烟台苹果汁大王，正在试图撬开集成电路材料大门。

6 月 15 日晚间，安德利（605198.SH）发布公告称，公司拟以 6 亿元至 8 亿元的总对价，收购宁波甬强科技有限公司（下称 " 甬强科技 "）控制权。后者是一家专业从事集成电路电子信息互连材料研发、生产和销售的高新技术企业，主要产品为电子信息互连材料，包括覆铜板和半固化片。直接客户有 PCB 巨头胜宏科技（300476.SZ）、深南电路（002916.SZ）等。

6 月 16 日，安德利证券事务代表王宁向财闻表示，目前，上述交易仍处于项目前期调研阶段。上述收购事项，尚存不确定性。未来，公司主营业务不会改变，仍为浓缩果汁。

实际上，不久之前，标的公司正在与另一家上市公司 " 谈婚论嫁 "。5 月 18 日，" 纸尿裤材料大王 "延江股份（300658.SZ）发布公告，宣布终止收购甬强科技 98.54% 股权，原因是双方 " 未能就业绩对赌、并购估值定价等关键核心条款达成一致 "。

仅仅一个月，甬强科技便转而 " 牵手 " 果汁龙头安德利。这家连年亏损、现金流持续失血的标的公司，为何急于寻找买家？

从苹果汁到覆铜板：跨度有多大？

在一切细节尚未明朗之前，股价已先行。

在公告正式披露之前，市场已给出连续两个涨停板。公告发布后，6 月 16 日，安德利开盘即封涨停，报 78.41 元 / 股，已连续第三个交易日以涨停收盘。

6 月 15 日，上交所迅速出手，就上述收购事项向安德利及其董监高、控股股东及实际控制人下发监管工作函。截至发稿，函件具体内容尚未公开。值得注意的是，这一监管时点在上市公司并购实践中并不多见。

另一个需要注意的细节是，目前，仅有三名股东与安德利签署了框架协议，其合计持有甬强科技约 43% 的股权。公告显示，三名股东将 " 配合上市公司与标的公司其他股东沟通股权转让事宜，最终实现收购标的公司控制权 "。

" 不到一个月就转向安德利，说明原股东和背后投资机构（四轮市场化融资、估值超 10 亿）的退出压力极大。"6 月 16 日，中国企业联合会资委会委员董鹏向财闻表示，安德利的账上货币资金加交易性金融资产约 7.17 亿元，刚好能覆盖 6 亿至 8 亿元的对价，且果汁行业增长见顶，上市公司也需要热点概念和第二曲线。

在一场竞争激烈的强链、补链并购浪潮中，安德利显然不属于产业链内生增长逻辑。那么，标的资产的价值与风险，或是眼下最需要考虑的问题。

安德利在公告中坦承，公司未涉及集成电路电子信息互连材料相关行业领域经验，且 " 无相关行业领域的人才、技术、客户及供应商储备。如后续推进本次交易，将存在整合管理方面的风险 "。

标的资产：光鲜的客户与亏损的财报

细究甬强科技的财务状况，情况并不乐观。

从营收看，甬强科技近年呈现增长态势。公告显示，2023 年公司营收约 7004.55 万元，2024 年增长至约 1.1 亿元，2025 年进一步增至 2.24 亿元。

然而，亏损却并未同步收窄。公司 2023 年净利润亏损 3782.91 万元，2024 年亏损 4440.60 万元，2025 年全年净亏损扩大至 6695.81 万元。三年来累计亏损超 1.5 亿元。

" 产能扩张窗口期转瞬即逝，错过这一阶段，甬强科技或将彻底丧失市场竞争力。"6 月 16 日，苏商银行特约研究员武泽伟向财闻表示，标的公司自身的造血能力无法支撑大额研发投入与产能建设需求，高速高频和 BT 类基板材料已进入量价齐升的高景气周期。

更为棘手的是现金流问题。2025 年全年，甬强科技经营性现金流净额净流出 5231.05 万元。换句话说，甬强科技的日常经营活动不仅没有产生正向现金流入，反而持续向外 " 输血 "。2026 年一季度，上述情况有所改善，但经营性现金流净额流出 92.08 万元。

