近日，国旅联合（SH600358，股价 5.54 元，市值 27.97 亿元）回复了上交所下发的年报问询函。

国旅联合旗下的跨境电商业务由其全资子公司江西省海际购进出口有限公司（以下简称海际购）负责。

2025 年，海际购为国旅联合贡献了约 8148 万元营业收入，同比增长 60.08%。

上交所要求国旅联合说明电商业务采取总额法或净额法核算的具体依据，是否存在其他需要予以扣除的收入，是否存在规避退市风险警示的情形。

海际购营收大增，亏损却在扩大

2023 年 6 月，国旅联合发布公告，拟以 5000 余万元的现金收购海际购 100% 股权。2024 年初，国旅联合完成海际购工商变更登记及备案手续，正式开启 " 跨境购 " 业务。

国旅联合介绍，海际购是一家保税商品进出口供应链品牌生态公司，主营跨境新零售及跨境电商运营业务。公司专注于将全球优质品牌引入中国市场，实现在中国 " 买全球 "。

2024 年并表当年，海际购就为国旅联合带来了 5077.96 万元的营业收入。到 2025 年，海际购营业收入突破了 8000 万元，大涨逾 60%。

2025 年年报中，国旅联合表示，报告期内，公司营业收入同比增 17.12%，主要系控股子公司新线中视深化与国内头部大游戏类客户的合作，以及海际购强化渠道建设、拓展客户资源共同驱动。

然而，若看净利润情况，海际购的表现就没有这么强劲了。2024 年和 2025 年，海际购的净利润分别约为 -500 万元和 -1219 万元。

换言之，海际购的营业收入大涨，但亏损幅度却在扩大。

在问询函中，上交所要求国旅联合补充披露电商业务采购付款、仓储物流、分销渠道及形式、销售收款及定价依据，并结合关键合同条款，说明电商业务采取总额法或净额法核算的具体依据。

据国旅联合的回复，其 2025 年电商业务收入合计 8148.40 万元。其中，电商零售业务采用总额法核算，确认收入 7896.70 万元。

针对电商零售业务，国旅联合解释称，海际购跨境电商零售业务分为 B2C（自营直销）线上旗舰店自营直销、BBC（平台分销）多渠道分销两种模式，两种模式均按总额法确认收入。在上述 7896.70 万元中，自营直销模式收入 4073.16 万元，占比 51.58%；多渠道分销收入 3823.54 万元，占比 48.42%。

按照国旅联合的解释，其自营直销模式即是 ToC（面向消费者）端的销售，多渠道分销模式则是 ToB（面向企业）端的销售。

图片来源：国旅联合公告截图

据国旅联合回复公告，海际购 2025 年前五大客户分别是 HONGKONG WALNUT STREET LIMITED 及其关联方（对应拼多多平台）、JD.COM INTERNATIONAL LIMITED 及其关联方（对应京东平台）、TMALL GLOBAL UNIVERSAL CO., LIMITED 及其关联方（对应天猫国际平台）、ALIPAY.COM CO.,LTD 及其关联方（对应支付宝平台）、VIPSHOP INTERNATIONAL HOLDINGS LIMITED 及其关联方（对应唯品会平台），对应的销售额分别是 2719.39 万元、2491.79 万元、1718.70 万元、534.61 万元和 234.59 万元，合计为 7699.09 万元（后文为便于阅读理解，直接用平台名称代替对应的客户名称）。

海际购营业收入构成分解 记者制图

海际购前五大客户的合计销售金额高达 7699.09 万元，必然包括了自营直销模式和多渠道分销两种收入模式。

换言之，按照国旅联合的回应，海际购于拼多多平台实现的约 2719 万元收入，或许既包括了海际购旗舰店向 C 端客户的销售收入，也包括了海际购向拼多多平台企业 "HONGKONG WALNUT STREET LIMITED 及其关联方 " 的销售收入。京东、天猫等其他平台同理。

