发团队中的一员而非替代工具，其价值依赖于算法与生物医药的深度嵌合、数据质量与数量的突破，以及学科交叉团队的互相信任与思路开放。未来 AI 将从筛选优化走向全新结构发现，并在临床评价等全流程节点发挥颠覆性作用。

科心达创始人、董事长冯骥认为，医疗器械完全可以复制创新药的 BD 路径推动价值变现，但前提是具备全球首创的创新度、覆盖全球的知识产权体系，以及性能参数与临床表现显著领先的产品力。相较巨头，初创公司的优势在于高质量决策和极致敏捷的团队，在精准赛道中建立生存空间。

靶联生物联合创始人、CEO 胡国强谈到，前临床医生身份引起了双向打通的思考——从临床终点回溯至临床前立项，以科学严谨性避免方向性错误。通过小心求证、积小胜为大胜的策略，在开放合作中换取成长时间与生存空间。

不难看出，华盖资本早期布局的新锐 Biotech，均将 " 价值兑现 " 逻辑深植于创始基因之中——通过 BD 合作与临床验证推进管线价值实现，在底层技术突破与可延伸平台构建中寻求切实落地方案。

这正是华盖资本 " 投早、投小 " 策略的核心要义：以 GP 与被投企业间的双向信任为基石，在硬核创新中捕捉五倍、十倍回报的确定性机会。

02

投创新与产业的结合，锚点在重临床需求

从单一企业投资，到围绕核心赛道布局全周期、差异化 Biotech 矩阵，华盖资本秉持" 投创新与产业的结合 "——一方面，要求产品布局以终为始，符合临床需求和商业化推广的可及性，同时具有相对稀缺性和差异化；另一方面，重点关注市场容量足够、拥有长期成长增量的高发展力赛道。减肥赛道即成为一个典型的爆火赛道切口。

" 爆火的减重赛道，未来将走向何处？" 主题圆桌

圆桌特别邀请嘉宾、北京大学人民医院内分泌科主任纪立农教授指出，减肥适应症仍未被充分开发，尤其是以疾病治疗、代谢整体获益为导向的方案。值得关注的是，减肥药具备双重属性：既是满足社会心理需求、改善体型外貌的 " 生活方式药 "，也是重要的慢性疾病长期治疗手段。

当前 GLP-1 类药物面临疗效维持差、不良反应、患者依从性差、长期安全性与疗效数据缺乏、老年人群数据不足等痛点。纪教授明确将 " 长期依从性 " 列为优先需求——当前患者平均用药仅 2～3 个月，而肥胖作为慢性病需持续用药维持疗效，与患者 " 停药不反弹 " 的期待存在根本矛盾。

更进一步来看，减肥市场正从传统医药逻辑转变为新型消费品逻辑——传统 GLP-1 类降糖药物由临床医生主导决策、患者被动接受，而 GLP-1 类减肥药则在大众语境下实现超预期的市场教育，通过电商平台直接触达消费者，使礼来得以在两年内超越诺和诺德，成为全球首个万亿市值药企。随之而来的是，减肥药市场需要能够满足多种需求、多种治疗机制与给药方案、多种细分限制症人群的产品，以及潜在的多区间定价。

由此，华盖资本构建了围绕 " 长期用药管理 " 的投资矩阵，聚焦产品的长期依从性与差异化用药：普罗思特探索 GLP-1 联用路径，在维持减重疗效的同时补充耐药性空白，推进减重保肌双重获益；质肽生物布局月制剂，通过延长给药周期解决依从性痛点；诚益生物以小分子差异化路径补充多肽市场，凭借扎实的临床与 AZ 达成大额 BD；德睿智药则是 AI+ 制药技术平台型公司，首个 AI+GLP-1 管线仅用时四年半，便高效推进至Ⅲ期临床，这不仅是德睿智药的关键里程碑，更是 AI 制药领域的重大突破。

03

打通价值兑现闭环、卡位全周期，要义是顺势而为

价值兑现和风险投资的共性，是钱在流动。

随着港股 Biotech 上市热潮与创新资产 BD 认可度不断上升，许小林认为，创新药投资与退出已形成完整闭环，仍是中国医药新十年的主流。闭环打通后，钱的流动不断加速，更多的钱流向创新药，" 阳光 " 将找到更多的花木、更前沿的角落和更无人问津的蹊径。

