6 月 16 日，闻泰在湖北黄石召开 2025 年年度股东会。会后，一些参会股东把交流信息发到了网上，但部分信息在传播过程中出现了扭曲。有股东专门就两个不准确的信息做了还原：一是荷兰诉讼预计开庭时间被误传，实际是国内诉讼预计 1-2 个月内开庭；二是公司销售端情况被误读为不乐观，实际是销售体系从头搭建存在压力，管理层并未说不乐观。

股东会后，*ST 闻泰股价连续两天下跌，6 月 17 日跌停，6 月 18 日再跌 4.84%，收于 16.90 元。市场用脚投票，但我觉得市场可能忽略了股东会上传达的几个真正有价值的信号。我把股东会上的核心信息、管理层答复，以及我自己对这些信息的理解，完整地梳理一遍。

一、摘星摘帽的关键前提：国内诉讼的进展

股东会上，有中小股东问了一个非常直接的问题：摘星摘帽工作是目前最关心的问题，请问目前进展如何？荷兰是通过企业法庭剥夺闻泰对安世荷兰控制权的，东莞发起的诉讼是消除审计和内控风险的重要一环，请问国内诉讼是否已确定开庭日期？

管理层的答复是：针对安世荷兰控制权被接管所导致审计和内控问题，公司重新梳理了对子公司的控股管理制度，特别是针对安世中国相关业务的重大事项审批流程以及重大事项的沟通机制，目前安世中国运营已经按这个流程在走，所有的业务流程财务流程在系统中都有迹可查，保障审计工作与内控工作的需要。关于在国内提起的反外国不当制裁诉讼，公司也在积极推进维护国内上市公司权益，开庭时间预计在未来的一两个月内，当然由于这个案件本身有一定的复杂性，而且是第一次在国内用反制裁这个法律，很多具体事项还在与法庭和律师保持密切沟通，有相关进展会第一时间发布公告。

这段答复里有几个信息值得仔细读。

第一，安世中国的独立运营核算体系已经实际运转。管理层说所有业务流程财务流程在系统中都有迹可查，这意味着安世中国已经具备了单独接受审计的数据基础。摘星摘帽的核心障碍是审计报告无法表示意见，无法表示意见的原因是对安世半导体控制权受限导致审计范围受限。如果安世中国的财务数据可以独立审计，那么境内半导体主业部分的审计意见就有可能改善，这是摘帽的重要前置条件。

第二，国内诉讼预计 1-2 个月内开庭。这件诉讼是 2026 年 5 月 23 日闻泰科技正式向广东东莞中院递交诉状，起诉安世荷兰等人，案号（2026）粤 19 民初 117 号，索赔金额 80 亿元。这是中国第一例依据反外国制裁法第十二条提起的民事诉讼。如果法院受理并进入实体审理，这件诉讼的判决结果将直接影响安世荷兰控制权争议的走向。开庭时间越近，意味着这件诉讼从程式性审查走向实质性审理的距离越近。

第三，管理层专门强调了有进展会第一时间发布公告。这说明公司对这件诉讼的信息披露是敏感的，也说明公司对诉讼进展持积极推进态度。

二、安世中国的真实恢复进度：不是崩了，是在重建

股东会上第二个被误读的信息，是关于安世中国销售端的表述。有股东问：安世中国以前的收入占原安世全球收入的 50%，到 2026 年底安世中国产能将恢复到原全球产能的 80%，如果安世中国出口市场消失，年底将会多出 30% 的产能，这多出的产能如何消化，销售端是否有压力，是否有相应计划？

管理层的答复比较长，我把它拆解成几个层次。

第一，产能恢复在按计划推进。MOS 功率器件已经增加多条产线并已投产，已经提前达成年度建设目标。逻辑 IC 以前全部是外协的，目前一方面在争取恢复与相关上下游的合作，另一方面在无锡建设 IC 产能，总体来看预计年底逻辑 IC 可以恢复 80% 产能。晶体管这一块，也是预计年底可以恢复原产能的 80%。所以，安世中国总体产能正在按计划恢复。

这里有一个具体数字：年底安世中国产能将恢复到原安世全球产能的 80%。安世在被闻泰收购前，全球年出货能力在 1000 亿片级别，安世中国恢复 80% 产能，意味着年出货能力在 800 亿片级别。这个数字不是拍脑袋，而是有产线建设进度作为支撑的。

第二，客户结构并没有崩。2026 年一季度，有很多国内客户和海外客户直接和安世中国签约，海外客户甚至超过了 50%。当然由于产能原因，总量和之前相比还是差了很多，但从结构上，并非海外市场完全消失。这个信息很重要。市场普遍的担忧是安世中国失去海外市场，但从管理层披露的数据来看，海外客户占比在一季度已经超过 50%，说明安世品牌在国际客户中的认可度并没有因为控制权争议而完全消失。

