5 月 12 日，碳酸锂期货盘中触及 20.88 万元，创历史新高。

仅仅三周后，价格却迅速跌回了 16.68 万，跌幅接近 20%。

锂矿股也跟着一齐下跌，接近三成的回撤。

碳酸锂从 20 万跌回 16 万，是牛市中的回调，还是趋势逆转的开始？

01

催化消退

推动这轮下跌的，是三个供给端的催化因素在 5 月中旬同时消退。

其中影响最直接的，是仓单堰塞湖。6 月 3 日，广州期货交易所的碳酸锂仓单达到 5.6 万吨，创历史新高。

所谓仓单，就是堆在交割库里、在交易所注册了凭证的现货——谁持有仓单，谁就能随时在期货盘面上交货。5.6 万吨什么概念？当月全国碳酸锂产量 11.33 万吨。交割库门口，堆着半个月的全国产出。

仓单为什么在三周内突然暴增？

直接原因是现货贴水。5 月中旬开始，碳酸锂现货价持续低于期货价。持货商一算账：与其在现货市场低价卖，不如拉去交割库注册成仓单，在期货盘面上高价套利。再加上行业发票整顿，企业走正规交割渠道的意愿也在增强。

但真正把多头打趴下的，是统计样本变了。

市场判断碳酸锂供需格局，主要看 SMM（上海有色网）每周发布的社会库存数据，全市场多空博弈的 " 锚 "。5 月 13 日，SMM 把库存统计的覆盖范围扩大了：贸易商环节的纳入率，从此前的约 50% 一口气提到 70% 到 80%。

这一扩，以前没被看到的隐性库存全浮出水面。SMM 的样本库存一夜多出约 3.7 万吨——相当于全国一周的用量。

此前多头最核心的交易逻辑—— " 社会库存正在快速去化，供给越来越紧 " 被彻底证伪了。库存藏在统计盲区里。3.7 万吨隐性库存显形，让 " 低库存 " 的叙事地基塌了。

连锁反应随之而来。多头不敢在这个位置上拉升，堆在交割库门口的巨量仓单随时砸下来。价格越跌，持货商越恐慌性注册仓单；仓单越高，价格继续跌。一个自我强化的下跌螺旋。

供给侧叙事的另外两条桌腿，也逐渐支不起来。

与此同时，供给预期在 5 月中旬发生了戏剧性的翻转。

津巴布韦这件事值得从头说起。2 月 25 日，这个非洲国家突然宣布全面暂停锂精矿出口，市场瞬间恐慌——碳酸锂期货一天暴涨 11.42%。中国有 19% 的进口锂精矿来自津巴布韦，一年约 120 万吨的物理进口量。这条供应链要是真断了，国内冶炼厂的原料缺口是实打实的。

但到了 4 月，在津巴布韦有矿的中资企业陆续拿到了出口许可。5 月中旬，禁令后的首批锂矿启动发运。SMM 测算，实际供给减量只有 2.5 至 3 万吨碳酸锂当量——远小于禁令刚出来时市场恐慌想象的量级。资源民族主义的 " 掀桌子 "，最终以中资获配额的 " 软着陆 " 收场。

更大的供给变量在澳大利亚。5 月 18 日，澳大利亚矿业巨头 Mineral Resources 宣布重启 Bald Hill 锂矿——这个矿计划 6 月开采，7 月就能产出首批锂辉石精矿，产能达 16.5 万吨 / 年。同期的 Finniss、Andover 等项目也在密集推进复产。

（图虫创意）

外资的模型在这里都栽了跟头。摩根士丹利等机构此前的判断是：停产的矿山要完全复产，需要 2 到 5 年。但 Bald Hill 从宣布到预计产出，只用了不到 2 个月，远超出了这些模型里 " 矿山复产周期 " 的假设参数。

20 万以上的碳酸锂价格，本身就是对供给最有效的刺激。高成本矿山在几万块的低价区间没有任何复产动力，但当价格翻了三倍，每一吨产能重新开机都是在印钱。

从 " 交易供给扰动 " 到 " 交易现实博弈 "，市场只用了三周。恐慌散了，溢价自然要吐回去。但

跌到 16 万之后，下一个定价的锚在哪，就要看需求端了。

02

下半年需求，能否承托

先看电动车。

乘联会数据显示，今年 1 至 4 月，国内新能源乘用车零售 275.8 万辆，同比下滑 17.2%。同期全国乘用车零售 560.4 万辆，同比 -18.5%。大盘在收缩，新能源也没能独善其身。

