图源：图虫创意

来源丨时代商业研究院

作者丨骆思玲

编辑丨韩迅

作为聚酯瓶片行业排名第二的龙头企业，*ST 三房（600370.SH）因高溢价收购大股东资产、巨额关联方占款、周期逆势激进扩张，最终陷入债务逾期、股权冻结、股价连续跌停、濒临退市的绝境。

由于 2025 年年报被出具无法表示意见与内部控制否定意见，双重退市风险警示落地，*ST 三房走到生死边缘。2026 年 5 月，三房巷集团所持有的 *ST 三房被进行公开拍卖。6 月 11 日，因被执行人提出执行异议，上述拍卖已暂缓。

当前市场核心疑问在于：短期行业边际回暖能否续命？中期治理沉疴能否破除？长期国资介入能否带来重生？本文将从经营、治理、债务、转机等维度全面复盘，并提示核心风险。

短期来看，*ST 三房 2026 年一季度虽实现扭亏为盈，但债务逾期、股权司法拍卖、股价连续跌停逼近 1 元退市线，流动性危机已全面暴露，经营基本面未实质改善；中期来看，家族集权治理僵化、研发投入严重不足、关联方占款等旧疾难除，叠加老旧产线拖累与行业产能过剩，盈利修复持续性存疑；长期来看，高负债锁死产业升级空间，国资介入虽有预期但落地存不确定性，公司治理失效仍是致命短板，退市与持续经营风险高悬。

周期逆势激进扩产，经营持续亏损承压

聚酯瓶片行业具备显著周期属性，2023 年至 2024 年行业产能集中释放，国内产能超 2000 万吨 / 年、需求仅 1200 万吨 / 年，供需矛盾尖锐，产品价差持续萎缩。三房巷作为行业第二大厂商，逆势启动大规模扩产，叠加产业链布局单一、产线老旧等问题，经营状况持续恶化。

*ST 三房 2025 年实现营业收入 198.77 亿元，同比下降 17.7%，归母净利润为 -8.85 亿元，2023 年至 2025 年三年累计亏损达 16.47 亿元，彻底脱离行业盈利周期。

产业链布局上，*ST 三房仅覆盖 PTA —聚酯瓶片环节，核心原料 PX 高度依赖外购，成本管控能力薄弱。收购而来的江苏海伦石化有限公司（简称 " 海伦石化 "）老旧产线占比偏高，生产效率低于行业新产线，大额折旧持续侵蚀企业利润。

行业竞争格局方面，2025 年国内瓶级 PET CR4 已接近 80%，*ST 三房以 464 万吨产能占比 21.6%，位列第二，规模优势并未转化为盈利优势。对比同行，逸盛石化依托全产业链布局形成成本壁垒，万凯新材、华润材料凭借再生 PET、特种聚酯打开新增长曲线，*ST 三房的产业转型进度严重滞后。

家族集权治理僵化，内控失效旧疾频发

*ST 三房全称为 " 江苏三房巷聚材股份有限公司 "，由村办企业发展而来，卞氏家族长期掌控公司经营权与控制权，形成高度集权的家族式治理模式，直接引发内控松弛、决策僵化、研发投入不足等一系列问题。

该公司的核心管理层多为卞氏家族成员，集团层面管理人员学历以大专、高中为主，高学历专业人才稀缺，缺乏战略前瞻与产业升级视野。企业重大决策长期由初代创始人主导，二代接班后未改变集权管理模式，治理架构僵化问题突出。

*ST 三房的研发实力与同行差距显著，近三年研发投入合计仅 0.45 亿元，研发人员 57 人中超 85% 为高中以下学历，博士、硕士学历人员寥寥无几。反观华润材料、万凯新材，研发人员数量均超 140 人，本科以上学历占比高，研发投入规模是 *ST 三房的数倍。

关联方资金占用也一直是 *ST 三房的长期顽疾，2014-2015 年三房巷集团违规占用资金超 10 亿元未及时披露，收购海伦石化之前，三房巷集团占用累计发生金额近 300 亿元。

