日前，由 PPTV（又名 PP 视频）创始人姚欣联合创办的派想未来集团（以下简称派想未来）向港交所呈交上市申请文件，工银国际与申万宏源香港为联席保荐人。

姚欣曾于 2004 年创办视频网站 PPTV，该平台主要利用对等网络（P2P）等分布式网络技术调度带宽资源。此次赴港 IPO（首次公开募股）的派想未来，在技术架构上延续了分布式逻辑，其定位是独立的分布式云计算服务商。

招股书（申请版本，下同）显示，截至 2025 年末，按计算节点数计，派想未来运营着中国最大的算力网络，按 2025 年收入计，其是中国最大的独立边缘云计算服务商。2023 年至 2025 年（以下简称报告期内），公司营收分别为 3.58 亿元、5.58 亿元和 7.7 亿元。

《每日经济新闻》记者梳理招股书的财务与运营数据后发现，在收入构成上，2025 年，公司有近四成的营收来源于 " 客供重叠 " 的企业；在采购体系上，公司曾大量使用未持有电信业务经营许可证的实体作为算力供应商。作为公司战略转型方向的 AI（人工智能）云计算服务，其收入在 2025 年增长超过 10 倍，但净利润尚未转正，且派想未来在报告期内未实现盈利。

存在 " 客供重叠 "

从公开资料及公司定位来看，派想未来与姚欣此前创办的 PPTV 在商业逻辑上具有底层的一致性。过去，PPTV 通过调度闲散带宽解决了长视频分发成本高昂的问题；如今，派想未来通过算力调度平台，汇聚并管理分布在各地的异构边缘节点与闲置算力，以解决 AI 时代的计算成本问题。

招股书显示，派想未来在营收端呈现出客户集中度较高的特征，且核心客户与供应商重叠。报告期内，公司来自前五大客户的收入分别占相应年度总收入的 92.5%、89.5% 及 79%。其中，来自最大客户的收入占比分别为 44.1%、35.2% 及 30%。

这也直接体现在了公司的应收账款数据上。截至报告期内各年末，公司的贸易应收款项分别为 9086.2 万元、1.5 亿元及 1.68 亿元。其中，分别有 93.6%、88.1% 及 74.9% 为应收五大客户款项；分别有 42.7%、30.9% 及 28% 为应收最大客户款项。

招股书显示，客户 A、客户 C 和客户 D 既是公司的主要客户，也是公司部分年份的供应商；供应商 E 及供应商 H 既是公司部分年份的主要供应商，也是公司部分年份的客户。

在销售端，报告期内，公司向重叠客户及供应商的销售收入分别为 5969.72 万元、6435.03 万元及 3.05 亿元。在采购端，派想未来向重叠客户及供应商的采购金额分别为 1501 万元、2545.38 万元及 4346.84 万元。

记者注意到，2025 年，派想未来向重叠客户及供应商的销售收入出现大幅变动，从 2024 年的 6435.03 万元增至 3.05 亿元，占相应年度总收入的比例从 11.5% 扩大至 39.6%。在 2025 年 7.7 亿元的营收中，有近四成的收入来源于 " 亦客亦供 " 的企业。公司称，重叠客户及供应商在非高峰时期拥有过剩的算力资源，但在高峰时期却需要额外的算力资源，因此公司在需要时既向其采购算力资源，也要向其供应算力资源。

营业成本上升

派想未来的边缘云计算服务主要依赖于整合第三方提供商的分散异构计算资源，将算力下沉到互联网边缘进行处理。这种商业模式在早期发展阶段存在合规瑕疵。

据招股书，报告期内，公司从包括未持有电信业务牌照（指电信业务经营许可证）的实体在内的异构资源中获取了未充分利用的计算资源。2023 年、2024 年及 2025 年前 9 个月，公司分别聘用了 2347 家、3723 家及 2314 家无牌供应商。

