摘要：

当全球 AI 行业随着 OpenAI 们的上市正式迈入残酷的 " 算账时代 "，这家深度绑定腾讯的算力基建商，能否用 60 亿募资砸出一条通往通用市场的血路？

凤凰网科技《风眼观察》出品

作者｜路春锋

编辑｜董雨晴

高增长与高失血

6 月 15 日，上交所发布上市审核委员会审议会议结果显示，燧原科技（首发）符合发行条件、上市条件和信息披露要求。

这意味着，继摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技之后，包括燧原科技在内的国产 AI 芯片 " 四小龙 " 即将全部完成登陆二级市场。

根据此前披露的，燧原此次 IPO 拟募资 60 亿元。

在国产 AI 芯片赛道竞争日趋白热化的当下，燧原科技正面临一场财务大考：一边是营收规模的爆发式扩张和订单的急剧放量，一边是近三年半累计亏损接近 50 亿元，燧原科技似乎正在同时经历高增长与高失血。

6 月 8 日更新的招股书显示，2023～2025 年，燧原科技的营收从 3 亿元抬升至 9.90 亿元，年均复合增长率达 83.76%；最能体现其近期高增长势能的是今年前两个季度，预计营收在 10.60 亿～11.50 亿元之间，相比 2025 年同期暴涨大概在 258.68%～289.13%。

今年 1～6 月业绩情况，图｜源自招股书

" 综合考虑已签订在手订单与产品交付节奏等因素，预计 2026 年上半年即可实现 2025 年全年收入规模。"燧原科技在招股书中表示。

高增长的背后是业务爆发。凤凰网科技注意到，去年仅 "AI 加速卡及模组 " 这一项业务的主营收入，就已经超过了 2024 年全年的水平，占总收入的比例也一路从 2024 年的 43.36% 提升到了 86.83%。" 主要系第三代 AI 加速卡在互联网客户 AI 业务场景中持续放量 "，在谈及 "AI 加速卡及模组 " 营收大幅抬升的原因时，燧原科技如此表示。

图｜源自招股书

此外，公开资料显示，燧原科技参与了国家东数西算工程，合同金额 2.8 亿；参与 " 城市 B" 总投资 5 亿元的智算中心项目，预计带来近 2 亿元收入。

然而，高涨的营收并未换来盈利。数据显示，在 2023～2025 年，其归母净利润分别为 -16.65 亿元、-15.10 亿元、-11.64 亿元，三年累计亏损超 43 亿元。如果算上今年前两个季度的预计亏损，三年半来总亏损金额将超过 49 亿元。亏损总额甚至超过了同期的营收总和，这种 " 烧钱换规模 " 的模式，也让公司深陷 " 持续失血 " 的泥潭。在毛利率方面，燧原科技也属于行业低位，过去三年的平均毛利率甚至不到行业最高者的一半。

比亏损更让资本市场担忧的，是其过于集中的客户结构。2025 年底，其前五大客户收入占比高达 96.89%，其中腾讯一家贡献了 83.79% 的营收。值得一提的是，腾讯既是燧原科技的第一大客户，同时也是除创始人团队外的最大股东，合计持股 20.26%。

虽然，这种 " 第一大股东 + 第一大客户 " 双重绑定的结构本身并不违规，但也是 IPO 审核中最敏感的合规问题之一。实际上，上交所已经 2 次就该情况对燧原科技提出问询，要求其解释这种双重绑定结构的合理性和必要性。

自研生态是护城河还是孤岛？

在 " 国产 AI 芯片四小龙 " 的资本盛宴中，燧原科技是一个迟到者。当壁仞、沐曦和摩尔线程早已相继登陆资本市场时，成立最早、资历最老的燧原科技，却熬到了最后才迎来 6 月 15 日的上会审议。

它为何走得这么慢？答案或许就藏在它选择的那条技术窄门里，也藏在两位创始人的经历里。

2018 年，在上海张江的一间临时办公室里，两位从业超 20 年的半导体 " 老兵 " 一拍即合，创立了燧原科技。董事长兼 CEO 赵立东，毕业于清华大学无线电系 EE85 班（业内公认的 " 芯片梦之班 "），在硅谷半导体巨头 AMD 深耕多年，曾历任计算事业部高级总监，参与创立了 AMD 中国研发中心；他的老搭档，燧原现任总经理兼 COO 张亚林同样履历耀眼，作为复旦大学电子工程系的高材生，他曾在 AMD 担任全球芯片研发主要负责人之一，成功领导并量产了包括微软 XBOX-ONE 系列主芯片在内的多颗世界级旗舰处理器。

或许正是这种技术基因与 " 造芯 " 执念，在同行纷纷选择兼容英伟达 CUDA 生态以快速切入存量市场时，让燧原科技选择了最难的原始创新：自研 DSA（领域专用架构）和 " 驭算 TopsRider" 全栈软件平台。这种 " 不兼容 " 策略，让它在腾讯内部跑通了海量场景，却也让它在通用市场付出了极高的迁移成本代价。

主要产品或服务，图｜源自招股书

数据是现实的。2025 年，英伟达依然占据国内 AI 加速卡 55% 的份额，而燧原科技的市占率仅在 1.7% 左右徘徊。在自研生态的 " 孤岛 " 上，如何实现通用市场的规模化推广，是燧原科技的一大难题。

这种技术路线的阵痛，也反映在了产品迭代的 " 青黄不接 " 上。2025 年，公司超八成收入依然高度依赖第三代 S60 推理卡；而代表未来的第四代 L600 训推一体模组，营收占比仅有可怜的 1%。尽管 L600 已经回片，但尚未大规模量产交付。这也意味着，在今年上半年，公司的收入主力大概率依然是老款 S60。

凤凰网科技注意到，面对上交所 " 若腾讯终止合作，是否存在替代方案 " 的灵魂拷问，燧原科技的回应是：这是 " 优先单点突破、后续以点带线、逐步以线带面 " 的战略选择，腾讯终止合作的可能性较低。

但这种说法无法完全打消市场的疑虑。" 以点带面 " 的口号喊了多年，但非腾讯客户的收入占比依然极低。60 亿的 IPO 募资或许能缓解短期的资金饥渴，但却无法掩盖一个尴尬的现实：目前的燧原科技，更像是一家深度绑定腾讯订单的 "AI 算力基建承包商 "，而非纯粹靠芯片设计溢价盈利的科技巨头。

这种尴尬，不仅属于燧原科技，更是整个 AI 芯片赛道的缩影。

随着 Anthropic 和 OpenAI 相继启动上市进程，全球 AI 行业正不可逆转地从 " 讲故事阶段 " 进入 " 算账阶段 "。资本市场不再为宏大的 PPT 买单，而是要求看到真实的自我造血能力。

在这个必须 " 算账 " 的节点，还在巨亏泥潭中挣扎的燧原科技，正面临着最严苛的价值重估。它能否在腾讯之外，找到第二个能批量复购的大客户？能否真正补齐软件生态的短板，走出自研的孤岛？

一次上市不仅是对一家公司商业模式的检验，更是资本市场对国产 AI 芯片 " 算账能力 " 的一次集中审视。

本文源自：凤凰网科技