近日，科创板介入医疗器械（881144）企业赛诺医疗（688108）科学技术股份有限公司 ( 简称 "赛诺医疗（688108）"，688108.SH ) 正式向港交所递交上市申请，拟冲刺 "A+H" 两地上市。招股书显示，公司近年来营收稳步增长并实现扭亏。但是，公司业绩增长依赖集中带量采购 ( 简称 " 集采 " ) 、神经介入产能利用率仅三成、单一客户收入占比超三成等情况引发市场关注。

业绩增长较为依赖集采政策

作为一家介入医疗器械（881144）企业，赛诺医疗（688108）生产和销售的产品涵盖冠脉介入和神经介入两大类，包括冠脉支架、冠脉球囊、神经支架、神经球囊及相关产品。经过多年发展，公司已建立起多元化产品组合，共有 26 项已商业化的产品，包含 24 项三级医疗器材。

财务数据显示，报告期内 ( 2023 年、2024 年和 2025 年，下同 ) ，公司实现营业收入分别为 3.43 亿元、4.59 亿元和 5.25 亿元，其间年复合增长率为 23.7%；实现归母净利润分别为 -3963 万元、149.78 万元和 4728.63 万元，逐步由亏转盈。

不过，赛诺医疗（688108）的业绩增长较为依赖集中带量采购政策，尤其是冠状动脉介入产品。据招股书披露，公司销售的 26 种产品中有 24 种已被纳入集中带量采购计划的范围，其中 22 项产品已在国家或省级带量采购计划中中选。

而赛诺医疗（688108）一系列冠状动脉介入治疗产品已在 2022 年国家冠状动脉支架集中带量采购计划的续标中中标，并于报告期内纳入采购周期（883436）。数据显示，报告期内，公司的冠状动脉介入治疗产品销售收入由 2023 年的 1.59 亿元增至 2024 年的 2.53 亿元，并进一步增至 2025 年的 3.09 亿元；销售收入占比由 2023 年的 46.4% 增至 2024 年的 55.2%，并进一步增至 2025 年的 58.8%。

集采带来销量增长的同时，也给赛诺医疗（688108）带来显著的定价压力。赛诺医疗（688108）在 2025 年年报中坦言，随着国家及各省市对国内医用耗材带量集中采购政策的陆续推出与执行，若后续集采范围进一步扩大，则公司产品仍将面临价格进一步下降的风险。叠加外部经济环境复杂多变，公司产品成本可能进一步上升，导致毛利率下降，利润空间被压缩，盈利能力下降。同时，若公司相关产品在国家或地方集采中未能中标，则将面临无法进入公立医疗机构主渠道、市场份额快速萎缩、产品销量与营收显著下滑的风险，进而对公司整体经营业绩与持续盈利能力产生重大不利影响。

神经介入产能利用率仅三成

相较于冠脉介入医疗器械（881144），神经介入医疗器械（881144）在我国起步相对较晚，受脑血管结构复杂、治疗操作难度大、器械技术要求高等因素影响，行业长期呈现高壁垒特征。根据灼识咨询报告，中国神经介入器械市场规模从 2020 年的 56 亿元增长至 2025 年的 73 亿元，预计到 2035 年将达到 233 亿元。

近年来，伴随创新医疗器械（881144）审评持续提速、国内企业研发投入加大与产品矩阵不断完善，国产神经介入器械逐步实现技术突破与临床放量，行业正处于高速增长、加速国产化的关键阶段。

从产品布局看，赛诺医疗（688108）神经介入管线丰富，拥有 16 款获批产品，覆盖急性缺血 AIS、动脉硬化缺血 ICAS、出血类、通路类等领域，多款产品为国内首款或全球首款，在神经血管介入领域快速建立行业竞争优势。

不过，作为公司战略重心之一，赛诺医疗（688108）的神经介入业务，却面临产能利用率不足的困境。招股书披露，2023 年至 2025 年，公司神经血管介入产品产能稳定在 28 万件，但实际产量仅分别为 4.27 万件、5.4 万件和 8.54 万件，产能利用率分别为 15.2%、19.3% 和 30.5%，尽管逐年提升，但绝对值仍处于极低水平。与神经介入产能低效形成鲜明对比的是，同期，公司冠脉产品产能利用率由 49.6% 升至 77.5%，处于高位运行状态。

商业化进展受阻还反映在收入端上。招股书披露，赛诺医疗（688108）神经介入产品收入占比由 2023 年的 52.7% 降至 2025 年的 41.0%，呈现逐年下降趋势。

单一客户贡献仍超三成

值得关注的是，赛诺医疗（688108）销售结构呈现高度集中特征，对单一经销商的依赖尤为突出。赛诺医疗（688108）招股书披露，2023 年至 2025 年，公司对第一大客户销售收入分别为 1.51 亿元、1.84 亿元、1.83 亿元，占总收入比例分别高达 43.9%、40.1%、34.8%，连续三年超过三成。尽管占比呈逐年下降趋势，但单一客户收入贡献仍处于高位。

此外，招股书未披露第一大客户具体名称，仅表述客户 A 于 2020 年在北京成立，是一家上市医疗器械（881144）销售和分销服务供应商的全资附属公司。赛诺医疗（688108）表示，客户 A 销售网络覆盖范围广阔，能够直接向医院（884301）供货，与 SPD ( 供应、加工和分销 ) 服务模式深度整合，具备监管合规能力和国有资本背景，因此公司与客户 A 保持了超过四年的业务关系。

前五大客户收入占比同样居高不下。报告期内，赛诺医疗（688108）前五大客户销售额占公司总收入比重分别为 51.7%、48.9%、43.1%，超过四成收入由少数几家经销商掌控。与之对应的是，公司经销商销售占比接近百分之百，2023 年至 2025 年，经经销商实现的收入占比分别为 98.7%、99.8%、100%，几乎完全依赖经销商渠道实现产品销售。数据显示，截至 2025 年底，公司共有 816 家经销商，其中 785 家位于中国，31 家位于海外。报告期内，公司产品通过经销商网络已分别进驻超过 2200 家、2700 家及 2900 家医院（884301），其中三级医院（884301）占比维持在 60% 左右。

赛诺医疗（688108）在招股书中指出，" 我们拟在长期内继续维持与客户 A 的合作关系，作为推动可持续增长及市场拓展的持续努力的一部分，我们亦已制定替代策略，以应对不确定性。" 不过，公司也提示了客户集中风险：" 倘我们失去任何重要客户，或任何重要客户未能一如预期水平与我们合作，我们的增长及收入可能会受到重大不利影响。"