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出品：新浪财经上市公司研究院 / 港市多维镜

作者：喜乐

2026 年 5 月，香港本土美妆保健药品连锁品牌龙丰集团正式启动全球发售，并将于 6 月 5 日在港交所主板上市。依托香港本地消费客流回暖，公司近三年营收与毛利率稳步抬升，在香港细分零售赛道稳居行业前列，全渠道布局与多品类供应链构筑起基础竞争壁垒。但亮眼经营数据之下，100% 家族实控、上市前突击大额分红、常年依靠银行透支维系周转、无基石认购等一系列问题，令本次港股上市争议重重。

依托深耕香港本土多年的线下门店布局，龙丰集团在香港美妆、保健品及处方药零售领域形成稳固行业地位。根据弗若斯特沙利文资料，按 2025 财政年度零售销售额计，公司是香港第三大美妆、保健及药品零售商，市场份额 5.8%；按药品零售额计，更是香港最大的药品零售商，市场份额 5.2%。

业绩层面公司受益香港客流回暖实现连续高增，2023 至 2025 财年营收自 10.9 亿港元增长至 24.6 亿港元，三年复合增速达 50.0%；2026 财年前八个月营收 20.4 亿港元，同比增长 35%，增速有所放缓。

毛利率方面，公司采购规模持续扩容带来议价优势，毛利率从 2023 年 24.9% 稳步抬升至 2025 年 31.6%，2026 财年前八个月小幅回落至 30.9%，整体仍维持高位。

利润端公司顺利扭亏，2023 财年亏损 0.3 亿港元，2024 财年归母净利润 1.4 亿港元，2025 财年进一步升至 1.7 亿港元，同比增长 17.9%；2026 财年前八个月净利润 1.5 亿港元，同比大增 86%。不过受门店租金、人工及销售费用持续拖累，高毛利率没能顺畅转化为净利润，2025 财年净利率仅 6.9%，2026 财年前八个月小幅抬升至 7.3%，盈利转化效率偏弱。

从资金基本面来看，公司现金流与现金储备的隐患最为突出，常年依靠银行透支维持日常经营。2023-2025 财年及 2026 财年前八个月，公司手持现金及等价物分别为 4.3 亿港元、6.1 亿港元、6.1 亿港元、5.0 亿港元，但同期银行透支余额高达 14.4 亿港元、12.4 亿港元、10.5 亿港元、9.3 亿港元，各期末现金无法覆盖透支负债。

经营活动现金流虽逐年走高，但融资端现金常年大额净流出：三年经营净流入从 7.2 亿港元、12.3 亿港元、14.6 亿港元，同期融资净流出分别达 6.3 亿港元、11.1 亿港元、13.5 亿港元，分红、银行本息兑付持续吞噬经营回款。2026 财年前八个月经营回款抬至 10.8 亿港元，融资开支同步走高至 10.4 亿港元，当期现金仅微增 97.3 万港元。即便主业造血能力提升，刚性分红与偿债支出持续消耗现金，企业无法留存自有流动资金，经营周转高度依赖银行信贷滚动。

现金吃紧的底色之上，公司的家族控制色彩则显得格外刺眼。龙丰是典型的家族独资企业——从 1992 年创立到此次 IPO，未进行外部股权融资，完全依靠创始人谢少海家族的自有资金及银行贷款滚动发展。上市后，家族仍将通过 TTK Holding 持有公司 75% 的绝对控股。

家族企业的治理特征在公司两项关键操作中表露无遗：上市前夕大额突击分红，叠加募资偿还银行贷款的反常资金规划。

分红层面，2023 年旗下龙诚创建向股东派发股息 1300 万港元，2025 财年旗下三家附属公司累计派发股息 2.55 亿港元，2026 年 2 月、5 月再度合计派息 1.53 亿港元。而 2026 年 2 月、5 月母公司先后宣告两笔分红，合计 1.53 亿港元，特殊之处在于该部分股息并未实际现金兑付，而是通过冲抵集团应收关联款项的方式完成结算。全周期各类分红累计近 4.21 亿港元，大额收益最终尽数流向实控人家族。

问题在于：一家账面现金长期处于净透支状态、2024-2025 财年融资开支超 5000 万港元、资产负债率高达 96.6% 的企业，日常经营高度依赖银行举债，本身没有富余现金支撑大规模分红。2026 年两笔分红不用现金支付，直接核销关联方欠款，本质是把集团应收关联方账款变相转为股东分红。一边靠银行借贷付息、维持门店运转，一边通过现金派息、抹除关联欠款两种方式向家族输送利益；资产被持续分流后，本次 IPO 募集资金里约 20% 拟用于偿还银行贷款，形成 " 举债经营、分红分利、上市募资偿债 " 的不合理闭环，显著压缩了募资投向实体经营的可用规模。

财务上的紧绷，直接传导至发行端，形成一系列风险信号。

信号一：无基石投资者。公司在当前港股 IPO 市场中，选择了为数不多的无基石发行，这意味着未来六个月内，公司股价将完全暴露于二级市场的短期博弈之中，缺乏稳定的长线资金作为 " 锚 "。建议关注公司后续披露的配售结果公告，尤其是超额配售权以及是否可能有关联方配售情况，这样或为公司股价兜底。

信号二：定价偏下限体现机构需求平淡。公司最终按发行价区间下限 5.18 港元 / 股定价，对应市值仅 26 亿港元。这一安排通常意味着国际配售的机构订单需求相对平淡，需要用价格换取足额的认购覆盖率。

信号三：小盘股流动性困局与入通前景黯淡。公司当前发行市值 26 亿港元，远低于港股通准入标准。叠加公司内地收入规模较小，即便日后入通，也难以获得南向资金的关注，最终可能陷入小市值、低流动性的 " 估值折价陷阱 "。

信号四：承销阵容整体资质偏弱，独家保荐人为星展 DBS，承销团由 JBR、招银国际、辉立证券、浦银国际、盈立证券组成，缺少全球头部投行背书。