记者 | 林姿辰

编辑 | 程鹏   魏官红   杜恒峰   校对 |张锦河

" 我挺郁闷的！期待了 22 年的首款商业化药品本不应该对公司股价产生这么大的影响，但今天看已经蒸发近 50% 了。"6 月 10 日，《每日经济新闻》记者在诺思兰德投资者接待日见到了诺思兰德 66 岁的董事长许松山。

5 月 28 日，北交所上市公司诺思兰德（920047.BJ）首个基因治疗新药获批，次日（5 月 29 日），股价大跌 25.22%，接下来的交易日每日跌幅分别是 10.4%、4.79%、7.45% ⋯⋯股吧里 " 小作文 " 纷飞、焦虑从中小股民传导到基金经理，最终压在董事长的头上。

在创新药指数跌破预期的 6 月，公司不是市场上唯一备受煎熬的创新药企业。不过，因为诺思兰德这样的中小药企往往还没有真正产生收入的创新药，其股价下跌更容易让投资者感到焦虑，公司面临的质疑也会更多。

不是所有的质疑都没有道理，但 " 许松山们 " 想不明白：去年还令投资者疯狂的 " 全球新 " 药物，市场为何突然不买账了？

分析师 " 压力山大 "：客户相信自己

一买再买，一套再套

6 月 10 日，诺思兰德的投资者接待日在位于北京望京的新办公楼里举行。包括许松山在内的 5 位公司高管轮番上阵，就公司新获批创新药塞多明基注射液的创新机理、临床试验、商业化及生产计划进行了长达 3 个小时的交流。

即便如此，参会者还是觉得不过瘾，在会后找各位高管单独交流，他们中既有将公司设为第一 " 重仓 " 股的普通股民，也有专门关注医药赛道的机构分析师——据诺思兰德 6 月 11 日对外披露，当天参会的机构人士多达 30 位。

" 回去肯定得给那些委托我过来参会的客户们一个交代。"6 月 10 日，听完诺思兰德交流会，一位头部证券分析师对诺思兰德的董秘高洁无奈地说，很多客户持有诺思兰德与自己的推荐有很大关系，" 因为这是北交所唯一的基因治疗药企，而且 NL003（塞多明基的项目代号）做得好，具有广阔的市场前景 "。

塞多明基是一款基因药物，面向存在严重下肢动脉缺血引发溃疡的患者。随着疾病进展，这些患者的动脉逐步堵塞，轻症时可使用扩血管药物缓解，但血管完全闭塞后，只能依靠腔内手术、搭桥手术，且术后 1 年的复发率极高，平均每年需接受 1.56 次手术；无法手术、术后复发的患者最终大多走向截肢，五年死亡率超过 50%。而塞多明基专门针对不适合做手术或手术效果不好的重症患者，能填补他们无药可医的缺口。

据介绍，这款药物使用的治疗性血管生成技术已有 30 余年研究历史，赛诺菲曾开展 FGF（成纤维细胞生长因子）靶点大型Ⅲ期临床试验，最终失败；全球药企后期陆续转向 HGF（肝细胞生长因子）靶点，日本企业率先布局并附条件获批同类产品，但临床数据不足；诺思兰德是全球唯一完成完整Ⅲ期临床、取得阳性结果、产品正式获批的企业，且国内同类产品尚处于Ⅱ、Ⅲ期临床阶段。公司管理层判断，塞多明基在国内市场至少拥有 5 年独家领先窗口期。

这些解释给了部分投资者很大慰藉。6 月 11 日，这位证券分析师的客户怀着 " 抄底 " 的心情再次购入诺思兰德，可截至当天收盘，又被 " 套 " 了。

管理层坦言：自费阶段进院非常困难

主要靠 DTP 药房

投资者备受煎熬的另一个原因，是诺思兰德当下的业绩表现确实不好。

2025 年，公司实现销售收入 6644.95 万元，同比下降 7.85%；归母净利润亏损 5372.26 万元，亏损额同比扩大。2026 年第一季度，公司实现收入 1554.05 万元，同比减少 5.36%；归母净利润亏损 1188.39 万元，亏损额同比扩大 54%。至此，诺思兰德已经连续亏损 13 年。

这是中小 Biotech（生物科技）公司的典型特征。在塞多明基获批前，诺思兰德没有生物工程新药上市销售，近 5 年公司的年研发费用高达 4000 万元到 6000 万元，但新药研发九死一生，不是所有投入都有回报。

因此，当塞多明基终于获批，投资者立刻开始关心公司什么时候赚钱，但现实是，创新药的市场培育时间更长，对于没有卖过创新药的诺思兰德，商业化过程只能摸着石头过河。

据许松山回忆，在 2024 年 6 月公司向 CDE（国家药品监督管理局药品审评中心 ）递交新药上市申请之前，曾有国内头部药企找自己要做独家总代理，但公司在谈判过程中非常被动，最终因无法接受只拿 35% 的销售额以及苛刻的合同条款而放弃。

诺思兰德董事长许松山

图片来源：受访者供图

公司也曾考虑过自己组建团队，但以每年 70% 的人员淘汰率计算，200 人的精锐队伍建设至少需要 3 年，也非团队能力所及。历经近 2 年的商业化准备工作，团队最终选择了 " 自营 + 招商 " 的商业化模式，即在北京和上海建设自主商业化团队，在 15 个人口体量、经济体量排名靠前的省份进行代理招商。

