6 月 24 日，立讯精密 ( 002475 ) （股票代码：002475）以 68.46 元小幅低开，随即快速下探至 66.46 元——开盘不到半小时，跌幅超过 4%。市场情绪在 10 点前后逆转，股价迅速拉升。午后 13 点 15 分，封上涨停板 76.30 元，封单 24.5 万手、折合 18.7 亿元。涨停只维持了不到一分钟。最终收报 75.05 元，全天上涨 8.20%，成交 296.59 亿元，换手率 5.57%，总市值 5492.35 亿元。

高盛当天发了一份研报，把目标价从 50.15 元大幅上调至 106 元，翻了一倍多。理由是数据中心、汽车电子和海外客户三条增长曲线同时推进。

H 股过关、盘中涨停、目标价翻倍——三件事叠在同一天。市场正在重新定价这家公司。而站在这一切背后的，是一个 38 年前高考差 13 分落榜的潮汕姑娘。

01

那个差 13 分的女孩

1988 年夏天，王来春高考落榜。差 13 分。

家里没钱供她复读，她挤进了深圳富士康的招工队伍。一百多号女工挤在大通铺上，停水停电是常态，洗澡要走一公里去河边。大部分人没撑过三个月，她没跑。这一咬牙就是十年，十年后她当上了课长——那是大陆员工在富士康能到的最高位置。

所有人都觉得她熬出头了。然后她辞职了。三十多岁，没背景，没钱，在深圳创业。

工厂开起来，订单是零，账上那点钱眼看着见底。就在快撑不住的时候，老东家郭台铭拉了关键的一把——富士康分了一部分订单给立讯。靠着这笔 " 救命粮 "，她活了下来。2010 年，立讯精密登陆深交所。

真正的转折在 2011 年。王来春盯上了昆山联滔——一家为苹果供应连接线的公司。账上只有 8000 多万，对方估值近 10 个亿。她赌上全部身家，输了公司就没了。她赌赢了，立讯就此挤进苹果供应链。

此后十年，从连接线到 AirPods，再到 iPhone 整机代工，立讯一步步把苹果供应链的核心零件拼到了自己手里。2020 年，它成了大陆第一家 iPhone 整机代工厂。

苹果订单占比一度高达 75% 以上，立讯精密成了 A 股 " 果链 " 的代名词，也承受了果链公司的一切波动。

今天，王来春和王来胜通过立讯有限持有公司约 37.32% 的股权，王来胜另直接持有 0.27%，兄妹合计控制约 37.59%。穿透后受益人就这两个名字。这是 A 股 " 果链 " 公司中少有的高度集中、高度稳定的实控人结构。兄妹合计持股市值超过 2000 亿元。这种集中度意味着实控人对公司战略有绝对掌控力，不会被短期市场波动带偏。

2026 年一季度末，前十大股东中，香港中央结算有限公司（陆股通）以 5.70% 的持股位列第二，但一季度减持了 21.32%，北向资金短期分歧明显。华泰柏瑞沪深 300ETF 和易方达沪深 300ETF 分别以 0.56% 和 0.39% 位列第五、第七，两大指数基金一季度均减仓超过 50%，被动资金并未提供 " 稳定底座 " 反而在撤退。中国证券金融公司以 0.82% 位列第三，虽减持 29.16%，但中央汇金以 0.80% 按兵不动，国资整体仍保留了长期背书。前十大机构合计持股约 6.42%，较以往明显下降，机构持仓的 " 稳定器 " 效应正在松动。

而 H 股上市一旦完成，股东结构将发生质变。国际长线资本、主权基金、全球资管巨头即将进入股东名单。A 股对 " 果链 " 的估值偏周期，港股国际投资者更看重成长性和全球化布局。两个市场定价逻辑的碰撞，将从根本上改变立讯精密的估值锚点。

