上海证监局在 5 月份给光大证券出具了一纸警示函，再次将这家公司推向了舆论的风口浪尖。

虽然此次被警告说的是境外子公司的问题，但也暴露出其对子公司的管理不到位，这让笔者想起来了十年前那场震惊行业的 "52 亿并购 MPS 爆雷 " 事件。而这张警示函的到来，让外界再次看到了光大证券在合规执行力上的薄弱。

当下，公司总裁刘秋明正带领着团队朝着建设 " 中国一流服务型投资银行 " 的方向前进，但当合规问题一次又一次出现时，市场还会认可它的服务吗？

52亿学费买不来的执行力

光大证券今年 4 月 3 日发布了一则公告称，英格兰和威尔士高等法院驳回了下属公司开曼浸鑫的全部诉讼请求，为这场历时多年的跨境诉讼画上了一个句号。

来源：光大证券官网

要想弄清楚到底是怎么一回事，还得从 10 年前光大证券参与的 MPS（MP & Silva）并购案说起。

为了收购意大利体育版权公司 MPS65% 的股权，光大证券旗下的私募子公司光大资本，在 2016 年与暴风集团旗下主体联合设立了浸鑫基金，募资总规模约 52 亿元。

可是那时候的 MPS 看起来很风光，但它的盈利能力并不强，而且它手中的主要体育版权大多都即将到期。但由于子公司此次境外投资时，不仅绕过了总部决策，更缺乏相应的合规审查，没有发现 MPS 的这些问题。

所以在随后的几年里，MPS 的问题逐渐出现，直到 2018 年在英国申请了破产清算。无奈之下的光大证券只能逐年计提预计负债，截至 2022 年底累计确认与 MPS 项目相关的预计负债达 52.84 亿元。

这不仅拖累了公司多年的业绩，更直接推动监管层明确了两条关于跨境业务的铁律。一是境外重大投资必须经总部集体决策；二是必须由合规负责人出具书面审查意见。

然而，52 亿的惨痛代价，换来的却是屡教不改的合规怪圈。

一是境内外风控系统不统一。2021 年，中国证监会对光大证券下发整改通知，明确指出其境内外风险控制系统严重割裂。

二是境外架构的优化不到位。2022 年 6 月，由于光大证券没能按承诺精简境外组织架构，为利益输送、绕过审批留下操作空间，所以监管再次责令其进行整改。

三是跨境业务的问题反复出现。MPS 并购暴雷事件发生的十年后，也就是今年 5 月，光大证券再次栽倒在境外子公司上，原因还是没有对境外子公司的相关议案履行公司层面集体讨论程序，合规负责人没有出具书面审查意见，被出具了一张警示函。

来源：中国证监会上海监管局

这么看来，光大证券的整改似乎一直停留在纸面上。说简单点，这是整改的态度问题，但要是说严重点，这就意味着公司空有制度，但执行却不到位。这个时候，一旦公司缺乏对子公司的刚性约束，那当合规成本与业务创收发生冲突时，所谓的合规防线自然就形同虚设。

研报隔离墙变 " 纸糊墙 "

其实从上文中的那张截图能看得出来，今年 5 月的这张警示函中还指出了光大证券存在的另一种情形，也就是没能有效地发布证券研究报告与其他证券业务之间的利益冲突。

这给了包括光大证券在内的所有券商公司一个警告：监管的逻辑已发生了根本转变。

转变前：查 " 研报写得对不对 "。

过去券商内部存在一种这样的 " 默契 "，即投行业务需要研究所出一份正面、乐观的研报来 " 撑场面 "，让市场觉得这家企业很有价值。基金公司等大客户给券商公司支付的交易佣金，往往也看中这家券商公司有没有覆盖他们持仓的股票、有没有给出有利的评级。

而在理论上，券商内部应该有一道把研究和其他业务隔开的 " 隔离墙 "。但现实的情况是很多研究所的绩效考核会和投行业务挂钩。迫于业绩的压力，研报就缺少了该有的客观和独立，那堵所谓的 " 隔离墙 " 便会沦为 " 纸糊墙 "。