但从目前国旅联合披露的信息来看，很难区分其在上述平台中，究竟有多少收入源于自营直销模式，有多少来源于多渠道分销模式，记者就此向国旅联合发出采访函。

国旅联合回复称，从 2025 年全年整体业务体量看，自营直销与平台分销业务规模大致各占一半。针对不同平台，公司会结合平台用户特征、商品品类特性及阶段性运营规划动态调整两类业务的配比结构，两种模式互补发展、协同增效。2025 年，拼多多平台以自营直销（B2C）为主，京东、天猫国际、支付宝、唯品会等平台以平台分销（BBC）为主。各平台相关细分数据属于公司核心商业运营数据，该等机密信息不便逐一详列。

卖任天堂 Switch，为营收立下汗马功劳

在淘宝平台检索海际购，可以看到名为 " 海际购严选店 " 的店铺，该店铺的粉丝数为 6 人，经营者为江西省海际购科技有限公司。

淘宝上的 " 海际购严选店 " 仅有一款产品，为 " 任天堂 Nintendo Switch OLED 新款主机 NSOLED 港版游戏机 "，售价 2999 元，已售为 0。

显然，如果海际购在淘宝仅有该店铺的话，其在天猫国际平台 1718.7 万元和支付宝平台 534.61 万元的收入大概率为 " 多渠道分销模式 "。

图片来源：淘宝截图

针对该问题，记者发出采访函。国旅联合回复称，" 海际购严选店 " 为公司 2025 年 10 月新开的短期测试型店铺，仅上架少量测试商品，未配套任何流量推广资源，不作为核心经营渠道，该店铺动销情况不代表公司整体业务销售规模。 

" 在经营策略方面，公司依据不同电商平台的规则特性、平台用户画像及产品品类选择不同平台经营。其中在 B2C 自营直销方面，公司在京东平台上主力自营店铺为 Haijigo International 专营店（粉丝为 12.6 万人）、HAIJIGO 营养健康海外专营店（粉丝为 5.9 万人）、海际购严选国际店（粉丝 3.3 万人）；在拼多多平台上主力自营店铺为 HAIJIGO 海外旗舰店（累计 17.1 万条评价）。在淘宝平台上，由于平台日活下滑，且对新增商家商务条款无新增红利，所以公司在淘宝平台上主要以 BBC 业务为主，同时搭配少量品牌自营业务。海际购在天猫国际和支付宝产生的收入不完全来源于多渠道分销模式，有少量品牌自营业务。" 国旅联合回复称。

在拼多多平台上，检索 " 港版任天堂 Nintendo Switch OLED 屏幕 7 寸主机 64G 内存 NS 游戏机掌机 "，再点击 " 百亿补贴 "，会出现 "HAIJIGO 海外旗舰店 " 售卖的该产品，售价 1869 元。

"HAIJIGO 海外旗舰店 " 的经营者为 HAIJIGOINTERNATIONALCO.,LIMITED。拼多多的数据显示，该店铺销售金额最大产品即任天堂的 Switch。

图片来源：拼多多截图

数据来源：拼多多 "HAIJIGO 海外旗舰店 " 记者制图（注释：累计销售金额 = 当前售价 × 已抢或已拼件数。由于历史价格变动、商品上架与下架等因素，此种方法只能够大概估计相应产品的销售额。）

记者统计了该店铺的 40 种在售品，以目前的销售价格乘以已抢 / 已拼件数估算产品的累计销售金额。结果显示，单品累计销售额超过 100 万元的产品有 11 个，其中任天堂产品占据 5 个，累计销售额超过 1800 万元。

换言之，任天堂的 Switch 为海际购的营业收入立下了汗马功劳。

在 2025 年半年报中，国旅联合的说法也印证了上述数据。国旅联合表示，海际购大力拓展品牌引进业务，引入 TDI（博朗）、任天堂 Switch2 等优质热销品牌产品，丰富了公司供应品类，不断提升跨境购业务的产品力。

