资本的热情有多滚烫，降温就有多刺骨。

截至 6 月 11 日收盘，MiniMax 报 435 港元 / 股，总市值 1364 亿港元，盘中一度跌到 418.2 港元。近三个月以来，较 3 月 18 日创下的 1330 港元历史高点，累计跌幅超 67%。曾经被捧为 " 中国版 OpenAI" 的港股 AI 第一股，如今估值暴跌。

4 月下旬，竞争对手 DeepSeek 突然甩出王炸，发布全新 V4 系列模型，同时开启 " 自杀式 " 价格战。DeepSeek-V4-Pro 限时 2.5 折，输入缓存命中价格更是打到了 0.02 元 / 百万 tokens 的 " 白菜价 "。这一刀，直接捅破了大模型行业的定价天花板。4 月 24 日至 27 日，四个交易日，MiniMax 股价从 880 港元暴跌至 750 港元，跌幅超 14%。

5 月 31 日晚间，MiniMax 官宣启动 A 股科创板上市辅导，拟打造 "A+H" 双平台。市场原本预期这会是股价催化剂，结果却迎来了暴跌。6 月 1 日，股价高开后直线跳水，最终收跌 15.71 %，成交额爆量 31.25 亿港元。

如果说 A 股上市只是动摇了资本的信心，那么那场灾难性的调价，直接点燃了用户的怒火。

6 月 1 日，MiniMax 在发布第三代旗舰模型 M3 的同时，毫无预兆地宣布将计费模式从按次计费调整为按 Token 计费，引发用户集中投诉。API 价格直接翻倍，更狠的是，悄悄砍掉了大量用户依赖的 29 元 / 月 Starter 套餐，最低档直接跳到 49 元。有开发者测算，同样的用量，成本暴涨 257%。

一夜之间，骂声铺天盖地。MiniMax 不得不连夜发致歉声明，承认 " 工作不到位 "。随后，MiniMax 母公司稀宇科技发布公告致歉，保留了 29 元 / 月 Starter 套餐，但仅对老用户开放，新用户无法购买。

MiniMax 是不是被高估了？目前，MiniMax 市销率约 340 倍，股价巅峰时期，它的市销率一度超过 500 倍。什么概念？全球 AI 龙头 OpenAI 不过 28-65 倍，Anthropic 约 20 倍，就连国内科技巨头百度、腾讯，也才 2-4 倍。500 倍的市销率，意味着这种建立在 " 未来无限美好 " 幻想上的估值，只要有一丝风吹草动，就会轰然倒塌。

图：数据源于豆包计算

更严峻的挑战还在后头。7 月 9 日，MiniMax 将迎来 IPO 后的首个解禁窗口期。据汇丰估算，目前 MiniMax 仅约 5% 的总股本可自由流通，而约 65% 的股份将于 7 月进入市场。中金则分析，MiniMax 将于 7 月 9 日迎来大规模解禁，解禁股份占港股股本比例较高，约 63%，其中财务型投资者持有占比在 1/3 以上。而目前，它的自由流通股仅占 5%。

雪上加霜的是，Anthropic 和 OpenAI 近期相继秘密提交上市申请，这两家全球 AI 巨头的上市，将抽走全球资本市场对 AI 行业的大部分流动性。

另一家头部大模型企业智谱 AI，自 5 月 29 日创出 1993 港元的历史高点后，截至 6 月 10 日也已跌去近 50%。这不是个股问题，而是整个行业的估值回归。

来源：星河商业观察