（CPCA）

中国汽车动力电池产业创新联盟的数据显示，1 至 4 月国内动力电池累计装车 187.2GWh，同比增长 1.6%。其中磷酸铁锂电池装车 149.8GWh，占总装车量的八成。

车少卖了 17.2%，电池装车量反而还在微增，这中间的差额是怎么来的？

乘联会的车型细分数据给出了答案。4 月 B 级电动车——中大型轿车和 SUV 同比增长 27%。而 A00 级微型电动车批发却同比暴跌 55%。一台 B 级车带 80 到 100 度电，一台 A00 级才十几度。中大型车替代微型车，每辆新车平均 " 吃掉 " 的锂，比过去多得多。

这就是电动车需求最深刻的变化：驱动力已经从 " 量增 " 切换到了 " 单耗增 "。卖出去的车越来越大，带的电池越来越多，即便零售量在收缩，电池的总需求仍然有支撑。

但这也意味着，光靠卖车数量的增长，已经推不出 " 爆发式 " 的锂需求叙事了。

再看储能——今年需求端最大的增量来源，也是最让多头纠结的一块。

高工产研数据显示，今年一季度国内储能电池出货 215GWh，同比大增 139%，在锂电池总出货中的占比首次突破四成。CESA 储能应用分会的统计显示，4 月国内新增储能招标 27.2GW/85.3GWh，同比 +132%，创单月历史新高。

但这些数据指向的都是二季度。而 6 月 30 日，是中国储能行业当前最重要的并网截止日。

按照现行政策，项目方必须在 630 前完成并网，才能保留建设指标并拿到足额的度电补贴；逾期未并网的项目，指标面临收回风险。每年 5 到 6 月的排产和招标高峰，相当一部分来自这个抢装窗口。

也就是，当期的超预期增长，也不完全等于终端需求的永久性抬升。

630 过后，7 至 8 月进入传统的并网淡季，招标量和排产量大概率阶段性回落。这个季节性节奏业内早已充分认知。市场不是在交易二季度的排产数据，不等 7 月需求数据真的走弱，定价已经在提前反映。

但对于碳酸锂价格回落在哪个位置，外资机构分歧非常大，最高能看到 25 万元 / 吨，最低甚至只有 6.5 万元 / 吨，多家国内机构将全年定价锚定在 16 万附近。

各家对储能增速的预测其实差不多，重点差在供给增量的估算上，偏紧的假设全年新增 21 至 25 万吨 LCE，偏空的给出 30 至 40 万吨。

那么，下半年有没有反弹的机会？

市场上已经有相当一部分资金在交易这种偏弱情景了。远月期货合约持续贴水——远期交割的价格比近期还低，说明市场认为未来会更便宜。

下半年两条主线决定了方向。

其一，储能需求的持续性—— 630 抢装结束后的 7 到 8 月，真实需求的 " 真空期 " 有多长，决定着多头信仰能不能立住。

其二，供给释放的节奏——津巴布韦矿 6 月底到港、Bald Hill 7 月首批精矿、江西四座云母矿的换证复产进度。如果三季度新增供给低于市场预期，16 万附近可能成为一个阶段性的企稳平台。

7 月中旬之后。那时 630 抢装已经结束，7 月初的真实排产和招标数据会提供第一个需求验证点；仓单数据是否开始去化，也是判断现货情绪触底的关键信号。

03

尾声

回到锂矿股。

天齐和赣锋的股价均已从高点回撤约 30%，动态市盈率回到 14 到 20 倍区间。屏幕上 14 倍的 PE，看起来比很多消费股还便宜。

但周期股的估值陷阱就在这里。

天齐一季度净利润同比增长 1699%，这个数字是锂价从 6 万涨到 20 万的价格红利喂出来的，不代表可持续的盈利水平。如果下半年锂价继续下跌利润缩水，一个季度，估值就可以从 " 便宜 " 变成 " 不便宜 "。

从板块轮动角度来看，公募基金一季报显示，通信行业的持仓市值占比已经攀至 10.90%，创有统计以来的新高。科技板块经历了一年半的持续上涨后，拥挤度已接近历史极值。

锂矿板块的问题是，它当前拿不出任何一个新增的看涨催化剂来承接这笔潜在的资金。也不要指望 16 万本身是一个 " 跌不动 " 的位置。从 16 万到 12 万，这个区间里没有任何边际供给会主动退出。

锂市场的剧本从来都是同一个：每一次恐慌都会推高价格，每一次高价都会召唤出新的供给。它只遵循一个规律，叫周期。

（全文完）

格隆汇声明：文中观点均来自原作者，不代表格隆汇观点及立场。特别提醒，投资决策需建立在独立思考之上，本文内容仅供参考，不作为实际操作建议，交易风险自担。