第三，销售体系正在从零搭建。从二季度开始，安世中国已经开展全员销售工作。安世中国之前只是一个工厂，不具备销售职能，现在正在从头开始搭建自己的销售体系。一方面努力维护和重新修复与直接客户的关系，另一方面，安世大量的元器件实际上很多是通过代理渠道销售的，原来的代理商尤其是国际的大型代理商，出于案件纠纷的顾虑减少了从安世品牌的进货，所以现在很重要的一块工作是在建立打通国内外代理渠道。

这段话解释了为什么营收恢复看起来慢。不是没有订单，而是销售体系在重建过程中。安世中国过去作为安世全球的生产基地，销售是由安世荷兰统一负责的。现在安世中国要独立面向市场，需要重新建立销售团队、代理渠道、客户关系，这个过程需要时间。管理层说有压力，但并没有说悲观，而是在全力推进。

第四，产能爬坡从三季度开始加速。管理层明确说从三季度开始安世中国产能开始快速爬坡，现在全公司上下都在全力推进销售工作。这意味着 2026 年三季度和四季度，安世中国的营收数据可能会出现比较明显的环比改善。

三、关于张学政和两个谣言的澄清

股东会上，管理层还专门提到了两个在市场上流传的不实信息。

第一个是关于张学政跑路的传闻。管理层说某一时间网上突然冒出大量同一措辞的该传闻，该信息为虚假消息，公司已经报警，张学政也通过增持表明了自己对闻泰的信心。

第二个是关于不能进行技术转移的传闻。管理层说网上有一批人一直在发文，信誓旦旦地说闻泰和荷兰签过不能技术转移的协议，但实际上闻泰从未签过这种协议，也不可能有任何人见过那种东西，现在的主要工作还是安世中国产品的复产与销售。

这两个澄清，我觉得股东会上说出来，本身就有价值。张学政作为实际控制人，其动向直接影响市场信心。公司公开回应跑路传闻并已报警，至少说明公司注意到了这些传闻对市场的影响，并选择在股东会上正面回应。

四、闻泰转债下修之后的完整化债逻辑

说到闻泰，绕不开 86 亿可转债的化债问题。6 月 16 日股东会审议通过转股价下修至 18.36 元，6 月 18 日正式生效。但下修本身并不能直接化债，只有股价上涨，转债持有人才可能转股，闻泰才可能真正化债。

这里我把完整的化债逻辑链条梳理一下。

第一步，转股价下修至 18.36 元，转股价值根据正股价计算。6 月 18 日正股收于 16.90 元，转股价值为 92.05 元，当日转债收于 93.43 元，溢价率 1.50%。也就是说，下修生效后，转股价值低于正股价，转债处于轻微溢价状态，持有人转股后卖出股票会有约 1.5% 的亏损。所以 6 月 18 日这一天，转股并不具备明显的套利空间。

第二步，股价需要上涨至转股价以上，且保持一定的溢价，才能推动持有人转股。如果正股价涨到 18.36 元以上，转股价值就会超过 100 元，持有人转股后卖出可以获得正收益，这时转股的动力才会真正出现。如果正股价涨到 23.87 元以上（转股价的 130%），公司可以启动强制赎回条款，直接倒逼剩余持有人转股。

第三步，股价上涨的前提是基本面改善和预期改善。基本面改善来自安世中国产能恢复和营收增长，预期改善来自摘星摘帽进展和国内诉讼推进。这也就是为什么股东会上的这些信息重要——它们直接影响市场对公司基本面的判断，进而影响股价，再进而影响转股进程。

所以，闻泰的化债不是一个单纯的价格问题，而是一个基本面、预期、股价、转股四维一体的系统工程。转股价下修只是打开了转股的价格空间，但能不能真正推动转股，取决于安世中国的经营恢复和国内诉讼的进展。

五、几个被市场忽视的数字

我在整理股东会信息和公司财报的过程中，发现几个数字，市场讨论得不多，但我觉得值得认真看一下。

第一个数字：2026 年一季度安世中国半导体业务已经实现盈利。营收 8.08 亿元，毛利率 27.42%，净利润 0.13 亿元。这是在产能尚未完全恢复、销售体系正在重建的背景下实现的。如果年底产能恢复到原全球产能的 80%，而销售体系也同步搭建完成，那么下半年半导体业务的营收和利润大概率会环比改善。

