财联社 6 月 10 日讯（编辑 夏军雄）巴克莱在最新研报中指出，随着人工智能（AI）资本开支规模正变得越来越庞大，即便是谷歌、微软、Meta、亚马逊这样的超级科技公司，也开始主动拓宽融资渠道。

该行表示，股权融资、可转债以及其他股权挂钩融资工具，正逐渐成为 AI 时代资本运作的重要组成部分。

AI 资本开支正在迈向万亿美元规模

巴克莱认为，市场仍然低估了未来几年 AI 基础设施投资的规模。

根据其预测，谷歌母公司 Alphabet、亚马逊、Meta、微软和甲骨文等主要超大规模云服务商（Hyperscalers）的资本开支，将从 2025 年的约 3680 亿美元，升至 2026 年的 6740 亿美元，并在 2027 年达到 9190 亿美元，2028 年进一步升至约 1.16 万亿美元。

（巴克莱对五大云巨头资本开支的预测）

这一预测明显高于市场共识。巴克莱估算，到 2028 年，上述云厂商资本开支规模将比市场一致预期高出约 26%。

经营现金流压力正在上升

按照巴克莱测算，主要云厂商资本开支占经营现金流的比例，将从 2025 年的 61%，升至 2026 年的 91%、2027 年的 92%，并在 2028 年达到 97%。

（巴克莱对云巨头资本开支占现金流比例的预测）

这意味着，到 2028 年前后，相关企业几乎需要拿出接近全部经营现金流来支撑资本开支。

相比之下，市场普遍预计这一比例将在 2028 年回落至 77% 左右。巴克莱认为，这种预期过于乐观，未来现金流压力将显著高于市场认知。

换而言之，即便这些科技公司仍然拥有强劲盈利能力，但 AI 投资增长速度已经开始超过内部现金创造能力。

债券市场承接能力有限

过去一段时间，投资级债券市场已经成为科技巨头支持 AI 资本开支的重要融资渠道。

巴克莱预计，2026 年这些超大规模云厂商的投资级债券发行规模已经超过 2000 亿美元，全年可能升至约 2400 亿美元。

这一规模对于非金融企业来说非常罕见，甚至已经超过美国大型银行的年度发债规模。

然而，即便债券市场依然愿意提供资金，问题也开始显现。

债务融资能够解决当前资金需求，却会持续消耗企业未来的举债能力。当 AI 投资周期被拉长至数年甚至更久时，仅依靠债券融资显然并非最优解。

因此，越来越多科技企业开始引入项目融资、资产证券化、GPU 抵押贷款以及合资合作等方式，以分散资本开支压力。

谷歌为何突然启动大规模股权融资？

谷歌近期的大规模融资，是巴克莱报告重点讨论的案例。

谷歌近期进行了总额 847.5 亿美元的股权资本融资，用于全球算力基础设施建设。

其融资结构包括 167.5 亿美元三年期强制可转优先股、180 亿美元 A 类和 C 类股票同步发行、400 亿美元 ATM（按市价发行）股票发行计划，以及 100 亿美元面向伯克希尔 · 哈撒韦的私募配售。

不少投资者第一反应是：谷歌是否缺钱了？但巴克莱的答案是否定的。

该行强调，谷歌并非因为无法获得债务融资才发行股票。相反，债券市场依然愿意向其提供大量低成本资金。

报告指出，谷歌之所以引入股权融资，主要有三个原因。

首先，股权融资可以拓宽资金来源。企业不再单纯依赖投资级债券市场，而是同时使用债务、股权、可转债和结构化融资，从而降低对单一融资渠道的依赖。

其次，股权融资能够改善资产负债表。通过增加权益资本、降低杠杆率、改善信用指标，企业未来仍可以继续使用债券融资，而不至于损害信用评级或推高融资成本。

最后，也是最重要的一点，股权融资可以为债权投资者提供安全垫。在 AI 投资周期漫长、终端需求仍存在不确定性的情况下，更多权益资本可以增强债权人的信心，缓解市场对极端下行情境的担忧。

可转债成为债务与股权之间的桥梁

在股权工具中，巴克莱尤其强调可转债的作用。

可转债介于普通债务和普通股之间。对于发行人而言，它既能获得资金，又无需立即摊薄普通股股东权益；对于投资者而言，则既保留债券的防御属性，又享有未来股价上涨带来的收益空间。

可转债长期以来都是创新型行业常用的融资工具，而当前美国可转债市场已经明显向 AI 价值链倾斜，覆盖半导体、软件、数据中心基础设施、加密相关平台、电商和出行等领域。

美国可转债市场也正在迅速扩张。

截至今年以来，美国可转债发行规模已达到约 780 亿美元，创下 2003 年以来最强开局。整个市场规模则从约 3155 亿美元增长至 4715 亿美元，创历史新高。

与此同时，AI 已经成为可转债市场最主要的增长动力。

巴克莱统计显示，今年美国新增可转债发行中，71% 与 AI 基础设施相关，15% 与通用 AI 相关，非 AI 项目仅占 14%。

（今年美国新增可转债种类分布）

强制可转债或成为未来趋势

在众多可转债产品中，巴克莱尤其看好强制可转债（Mandatory Convertible）。

与普通可转债不同，强制可转债在约定期限后必须转换为股票，因此更接近股权融资。

对于企业而言，其最大优势在于能够获得接近股权的信用评级待遇，同时避免立即发行大量普通股。谷歌和甲骨文近期都采用了这一结构。

相比之下，近年来流行的零息可转债虽然能够降低融资成本，但本质上仍然更偏向债务工具，无法起到强化信用结构的作用。

因此，对于正在进行长期 AI 投资的科技巨头而言，强制可转债比零息可转债更具战略价值。

谁会成为下一个发行方？

同样都是超大规模云服务商，Meta、微软和亚马逊是否会效仿谷歌和甲骨文，引入更多股权挂钩融资工具？

注：据英国《金融时报》上周五报道，Meta 考虑进行高达数百亿美元的股权融资。但 Meta 否认了这篇报道的准确性。

巴克莱认为，如果未来几年 AI 投资继续扩张，那么 Meta、微软和亚马逊发行股权、强制可转债或其他股权挂钩证券的可能性将明显上升。

在该行看来，这不会被视为融资压力，而更可能代表一种新的资本管理范式。