02

赚了利润没赚到钱

如果只看财务数据，立讯精密的状态有点拧巴。

2026 年一季度，营收 838.88 亿元，同比增长 35.77%；归母净利润 36.60 亿元，同比增长 20.24%。营收增速比利润增速高出 15 个百分点。毛利率 11.92%，同比仅回升 0.74 个百分点。经营现金流 -70.68 亿元——赚了利润，没赚到现金。

但另一组数据指向完全不同的方向。iPhone 18 全系列组装订单，立讯拿下了标准版、Pro、Pro Max 的主力份额，有分析称它已成为 iPhone 最大代工厂，份额约 45%。莱尼并表首年扭亏，一季度对联营和合营企业的投资收益达 13.8 亿元，同比增长 160%。公司预告上半年归母净利润 78.4 亿至 81.1 亿元，同比增长 18% 至 22%。

一家增收不增利、现金流为负的公司，苹果为什么还在给它加单？

消费电子代工这个行当，客户选供应商，看的不是当期利润，是交付能力和良率稳定性。立讯从 2011 年挤进苹果供应链，到 2020 年成为大陆第一家 iPhone 整机代工厂，中间近十年都在用一次次交付证明自己靠得住。

AirPods 时代，它把交付周期从 5 周压到 3 天。iPhone 组装时代，它在关税冲击、供应链动荡中稳住了产线。这种信任是用时间换来的。所以即便一季度利润增速跑输营收，苹果的订单份额不降反升。

利润为什么没跟上？汇损、成本、费用——三座大山同时压下来。汇率波动啃掉 10 亿利润，存储和大宗涨价挤压毛利，销管研费用率攀升到 7.83%。公司在财报里交了底：" 全球宏观环境、产业链供需变化及外汇市场波动 " 对经营构成了实际挑战。

但真正决定长期价值的，是客户结构的变化。

第一大客户苹果的收入占比，从 2023 年的 75.24%、2024 年的 70.74%，降到了 2025 年的 56.68%。绝对值上，来自苹果的销售额是 1883.81 亿元。

两个新业务在长大。汽车电子 2025 年收入 392.55 亿元，同比增长 185.34%，营收占比从 5.12% 跳到 11.81%。通信及数据中心收入 245.68 亿元，同比增长 33.81%，占比提到 7.39%。两块加起来超过 638 亿，增速远高于公司整体的 23.64%。通信业务毛利率 18.4%，是所有板块里最高的。

不过，苹果占比下降有 " 分母效应 "。莱尼并表一次性贡献了超 200 亿的汽车电子收入，拉高了总营收基数。剔除这部分，降幅要打折扣。苹果的绝对订单金额并没有减少，它依然是基本盘，只是新业务长得更快。

03

谁在重新定价立讯

高盛把目标价从 50.15 元调到 106 元，是这一轮情绪升温的直接导火索。

高盛的逻辑并不复杂。数据中心业务是最大增量，预计 2025 到 2028 年的复合增长率能达到 67%，到 2028 年要占到总营收的 19%。立讯在高速铜连接、光连接、热管理和电源管理四个领域的布局已经铺开，224G 互连方案在 AI 集群里商用落地，800G 和 1.6T 光模块进入小批量供货。67% 的增速——这是公司所有板块里最快的，也是高盛最看重的那个锚点。

汽车电子这条线，高盛看的是莱尼。2025 年 7 月立讯花 41 亿收购了这家德国公司 50.1% 的股权。莱尼是全球第四大汽车线束厂商，年营收约 50 亿欧元，宝马、奔驰、大众全球 80% 以上的汽车品牌都是它的客户。并购首年扭亏为盈，公司自己的目标是 2027 年把莱尼的净利率做到 3.5%。高盛认为这笔收购不只是并表——立讯通过 " 全球 Tier 1 通行证 " 把通往主流车厂的供应链壁垒打通了。

