$ 万马股份 ( SZ002276 ) $  

一句话：万马跌跌不休，核心是 H 股上市利空 + 主业 " 增收不增利 "+ 高应收现金流差 + 行业内卷 + 概念兑现慢，五大利空共振。

下面拆成最关键的 5 条（大白话）：

1）H 股上市：直接引爆连续下跌（最直接导火索）

2026-03-05 公告：筹划发行 H 股。

• 直接稀释 A 股股权、摊薄 EPS（本来利润就薄）

• 港股估值普遍比 A 股折价 30%+，发行价会拉低 A 股中枢

• 市场解读：缺钱、要融资，情绪直接转空

• 审批要半年以上，利空长期悬顶，资金不愿抬轿

• 之后：板块涨、它独跌，融券增加、砸盘明显

结论：H 股是 " 压垮骆驼的最后一根稻草 "。

2）主业：增收不增利，赚钱能力越来越差

• 2025 年：营收 192.4 亿 ( +8.33% ) ，净利 3.47 亿 ( +1.74% ) ，扣非 -2.47%

• 2025 年 Q4：单季亏损 6461 万（计提减值 + 费用高）

• 2026Q1：营收 +16.49%，但归母净利 -22.72%，扣非 -36.71%

• 净利率：3.71% → 1.94% → 1.8%，越卖越不赚钱

原因：线缆行业价格战白热化，毛利被压到 12% 左右；铜铝涨价，成本扛不住。

3）财务隐患：高应收 + 现金流差 + 负债压力

• 应收账款：61.8 亿，占营收 133%，严重偏高，回款慢

• 2026Q1 经营现金流：-4.89 亿，持续流出，赚的是 " 账面利润 "

• 商誉减值：2025 年计提 8921 万，直接吞利润

• 短期债务：73.85 亿，占比 88.73%，结构差、再融资压力大

市场怕：应收爆雷、现金流断裂、再融资压力。

4）概念多但兑现慢：机器人 / 充电桩都是 " 远水 "

• 机器人线缆：现在占比不到 5%，2026 年目标 15%，但短期贡献有限

• 充电桩：还在减亏阶段，没完全盈利

• 海缆 / 高压材料：有突破，但放量慢、毛利一般

• 结果：概念炒得欢，业绩跟不上，资金慢慢失去耐心

5）行业与资金：内卷 + 边缘化，机构不抱团

• 线缆行业：中字头、地方国企抢单，价格战杀到红海

• 市值约 200 亿：比国电南瑞（2000 亿 +）、中国西电（800 亿 +）小很多，机构配置权重低

• 概念太杂：充电桩、机器人、光伏、核电，资金没法聚焦

• 2026 年 2 – 5 月：主力资金持续净流出，动辄单日净卖 1 亿 +

总结（一句话）

万马不是没故事，而是故事兑现太慢；不是没营收，而是赚不到真金白银；不是没利好，而是 H 股 + 财务隐患 + 行业内卷把估值压死了。

它现在是：低估值、低毛利、高应收、弱现金流、概念多兑现慢、H 股悬顶的 " 六低一高 " 股。

要不要我给你整理一份万马股份的关键观察指标（应收、现金流、毛利、H 股进展），方便你判断什么时候可能企稳？

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