市场给群核科技的估值逻辑，从一开始就错了。

大多数人看到群核科技，第一反应是这是一家做设计软件的公司，商业模式是 SaaS 订阅，客户是装修公司和设计师。按照这套逻辑去估值，你会得出 " 营收增速放缓、客户分散、天花板有限 " 的结论。但这是对群核科技最大的认知偏差。

我个人认为，群核科技根本不是一家 SaaS 公司。它是物理 AI 时代最稀缺的 " 卖水人 "，手里握着全球最大的 3D 空间数据资产，同时具备自研模型、开放平台、软硬件协同的完整能力闭环。市场还在用软件公司的市盈率给它定价，但物理 AI 基础设施的估值逻辑，和 SaaS 完全不同。

为什么这么说？我们先看看大环境。

物理 AI 正成为产业共识。英伟达创始人黄仁勋指出，人工智能已经跨越了只能陪人聊天、画图的 " 感知与生成 " 阶段，正式进入了以 " 智能体（Agentic AI）" 和 " 物理 AI（Physical AI）" 为核心的执行时代。简单来说，AI 正在从数字世界走向物理世界，机器人、自动驾驶、工业数字孪生，这些场景需要的不是语言模型的 " 嘴皮子 "，而是对三维空间的深度理解和推理能力。这就意味着，物理 AI 将成为未来五年科技产业最大的增量赛道。

但物理 AI 有一个核心瓶颈：数据。

大语言模型可以靠互联网上的文本数据训练，但物理 AI 需要的是三维空间数据。每一个房间、每一条生产线、每一座商场，都需要被精准地数字化，变成机器能理解的 " 空间语言 "。这种数据无法靠爬虫抓取，也无法靠人工标注批量生产，它需要在真实的物理世界中长期积累。而群核科技在过去 14 年里，通过酷家乐和 Coohom 服务了全球 200 多个国家和地区的 47561 家企业客户，沉淀了超过 4.8 亿个 3D 模型资产。这是什么概念？这是全球最大的室内空间数据集，是物理 AI 训练最稀缺的 " 燃料 "。

更关键的是，群核科技不只是有数据，它还能把数据变成模型，把模型变成应用。

2025 年，群核科技开源了空间语言模型 SpatialLM 和空间生成模型 SpatialGen。SpatialLM 只需要一段视频输入，就能生成物理正确的 3D 场景布局，让机器具备空间认知与推理能力。这个模型发布后不到 10 天，就冲上了全球最大 AI 开源社区 HuggingFace 的趋势榜前三，与 DeepSeek-V3 和通义千问 Qwen 并列。这说明群核的技术实力已经得到了全球开发者社区的认可。

6 月 3 日，群核科技的 AI 视频工具 LuxReal 短剧版正式上线。这款产品解决的是当前 AI 视频行业最大的痛点：时空一致性差。市面上的 AI 视频工具切换镜头后，人物容易走样、物体位置容易偏移，本质上是因为它们缺乏对 3D 空间结构的理解。LuxReal 的解法很 " 群核 "：先用自研的 3D 生成模型构建虚拟场景，再渲染成视频，从根本上保证了空间逻辑的稳定性。这种 " 用 3D 技术降维打击 2D 视频 " 的思路，正是群核核心能力的自然延伸。

5 月 25 日，群核还开源了 Aholo Viewer，这是一款 3D 高斯浏览器，支持在网页端流畅渲染 10 亿级高斯点场景。同等 3 亿高斯点场景下，它的内存占用只有李飞飞团队 Spark 2.0 的一半，加载速度快 1 倍，渲染速度快 3 倍。这意味着群核不仅在算法层有优势，在工程化落地层面也走在了前面。

但这些还不够。物理 AI 要真正落地，必须从 " 数字世界 " 反向打通 " 物理世界 " 的采集入口。5 月 18 日，群核科技与影石创新达成战略合作，这步棋的意义被市场严重低估了。

影石创新是全球全景相机市场的绝对龙头，连续八年稳居全球市场份额第一。它擅长的是用硬件捕捉物理世界的高清影像，相当于 3D 时代的 " 眼睛 "。群核科技擅长的是用算法把影像重建为可编辑、可交互、可计算的数字空间，相当于 3D 时代的 " 大脑 "。双方合作后，用户用影石的全景相机或无人机拍摄一段 1 分钟的视频，上传到群核的 Aholo 空间智能平台，最快 10 分钟就能完成厘米级精度的三维重建。这种 " 硬件入口加算法引擎 " 的闭环，直接把 3D 内容生产的门槛从专业工作室降到了普通消费者。

最后我们看看基本面。群核科技 2025 年实现营收 8.2 亿元人民币，毛利率高达 82.2%，经调整净利润 5710 万元，成功扭亏为盈。这说明公司的商业模式已经跑通了自我造血，不是靠烧钱换增长。47561 家付费企业客户、4.8 亿以上的 3D 模型资产、覆盖 200 多个国家的用户网络，这些数字共同构成了一条极深的护城河。

摩根大通在 5 月底首次覆盖群核科技，给出了 19 港元的目标价。但个人认为，这个定价仍然偏保守。因为摩根大通的估值框架可能还是基于 SaaS 公司的逻辑，没有充分计入群核在物理 AI 基础设施层面的战略价值。

物理 AI 的浪潮才刚刚开始。群核科技手里有数据、有模型、有应用、有平台，现在又补上了硬件采集的入口。这种 " 既有矿又有炼油厂还有加油站 " 的全链条布局，在 A 股和港股都极为稀缺。当市场终于意识到物理 AI 不是概念而是产业共识的时候，群核科技的估值逻辑将会被彻底重写。

$ 群核科技 ( HK|00068 ) $

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