【导读】清园股份或成为河南文旅第一股

中国基金报记者 郑俊婷

6 月 15 日，开封清明上河园股份有限公司（以下简称清园股份）向港交所主板提交上市申请，招商证券国际担任独家保荐人。

这意味着，这家以宋代名画《清明上河图》为核心 IP 的国家 5A 级旅游景区，正式开启港股上市征程。

若成功上市，清园股份将成为开封市第二家上市公司，也将成为河南文旅第一股。

宋文化 IP 景区冲刺港股上市

招股书显示，清园股份是位于河南省开封市的文化主题园区及旅游表演开发商及营运商，核心景区清明上河园是根据宋代画作《清明上河图》打造的国家 5A 级旅游景区，也是开封市唯一一家国家 5A 级旅游景区，以及河南省唯一一家提供大型实景旅游演出的主题园区。

（图片来源：清明上河园景区官微）

从游客规模来看，清明上河园在国内主题园区中处于头部位置。根据灼识咨询资料，2025 年园区共接待游客约 960 万人次，在全国所有单一主题园区中排名第四，在河南省所有 5A 级旅游景区中排名第一。

按 2025 年总票房收入计，旗舰演出《大宋 · 东京梦华》在中国文化旅游演艺行业中位列第四，在国内实景演出中位列第二。

清园股份资本之路始于 10 年前。公司曾于 2016 年在新三板挂牌，后于 2018 年 11 月摘牌。2020 年 8 月，清园股份向河南证监局进行上市辅导备案，中信证券担任辅导机构，正式启动 A 股上市进程。此后五年多时间里，辅导工作持续推进。直到 2026 年 4 月，清园股份完成了第 23 期上市辅导工作，辅导券商认为公司已按照上市公司监管要求建立了较为完整的管理体系和内控制度。

然而，清园股份最终并未向 A 股提交上市申请，而是转向了港股。从整个 A 股市场来看，文旅类企业总数并不多，且近五年仅有陕西旅游一家成功上市。而港股市场已有海昌海洋公园、印象大红袍等与清明上河园类似的、以单一核心 IP 运营的文旅企业成功上市的先例。

2026 年开封市政府工作报告中也明确提出，支持清园股份年内港股首发上市。

尽管景区游客数量屡创新高，清园股份的财务数据却呈现出 " 增收不增利 " 的态势。

招股书显示，2023 年至 2025 年，公司分别实现营业收入 6.73 亿元、7.42 亿元及 7.46 亿元，营收保持增长但增速明显放缓。同期，公司利润分别为 2.85 亿元、2.78 亿元、2.12 亿元，连续两年下滑。

利润率指标的收缩更为明显。报告期内，公司毛利率从 67.6% 降至 51.8%，净利率从 42.4% 降至 28.5%。

对于利润下滑的原因，招股书解释称，一方面是由于游客人次增加、推出并升级多个项目及丰富表演内容使得营运成本提高，导致销售成本上升；另一方面则是由于服务费及雇员福利增加，推高了销售及营销开支。

具体来看，为增加表演和 NPC 互动，公司直接劳工成本从 2023 年的 7980 万元猛增至 2025 年的 1.41 亿元，两年增长近 77%。

从收入结构来看，公司对门票和演出的依赖程度极高。报告期内，园区运营（包括入场门票销售、租赁收入及餐饮酒店服务）产生的收入占比分别约为 78.5%、76.8% 和 78.1%。《大宋 · 东京梦华》实景演出门票合计占总收入比例分别为 17.5%、17.0% 和 16.1%。

这意味着，公司约 83% 的营收来自门票与演出，高度依赖游客流量，抗风险能力较弱，一旦出现恶劣天气、公共卫生事件或旅游趋势变化，收入将直接受到冲击。

大额分红透支流动性

在利润逐年下滑的背景下，清园股份在报告期内进行了远超净利润的大额现金分红，这一操作受到市场关注。

招股书披露，公司于 2023 财年、2024 财年及 2025 财年分别宣派现金股息 8000 万元、4.42 亿元及 2.82 亿元，三年累计派息金额达 8.04 亿元。而同期公司累计净利润约为 7.76 亿元——分红规模超出净利润总和约 2800 万元。

截至递表，上述股息已悉数派付。

大额的现金派息直接改变了公司的流动性结构。2023 年至 2025 年期末，清园股份的流动负债净额分别为 1.58 亿元、2.87 亿元及 3.53 亿元，逐年扩大。

截至 2026 年 4 月 30 日，公司的流动负债净额为 2.39 亿元。

招股书明确指出，各期末的流动负债净额状况主要归因于向当时股东宣派的股息。

与此同时，公司的负债规模也在快速扩张。总负债从 2023 年的 5.85 亿元增至 2025 年的 8.82 亿元，三年增幅约 50%。其中 2025 年有担保借款达 5.21 亿元，抵押物为园区门票收费权。将核心收费权质押是国内重资产文旅企业常见的融资方式，但也意味着公司在资金腾挪上空间有限。

对于持续攀升的流动负债净额，清园股份表示，总体而言，公司持续盈利及经营现金流为正数，为公司的财务稳健性及流动性奠定基础。

但值得注意的是，公司经营活动所得现金净额在 2024 年达到高点 4.27 亿元后，2025 年回落至 3.64 亿元。与此同时，投资和融资活动持续净流出，导致公司 2025 年末账面现金及现金等价物仅为 4000 万元左右。

此外，招股书还披露了一些值得关注的细节：公司核心营收来源之一的大型实景演出《大宋 · 东京梦华》，其版权由公司与第三方共同拥有，虽然根据约定已无需再支付演出门票收入分成，但任何内容修改均需获得合作方同意。

拟募资扩建 " 千里江山图 " 以熨平波动

股权结构方面，清园股份呈现 " 民营控股、国资参股 " 的格局。

招股书显示，王爽最终控制的河南正钦集团有权行使公司 51.0% 的投票权，开封市国资委最终实控的开封发投投资管理运营有限公司及开封国有资产管理有限公司分别有权行使 45.0% 及 4.0% 的投票权。

本次 IPO 的募资用途分为四大方向：现有主题园区南面的扩建、全新大型室内演出项目的制作策划及相应室内剧院的建设、现有主要表演及园区内核心建筑的升级与翻新、拓展管理服务业务。

其中，最值得关注的是基于北宋名画《千里江山图》开发的园区南面扩建项目及全新室内演出项目。招股书显示，园区南面扩建项目占地 3.6 万平方米，预计 2028 年底前完成。全新室内演出项目将打造一座总建筑面积约 1.5 万平方米、设有超过 2000 个座位的专用室内剧院。

从战略意图来看，清园股份显然希望通过新建《千里江山图》主题室内剧场来实现两个目标：一是突破天气限制，实现全年常态化运营——目前公司收入高度依赖户外实景演出，2025 年春节期间恶劣天气已对演出造成实质影响；二是丰富收入来源，降低对单一 IP 和门票经济的过度依赖，通过延长游客逗留时间刺激二次消费。

然而，在利润下滑、流动负债净额高企、账面现金紧张的财务背景下，大举推进重资产扩建项目无疑将给公司带来新增折旧和资金压力。如何在扩张与财务稳健之间取得平衡，将是清园股份上市后必须面对的现实考题。

对于这家承载着 " 河南文旅第一股 " 期待的景区而言，从 " 一图 " 到 " 两图 " 的战略升级能否真正熨平业绩波动，市场拭目以待。

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