截至 2025 年末，*ST 三房的关联方应收账款余额高达 35.61 亿元，仅计提 1.07 亿元坏账准备，该公司还为控股股东提供 6 亿元关联担保。2026 年多名高管、独董集中离职，进一步坐实公司内控失效的核心问题。

债务高企资金链紧绷，逾期冻结风险爆发

2020 年，*ST 三房以 73.5 亿元高溢价收购大股东资产海伦石化，随后又推出 45 亿元扩产计划，2022-2024 年累计投资支出 63.63 亿元，大规模资本开支直接推高企业负债率，债务风险持续累积。

截至 2025 年末，*ST 三房的资产负债率升至 72.27%，有息债务规模达 84.14 亿元，其中短期债务 40.88 亿元，而账面货币资金仅 5.46 亿元，资金缺口巨大，短期偿债压力触及警戒线。

债务逾期已实质性爆发，*ST 三房的子公司海伦石化出现 16 笔债务逾期，逾期本息合计 5.31 亿元，占净资产比重为 11.00%，资金链濒临断裂。

另外，*ST 三房的股权风险同步激化。2026 年 2 月，江阴国资委旗下平台申请冻结 *ST 三房控股股东三房巷集团的全部持股，5 月三房巷集团持有的部分股份被江阴法院公告司法拍卖。

近期，*ST 三房股价连续 14 个跌停，股价最低跌至 1.24 元 / 股。截至 6 月 12 日报收 1.46 元 / 股，持续逼近 1 元面值退市红线。

行业边际回暖显现，短期盈利小幅修复

2026 年以来，聚酯瓶片行业出现边际好转迹象，中东地缘局势升级推升油价，成本端沿 PX-PTA-MEG 向 PET 传导，瓶片价差逐步走强。下游水、油等领域需求具备刚性，成本传导顺畅，行业景气度迎来小幅修复。

行业回暖带动 *ST 三房经营数据有所改善，2026 年一季度该公司营业收入 49.89 亿元，同比增长 24.11%，归母净利润 0.33 亿元，毛利率回升至 3.13%。不过经营基本面并未得到实质好转，当期扣非净利润依旧为 -0.23 亿元，未能实现盈利。可见即便外部行业环境向好，倘若公司内部治理缺陷、历史遗留问题得不到彻底解决，经营状况也难以实现根本性改善。

国资介入存预期，重组落地仍具不确定性

江阴国资此前曾以 1 元价格接手华西村 80% 股份并完成资产整合与债务重组，本次江阴国资委旗下稷盛投资、东吴建设申请冻结三房巷控股股东全部股权，市场普遍将其解读为国资入主的前置信号。

国资能否顺利介入，核心取决于 *ST 三房的账面资产质量与卞氏家族让渡控制权的意愿，截至目前暂无明确落地进展。

若国资成功接手，有望推动债务重组、治理优化与资产盘活，若介入进度不及预期，*ST 三房仍将持续面临流动性与退市双重压力。

核心逻辑与风险提示

*ST 三房的危机并非单纯源于行业周期波动，家族集权、内控失效、激进扩张等多种因素，是拖垮企业的核心根源。卞氏家族绝对控股导致决策独断、内控形同虚设，关联占款与违规担保持续掏空上市公司，重规模轻研发、重扩张轻效率的经营思路，叠加逆势扩产加剧产能过剩，高溢价收购与大额资本开支持续推高负债。

*ST 三房核心风险集中体现在面值退市与年报非标风险、债务逾期扩大风险、治理模式难以扭转风险、行业产能过剩盈利不稳风险以及国资介入不及预期风险等方面，多重风险交织下企业经营仍面临巨大不确定性。最终引发债务、股权、退市连锁风险。

总体来看，*ST 三房家族管控色彩浓厚、内控存在重大缺陷，公司治理风险远大于周期波动风险。即便短期行业回暖带来阶段性盈利改善，但是，该公司根深蒂固的治理乱象、高额债务压力、产业转型乏力三大问题未得到解决，企业经营根基仍未稳固。昔日瓶片巨头仍深陷生死迷局，投资端需高度警惕此类治理崩塌型企业风险。

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