转变后：查 " 研报写得干不干净 "。

现在监管的关注重点从原来的技术性错误转移到了更偏向目的性的大问题上，比如是不是存在利益冲突、是不是被其他业务操控、是不是丧失独立性。

光大证券此次被警示函点名的关键在于它的研报没有披露潜在的利益关系。而如果某一份研报发布的时间与企业 IPO 过会、定增公告等投行业务高度巧合时，或者研报的观点与公司的基本经营状况严重不符合时，监管也会有进一步的检查动作。

在穿透式监管之下，被监管部门点名的券商公司已经不止光大证券一家了，整个行业的粗放协同模式已经集中暴露了出来。所以，如何把利益的链条切断，让研报回归客观和独立，是券商行业必须直面的一个问题。

刘秋明的 " 破局 " 之困

面对合规短板，光大证券总裁刘秋明明确提出，公司要坚持 " 合规稳健 " 的经营理念。在这个理念之下，公司就有了一个清晰且积极的战略方向。

第一个体现是打造特色的服务品牌。

在 2025 年度业绩说明会上，刘秋明表示公司去年的各业务集群都在均衡发展，就拿里面的财富管理业务来说，该业务的客户总资产超过了 1.6 万亿元，创下近 5 年的新高。

除了发展这些业务，刘秋明还在持续推进金融 " 五篇大文章 " 的建设，打造具有光大特色的服务品牌。

还有一个是呼吁生态共建。

在去年的可持续全球领导者大会上，刘秋明表示，光大证券已经组建了专业的 ESG 研究团队，严格控制高耗能、高污染领域的投融资活动，从而推动可持续发展。

另外，公司还把可持续发展的理念融入到了内部的日常管理和对外服务当中。比如说，积极践行绿色办公，让客户服务满意度保持在较高水平，从而提升各项社会贡献指标。

然而，这些战略与现实之间还有一定的鸿沟。

放眼头部券商，中信证券、国泰海通等头部券商去年的境外业务营收已经分别达到了 155.19 亿元、95.86 亿元，而光大证券境外业务的营收基本上在 10-15 亿元之间，与头部的差距还是比较明显的。但是，光大证券的违规频次可比头部更加频繁。

这也就反映出，光大证券在组织架构和考核机制上，还没有真正建立起一个配得上 " 一流投行 " 名号的治理体系。刘秋明要想破局，光有长远眼光还不够，更得刀尖向内，把过去那种不符合监管要求的东西推倒重来。

跨境展业的生存分水岭

这张警示函的到来，一来会影响到光大证券的券商分类评级，二来会消耗市场对其治理能力的信任。所以，光大证券不能小看它的杀伤力。它的遭遇，同样为所有加速出海的中资券商敲响了警钟。

就在上个月，中国证监会、中国人民银行、市场监管局、金融监管局等八个部门联合印发了《综合整治非法跨境证券期货基金经营活动实施方案》，方案的核心目标就是要全面打击境外证券、期货、基金经营机构的非法行为，为此监管部门还专门设置了两年的集中整治期。

也就是说，现在的境外业务也正在进入监管部门的视线，后续如果境外子公司的业务环节出现了合规问题，整个公司都可能会受到监管的处罚。

在这样的生存分水岭阶段，这些想在海外发展的中资券商就不能再像以前那样只顾抢地盘，而是要先把合规做到位。只有公司上下建立起一套统一的合规管理制度，才能在国际化的道路上存活下来。

光大证券的十年合规怪圈，表面看是境外子公司的问题，其实是整个公司的合规意识还比较薄弱。

总裁刘秋明描绘的一流投行蓝图很令人期待，但蓝图的落地必须建立在合规的地基上。而如今监管已从境内打通到了境外，52 亿的学费不应该换来一张警示函，更是要换来一个完善的治理体系。

只有真正把合规嵌入到业务的基因，光大证券才能走出历史的阴影。