第二个数字：2026 年一季报末，公司归母净资产 244.08 亿元，总资产 409.44 亿元。即使对安世荷兰相关资产全额计提减值，根据杨沐在业绩说明会上的表述，一季度末公司净资产约 248.5 亿元，安世荷兰估值约 243 亿元，全额计提也不会导致资不抵债。这说明公司的净资产底线是存在的，不是资不抵债的境地。

第三个数字：2026 年一季度经营活动产生的现金流量净额 3.96 亿元，而 2025 年全年为 58.91 亿元。公司在营收大幅下滑的背景下，经营现金流仍然为正，说明公司的现金创造能力并没有崩塌。

第四个数字：海外客户在一季度占比超过 50%。这个数字说明安世中国的产品在国际客户中的认可度仍在，出口市场并没有完全消失。市场普遍担忧的海外市场丢失，至少从一季度的数据来看，并没有想象中那么悲观。

六、市场可能在过度反应

股东会后连续两天下跌，市场反应显然是负面的。但我把市场上的负面逻辑和股东会上的信息对照了一下，发现有些负面逻辑可能经不起推敲。

市场逻辑一：转股价下修会导致大量稀释，对现有股东不利。这个逻辑本身没错，37.6% 的稀释比例确实很高。但问题是，如果不下修、不推动转股，86 亿转债到期兑付的现金压力更大，公司可能面临违约风险，那时现有股东面临的不是稀释问题，而是公司能否持续经营的问题。稀释是阵痛，但违约是灾难。

市场逻辑二：安世中国销售端不乐观，产能恢复没有需求支撑。股东会上的信息是，销售体系正在从零搭建，而非需求不存在。一季度海外客户占比超过 50%，说明需求是存在的，只是销售体系需要时间重建。将销售体系重建过程中的压力等同于需求不足，可能是误读。

市场逻辑三：国内诉讼影响不大，荷兰诉讼才是关键。这个逻辑只说对了一半。荷兰诉讼确实关键，但国内诉讼依据反外国制裁法第十二条，如果获得有利判决，可以直接动摇荷兰法院冻结措施的合法性基础。这不是替代荷兰诉讼，而是开辟第二战场。国内诉讼开庭本身，就是一个重要的里程碑。

七、我在关注什么

参加股东会的那位股东在还原信息最后说了一段话：大家都很清楚，单独的可转债转股价下修并不能化债，只有股价上涨，转债持有人才可能转股，闻泰才可能化债，希望闻泰这次实施的是有基本面消息面配套的系统化化债方案，真正助力闻泰科技化解债务风险，走出困境，再创辉煌。

这段话其实点出了闻泰当前最核心的矛盾：化债需要股价上涨，股价上涨需要基本面改善和预期改善，基本面改善需要时间，预期改善需要催化剂。而股东会上的这些信息——安世中国产能恢复计划、海外客户占比、国内诉讼开庭时间、销售体系重建进展——就是催化剂的组成部分。

我在关注几个时间节点。一是国内诉讼的开庭时间，按照管理层预计的 1-2 个月内，也就是 7 月或 8 月，可能会有进一步消息。二是三季报，如果安世中国产能从三季度开始快速爬坡，那么三季报的半导体业务数据可能会出现比较明显的环比改善。三是转股进度，6 月 18 日恢复转股后，转债余额的变化情况会定期披露，这是观察市场转股意愿的最直接指标。

这几个时间节点，每一个都可能成为市场预期改变的催化剂。

八、一点个人看法

闻泰现在的情况，用困境反转来形容可能比较准确。公司在经历安世荷兰控制权丧失、业务剥离、审计意见无法表示、转债下修等一系列事件之后，正处在试图重新证明自己的阶段。

这个阶段的特点是不确定性仍然很大，但有些东西正在变清楚。安世中国的产能恢复计划是清晰的，销售体系重建是正在进行时，国内诉讼在推进，转债下修已完成。这些事情单独拿出来，都不足以让股价大涨，但它们合在一起，构成了一个正在改善的方向。

市场当然有理由谨慎。荷兰诉讼的最终结果不确定，国内诉讼的法律适用存在争议，安世中国销售体系重建能不能成功也不确定。这些不确定性是真实的，不是我写这篇文章就能消除的。

但同样真实的是，市场在股东会后连续两天下跌，可能已经过度反应了短期不确定性，而忽略了中长期改善的方向。这不是说股价明天就会涨，而是说在当前的价格和市值下，市场对闻泰的定价可能过于悲观了。

每个人对风险的承受能力和判断框架不同，以上只是我根据股东会信息和公开数据做出的一点分析，不代表任何投资建议。

作者：北大刘思宇

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