" 从管线破局到商业化闭环的进阶之路 " 主题圆桌

劲方医药联合创始人、董事长吕强提到，IPO 不仅需要团队对公司基本面有足够的信心，还要求持续地倾听沟通与协调。由于其中的多方博弈与诉求差异，资方的支持至关重要。华盖资本为其 2022 年 C 轮领投方，在后续轮次帮助引荐关键资源。IPO 前，华盖资本旗下首都大健康、华盖信诚分别持股为 2.79%，华盖资本共控制 5.58% 股权。

作为 2017 年创立的 RAS 创新药龙头，劲方医药在 " 市场冰点 " 的 2025 年 1 月果断交表、6 月二次交表，最终于 9 月成功上市，当前市值超百亿港元。吕强指出，随着一批批中国创新药企能够超额认购、涨势上市，将构建起港股市场良性循环——投资人获得回报后持续投入早期创新，华盖资本头部 GP 构建起创新生态，让更多创业者受益，最终惠及广泛患者。

" 恒瑞创新药布局战略解析 " 恒瑞医药董事、执行副总裁张连山演讲

恒瑞医药董事、执行副总裁张连山在分享中也强调了创新生态与良性循环：" 中国拥有巨大的医药市场，有了巨大的市场才能驱动巨大的投资。钱不能放在一个人的口袋里，构建起良好的创新生态圈非常重要 …… 目前，在海外自主研发与 BD 上，恒瑞在波士顿招了一些人才。过去我们是想借船出海，现在是怎么来造船出海。" 战略层面，恒瑞坚持 " 患者需求引领 " 与 " 中国创、全球用 " 双轮驱动，结合人口老龄化趋势，在坚守肿瘤核心优势的基础上，首次实现了非肿瘤慢病管理药物管线超过肿瘤药物管线。

" 生物医药全球展望和中国的过去、现在和未来 " 麦肯锡全球董事合伙人周希演讲

" 大药的诞生，才是医药的未来 " 国泰海通证券医药行业首席分析师余文心演讲

BD 本质是 MNC 领导的全球医药市场迭代，由外需驱动的出海全球化竞争。落到实操中，华盖资本寻找市场创新生态圈参与者，重点关注优质资产、国际化布局与团队执行力。

劲方医药基本面上，2021 年始陆续与信达生物、SELLAS、Verastem 达成大额 BD 管线授权；中国首款 KRAS G12C 抑制剂氟泽雷塞获批上市，多款核心产品开展海外多中心临床；搭建 BD 首付款、里程碑、销售收入分成等的持续现金流，成长为全球领先的全面 RAS 靶向药开发企业。

" 将心注入 A Young Biotech'sGlobal Journey" 映恩生物创始人、CEO 及董事会主席朱忠远演讲

更典型的案例是上市即持续暴涨的映恩生物——现有的 3000+ 入组癌症患者当中海外部分占 50% 以上。映恩生物创始人、CEO 及董事会主席朱忠远说，" 我们思考的是，怎么把中国 Biotech 做成一流的企业甚至是一流的国际企业。"

积极拥抱与融入全球市场，映恩已不再只是一家中国 Biotech，而是 MNC 全球研发网络中的关键节点。这种 " 从心出发 " 的全球化野心和执行力，恰恰回应了个体企业在二级市场创新生态圈的作用——映恩创新飞轮的每一次转动，都为后续中国创新药企打开估值天花板。

从华盖角度来看，映恩生物是其 ADC+BD 全球化风口的重要标的。" 无论是做投资、做创业，都要踩中趋势，要靠近行业发展最有利的方向和位置。" 许小林说，这正是 " 向阳花木易为春 " 前半句 " 近水楼台先得月 " 的深层意义。

2014 年，华盖资本将第一支医疗基金的方向确定 " 只投创新药，不投仿制药 "，将 2000 万美元投给复宏汉霖。2018 年，AI 医疗刚刚起步，华盖领投了数坤科技。如今已发展成涵盖临床诊疗、科研体系、数字医生的中国 AI 大模型医疗引领者。

新的十年，许小林认为，随着创新与出海成功，中国医药会成长出 3-5 家大的跨国公司。

往前看，阳光滋养之下的 Biotech 正奋力生长，加速兑现中国创新价值；GP 与 LP 走向台前，挖掘从 0 到 1 创新的价值路径，构建更长线、更广泛的创新价值生态圈。

生命科学领域始终站在近水向阳的趋势上，因为我们永远面向未来。