资产负债率也在持续攀升，从 2023 年末的 51.51% 上升至 2025 年 9 月末的 60.59%。截至 2026 年 3 月 31 日，标的公司资产总额约为 6.25 亿元，负债总额约 4.13 亿元，净资产仅剩 2.12 亿元。

相关公告显示，甬强科技的实际控制人 JIANGQI HE（贺江奇）与 QIANG YUAN（袁强），曾分别担任华为北美研究院硬件实验室主任、华为北美研究所首席材料科学家，均有深厚的华为背景。

另据安德利公告披露，标的公司的直接客户包括胜宏科技、深南电路、沪士电子、生益电子（688183.SH）、方正科技（600601.SH）、广合科技（001389.SZ）、兴森科技（002436.SZ）、越亚半导体等，终端客户包括浪潮信息（000977.SZ）、中科曙光（603019.SH）、新华三、中际旭创（300308.SZ）等清一色国内 PCB（印制电路板）领域的头部企业。

" 对于一家尚无自身造血能力的企业而言，如何在激烈的高端材料赛道站稳脚跟并兑现技术优势，是一个严峻的现实问题。" 对此，武泽伟认为，前次收购终止，或进一步加剧标的公司资金压力和市场信心危机，加之自身规模和盈利水平未达到 IPO 标准，被上市公司收购，或将成为其实现持续发展的唯一可行路径。

果汁龙头为何入局？

利润丰厚的安德利手中握有足够的资金。公司 2025 年实现营业收入 16.77 亿元，同比增长 18.28%；归母净利润 3.3 亿元，同比增长 26.71%；经营活动现金流净额达 4.92 亿元。

" 真正值得玩味的是，不到一个月就迅速找到下家的举动。如果安德利并非此前已有接触的备选方案，这一速度本身已折射出标的方的迫切性。要知道，正常的产业并购从接触、尽调到谈妥条款，往往需要数月甚至更长时间。"6 月 16 日，一位数智化从业人士向财闻表示。

另一方面，上述人士认为，对于安德利而言，不管是短期在资本市场获得估值溢价，还是长期布局新赛道，以获得新的增长可能，都是一笔值得尝试的买卖。

" 在前一场谈判崩掉之后，甬强科技的议价能力已经明显下降。" 他表示，安德利此时入场，或会拿到更优惠的并购条件。

一个多月前，延江股份与甬强科技的谈判宣告破裂。彼时，延江股份给出的方案是发行股份及支付现金收购甬强科技 98.54% 股权。

交易失败后，延江股份股价随之 "20CM" 跌停。交易的核心分歧集中在 " 业绩对赌 " 和 " 估值定价 " 两项关键条款。

" 甬强科技持续失血的现金流根本撑不了太久，能不能撑过下一个季度都是问题。" 上述数智化从业人士表示，之前与延江股份谈崩，对甬强科技而言，相当于浪费了一个月的宝贵时间，自然要以最快速度找到新的接盘方。

董鹏向财闻表示，高科技材料企业的扩产、技术迭代都需要持续的高额资金投入。一旦并购完成，后续的运营成本、技术落地的不确定性都要由收购方承担。

" 过于宽松的对赌条款意味着收购方要承担全部风险，而过高的估值又会直接抬升并购成本。" 他认为，双方谈不拢其实是商业谈判里再正常不过的结果，但安德利此番抛出的方案有所不同——纯现金收购。" 现金为王 " 的优势显然比发行股份更具吸引力。

" 本质上，这是标的资产实际盈利能力与创始团队对估值的高预期之间的深层矛盾。" 董鹏认为，对于连续亏损且经营性现金流为负的企业而言，如何通过动态的估值定价模型来平衡买卖双方的风险收益，是并购落地的最大障碍。

对于一家连续三年亏损的企业而言，估值水平能否获得监管机构的认可，尚需后续评估报告给出具体依据。截至上述公告发布日，甬强科技净资产为 2.12 亿元，安德利拟以 6 亿至 8 亿元收购控制权，溢价幅度至少在 1.8 倍至 2.8 倍之间。

此外，董鹏表示，公告中提到的 " 不构成重大资产重组 "，似乎也在暗示安德利有意通过股权收购比例设定，规避重大资产重组所涉及的更严格审核程序。