整体来看，高盛预计立讯 2025 到 2028 年收入复合增长 22%，2026 年和 2027 年盈利预测分别上调了 8% 和 27%。

高盛不是唯一覆盖它的机构。近六个月累计 13 家机构发布了研究报告。盈利预测方面，2026 年净利润最高看 234.82 亿元，最低 210.26 亿元，均值 217.44 亿元，比 2025 年增长约 31%。

13 家机构的共识指向一个判断：立讯精密正处于从 " 果链代工厂 " 向 "AI+ 汽车 + 制造 " 平台型公司转型的关键节点。当然，这些预测都建立在 " 新业务如期放量、苹果不下修订单、汇率不继续恶化 " 三个前提上。任何一个环节出问题，数字都得重新算。

而这一轮重新定价的核心逻辑，就藏在三条线里。

全球 AI 算力基建正在打一场军备竞赛，这是数据中心业务的大背景。立讯在高速铜连接、光连接、热管理和电源管理四个方向都有布局，224G 互连方案已经在 AI 集群里跑起来了，800G 和 1.6T 光模块进入小批量供货，448G 产品也进了客户预研阶段。高盛说的 67% 复合增速，不是凭空拍出来的。

汽车电子的逻辑更直接—— 41 亿买一张全球 Tier 1 通行证。莱尼的客户名单摆在那里，宝马、奔驰、大众，全球 80% 以上的汽车品牌。立讯通过这笔收购，一步跨进了主流车厂的供应链体系。并购首年扭亏为盈，目标 2027 年净利率做到 3.5%。能不能做到还需要时间验证，但通路已经打开了。

第三条线是从 " 果链组装厂 " 到 " 精密制造平台 " 的切换。2026 年 4 月，郭明錤爆料 OpenAI 计划自研手机，立讯被指定为独家系统联合设计和制造合作伙伴。这意味的不只是一笔订单——立讯从一个 " 承接代工 " 的供应商，进化到了能和全球最前沿的 AI 公司 " 联合设计 " 的平台型角色。市场对它的心理锚点正在从 " 果链周期股 " 切换到 "AI+ 汽车 + 制造 " 的复合成长逻辑。

这三条线背后有一个共同的背景：全球制造供应链正在经历 " 去中心化 " 和 " 区域化 " 重构。能把产能分布在不同地域、同时服务多个行业龙头的平台型公司，议价能力在上升，抗周期能力也在上升。立讯恰好卡住了这个身位。

不过，最大的风险依然醒目——客户集中度。

苹果占比虽然降到了 56.68%，但单一客户依赖的风险没有消除。2025 年 4 月关税政策出台后立讯连续跌停、市值蒸发超 750 亿，就是最直接的证明。第二大客户收入占比只有 2.86%。汽车、通信业务依然存在客户分散、单一体量小的问题，没有形成能和苹果制衡的核心客户。

资产负债率偏高，新业务扩张需要大量资本投入。一季度销管研费用率 7.83%，新业务在实现规模盈利前费用端持续承压。莱尼收购后的整合、文化融合、利润率提升都需要时间验证。全球存储和大宗商品涨价对成本端的压力传导也有滞后。

回到 1988 年那个夏天。如果王来春多考了那 13 分，她大概率会按部就班上大学，端着铁饭碗，安安稳稳过完这辈子。可正因为差了这 13 分，她被推进了富士康的流水线，从螺丝钉干起，一步步把一家公司做到了 5000 多亿市值。

2026 年 6 月 24 日，立讯精密从跌 4% 到差点涨停、高盛目标价翻倍、H 股聆讯通过——这是市场对那个 " 差 13 分 " 的女孩给出的最新定价。

但估值最终要回到基本面：苹果占比能不能继续降、汽车电子能不能保持高增、AI 算力业务能不能如期放量、H 股上市后的估值逻辑能不能兑现。

这四个问题的答案，才是决定这家公司未来走向的真正变量。

（责任编辑：曹言言 HA008）

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