记者致函国旅联合，问及是否会对任天堂的 Switch 产生依赖。国旅联合表示，2025 年海际购紧抓任天堂 Switch 新品上市的窗口期，依托稳定货源与成熟渠道运营优势实现相关收入的增长，但公司不存在对任天堂 Switch 单一品牌高度营收依赖。此外，公司依托多渠道、多品类布局持续分散经营风险。

国旅联合称，拼多多仅为海际购多运营渠道之一，海际购在拼多多共运营多家店铺。来函提到的 HAIJIGO 海外旗舰店只是其中一家单店，该店营收仅占海际购 2025 年度总营收比例不到 30%，该店 Switch 相关产品销售额仅占海际购整体营收不到 20%，单品营收占比可控。2026 年一季度，拼多多自营业务同步发力美可卓奶粉、Move Free 益节新品等，Switch 单品营收占比持续下降。

另一方面，国旅联合称对品类矩阵进行多元布局：全渠道商品覆盖数码、奶粉、关节养护、香薰、美妆、速食等多赛道，美可卓奶粉、MOVE FREE 益节、扬基蜡烛、MitoQ、奥纯冠均形成稳定营收贡献；2026 年新增三养火鸡面等爆款新品，进一步丰富货源结构。

公司：多因素导致海际购亏损

然而，热销的任天堂 Switch 和大幅增长的营业收入为什么没能给海际购带来盈利呢？

国旅联合 2025 年年报显示，电商业务的毛利率为 7.28%。然而，海际购的营业利润约为 -1225 万元。

这意味着，仅算直接成本，海际购有毛利可赚，但如果再算上间接费用等，海际购将亏损。记者也向国旅联合发出采访函，问及是否因推广费、流量成本等因素导致亏损。

国旅联合回复称，2025 年海际购账面毛利率为正但出现经营亏损，并非平台流量、推广费用过高导致。

" 公司全年推广投放成本管控处于行业正常水平，海际购 2025 年度亏损主要系阶段性、一次性因素叠加影响：一是线下实体门店关停带来的一次性处置损失；二是针对前期历史往来款项，根据相关事项的最新进展，对相关款项计提了坏账准备；三是部分新品尚处于市场培育阶段，短期规模效应尚未释放，阶段性业绩偏低。多重特殊事项叠加，最终造成当期经营利润为负，线上常态化流量及推广支出并非亏损核心诱因。" 国旅联合表示。

同时，国旅联合称，2026 年，海际购坚持提质增效、稳健增长总基调，以 " 大品牌 + 小平台、小品牌 + 大平台 " 双轨战略为核心，持续优化优势品类结构、拓展全域新兴渠道及提升盈利能力。

具体而言，国旅联合回复称，有三方面措施扭亏。

一是做强品牌业务。以 " 品牌价值深耕 + 全链路效率提升 " 双轮驱动，巩固母婴、健康保健品等核心品类市场优势，打造可持续盈利模型。深化国际头部品牌直供合作，构建 " 正品溯源 + 保税仓直发 + 全程品控 " 的全产业链保障体系，深化与天猫、拼多多、唯品会、小红书等主流电商平台的战略合作，提升用户复购率与品牌溢价能力，推动品牌业务毛利率稳步提升。

二是做大平台直供业务。聚焦公域高增长赛道，落地双轨发展战略，深化与山姆全球购、天猫、京东等头部平台的全域合作与渗透，实现平台直供业务规模化突破。重点发力天猫自营、探物、淘分销等核心渠道，推动核心品类在主流平台实现复合增长；整合全域平台资源，持续优化供应链与履约效率，扩大市场份额，为公司业绩增长注入确定性动能。 

三是做优电商零售业务。以数字化转型为战略底座，锚定电商零售的规模化增长与盈利升级双重目标。通过拓展保健品等高潜力细分赛道、完善产品矩阵，构建与品牌业务、平台直供业务深度协同的生态化布局；依托数据驱动选品、全域精细化流量管理，努力将电商零售业务打造为电商板块的第三增长曲线。