在采购金额方面，报告期内，公司向无牌供应商采购计算资源的成本分别达到 1.51 亿元、1.89 亿元及 1.54 亿元，占公司对应年度总采购成本的 54.3%、42.2% 及 28.5%。

据《工业和信息化部关于清理规范互联网网络接入服务市场的通知》（即 32 号文），互联网数据中心、互联网接入服务及内容分发网络企业不应使用无电信业务经营许可证实体提供的带宽资源。公司承认了这一事实，并于 2025 年内逐步终止了与不具备该等牌照的供应商的合作。

与此同时，公司的营业成本呈现出持续上升的趋势。数据显示，公司边缘云计算服务的销售成本由 2023 年的 2.94 亿元增加至 2024 年的 4.69 亿元，并进一步增加至 2025 年的 5.66 亿元。其中，计算资源成本是销售成本的核心，报告期内分别为 2.79 亿元、4.49 亿元及 5.41 亿元。报告期内，派想未来边缘云计算服务的毛利率持续走低，该业务分部的毛利率分别为 17.8%、14.4% 及 13%。

公司持续亏损

招股书显示，报告期内，派想未来分别亏损 1.89 亿元、2.94 亿元及 2.23 亿元。在剔除可转换可赎回优先股的公允价值亏损、股份支付费用及上市开支等后，公司在报告期内的经调整净亏损分别为 3708.1 万元、6161.7 万元及 1.05 亿元。

亏损扩大的直接原因在于公司近年来向 AI 云计算服务的转型投入。

自派想未来于 2023 年推出 AI 云计算服务以来，该业务的收入从 2023 年的 26.5 万元增长至 2024 年的 1038.7 万元，并于 2025 年达到 1.19 亿元。

报告期内，AI 云计算服务的计算资源成本分别为 15.1 万元、942.3 万元及 1.17 亿元。2025 年，AI 计算资源成本基本与该业务的全部收入持平。再加上云服务开支、折旧成本及雇员薪金等，AI 云业务在报告期内的毛利分别为 -24.2 万元、-987.5 万元和 -1273.9 万元，对应的毛利率分别为 -91.3%、-95.1% 及 -10.7%。由于需要提前预留计算资源并投资专用硬件，该业务目前尚未能通过规模效应覆盖其底层的基础设施成本。

研发开支的增加也对公司的利润表造成了影响。报告期内，公司的研发开支分别为 6778.3 万元、8634.6 万元及 1.2 亿元，分别占对应年度总收入的 18.9%、15.5% 及 15.6%。2024 年至 2025 年，为了测试与托管新型大型 AI 模型及 AI 推理加速技术，公司的测试开支从 241.7 万元增加至 2429.9 万元，分别占当期研发开支的 2.8% 和 20.3%。这种测试属于计算高度密集型，需要大量的图形处理单元计算资源及云端服务，直接推高了研发层面的资金消耗。

持续的亏损和高昂的前期基础设施投入导致了经营活动现金流的净流出。报告期内，派想未来录得经营活动现金净流出额分别为 3544.2 万元、4130 万元及 1.36 亿元。2025 年，经营现金流出规模较上一年度扩大超两倍，主要受税前亏损以及营运资金变动的影响。

招股书显示，自 2021 年至 2026 年，公司完成了天使轮至首期 B-2 轮的多轮融资。在 2026 年 5 月至 6 月，公司完成了首期 B-2 轮融资筹得 3520 万美元。这些优先股的公允价值变动在报告期内分别产生了 1.45 亿元、2.22 亿元及 8827 万元的亏损计入利润表。

招股书披露，这部分优先股将在首次公开募股完成后自动转换为普通股，从而消除账面上的净负债状态。但在业务经营层面，由于 AI 云服务前期投入大且毛利率为负，边缘云业务计算资源成本持续上升，公司日常运营与资本支出依赖于外部资本市场融资的状况在报告期内并未改变。

针对上述问题，6 月 11 日下午，记者向派想未来官网提供的公共关系邮箱发送了采访问题，但截至发稿未获其回复。