而这只是第一步。许松山直言，在自费阶段，药物的销售预计 " 非常困难 "，这是因为未纳入医保目录的新药进院机会很小，销售场景主要靠 DTP（‌直接面向患者）药房。但在前期摸排时，团队发现许多 DTP 药房不具备冷冻条件，而塞多明基的储存温度是 -15 ℃到 -25 ℃，因此意向代理商需要花很多时间调研，产品预计在今年 9 月左右才进入市场。

目前，塞多明基的定价为 1.65 万元 / 支，一个患者全疗程用药为 12 支（分别于第 0 天、第 14 天、第 28 天使用，每次肌肉注射给药 4 支），合计售价拟为 19.8 万元。诺思兰德销售总监徐华东表示，今年团队没有设置销售目标，重点做两个工作，一是解决渠道，二是把产品上市后研究课题一项项启动，让医生看到药物潜力。

临床负责人判断：冲击医保谈判更为迫切

目前，塞多明基获批的只有溃疡适应证，同时开展了针对 CLI 静息痛患者的临床试验，并且其入组人群数量更多，但公司迟迟没有提交新药上市申请，募投项目 "NL003（CLI —静息痛和 CLI —溃疡）项目Ⅲ期临床试验 " 的预计申报上市时间也从 2022 年延长至 2026 年 12 月 31 日。

对于投资者的期待，诺思兰德临床医学负责人韩成权表示理解：从市场角度来看，药品适应证覆盖范围越广，理论上对应的受众群体越大，市场空间也会随之拓展。但对于一款全新技术路径的创新药来说，盲目拓宽适应证并非现阶段的最优选择。

一方面，塞多明基属于全新疗法，国内仅有 30 余家参与过临床试验的医疗机构医生接触并使用过该药物，绝大多数临床医师和患者对这款新药、新疗法都缺乏了解。

另一方面，CLI 静息痛患者的用药选择相对丰富，且国内已有针对这一适应证的同类药物撤回药品注册申请的先例。因此公司选择以病情最重、临床需求最迫切的患者群体作为首批临床切入点，后续再循序渐进拓展适应证。

" 解决市场准入最主要的还是医保那边。" 韩成权透露，公司今年暂不申报静息痛相关适应证，也有医保谈判的考虑。按照国内医保谈判规则，药品覆盖适应证越多、惠及人群越广，医保端给出的定价通常会相应下调。目前，塞多明基冲击医保谈判，比申报新适应证更迫切。

公司董事长自称看不懂股市

谴责市场的 " 量化 " 打压和不道德行为

尽管塞多明基具有 " 全球新 " 价值，但客观来讲，该产品的获批仅仅意味着诺思兰德的创新转型才迈出第一步。

根据 2025 年年报，按产品分类分析，诺思兰德最大的收入来源是 CMO（代工生产）业务，其中眼科代工业务长期是其现金流支柱，相关营收由上市公司持股 46.96% 的北京汇恩兰德制药股份有限公司（以下简称 " 汇恩兰德 "）贡献，但由于主要 CMO 客户欧康维视业务转型，汇恩兰德的净利润从 2024 年的 1030.13 万元减少到 2025 年的 4.53 万元，下降比例高达 99.56%。而截至今年一季度末，上市公司的现金及现金等价物余额约 4154.52 万元。

目前，公司对外披露了 19 个研发项目，其中 14 种为滴眼液，多款药物涵盖干眼症、过敏性结膜炎等细分领域，市场竞争激烈；而被公司视为具有 " 潜在重磅 " 的 3 款药物中，只有塞多明基完成Ⅲ期临床并获批，NL005 处于Ⅱ期临床阶段，NL201 则处于临床前研究阶段，不确定性较大。

诺思兰德主要的 5 个研发项目

图片来源：每经记者据公开资料制图 单位：万元

但许松山认为，公司股价的断崖式下降与基本面关系不大，因为除了自家公司，整个创新药板块的低迷走势也让他看不懂，觉得 " 闹心 "。

以基石药业为例，这家头部公司于 2026 年 6 月 1 日在 ASCO（美国临床肿瘤学会）上公布了核心资产 CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4 三特异性抗体）的 I 期临床数据，其中一线高 PD-L1 表达 NSCLC（非小细胞肺癌）患者的 ORR（客观缓解率）为 81.3%，在任何肿瘤药的早期试验中都算得上优异，但因为不及市场此前预期的 90%，公司当日股价大跌超过 32%。

此外，百济神州、恒瑞医药等头部生物制药企业均已实现商业化盈利，但 2026 年至今的 A 股股价均下跌近 20%。

许松山表示，生物医药属于长周期行业，不能以短期业绩评判企业价值，也不适合短线投机，投资者需要保持中长期投资心态。

" 他们有资金能力，非常聪明，会使用量化交易工具在 1 秒钟实现 300 次交易，一定程度上可以控制一天的交易量，而散户没有这个工具，（和他们）根本不是一个水平的。"

许松山呼吁广大投资者保持耐心，不要盲目 " 割肉 " 离场，避免落入短期资金设下的陷阱，共同陪伴创新药行业穿越短期波动周期。

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