人形机器人从实验室走向量产车间的叙事，在过去半年推高了整个机器人板块的估值。谐波减速器作为机器人的 " 关节 " 核心，更是被推到聚光灯下。

6 月 22 日，这条赛道上的关键玩家之一——来福谐波（03952.HK）正式启动港股 IPO 招股，招股期截至 6 月 25 日，预计 6 月 30 日挂牌上市。

本次 IPO，来福谐波拟全球发售 1344.19 万股 H 股，每股发售价介乎 77.00 港元 ~85.50 港元，据此最多募资约 11.49 亿港元。

在绿的谐波早已登陆 A 股、日本哈默纳科长期垄断高端市场的格局下，来福谐波的上市，意味着谐波减速器的国产替代进程，正在从技术突破期转入规模化放量新阶段。

图片来源：来福谐波

来福谐波的基本面

如果只看市场份额，来福谐波的行业地位，可以用一句话概括：卖得多，但还不是最赚钱的那个。

按 2025 年出货量计算，来福谐波在中国机器人谐波减速器市场占有 21.4% 的份额，排名第二，仅次于绿的谐波的 27.5%。

但如果按收入口径计算，情况就微妙了——来福谐波的市场份额仅为 12.9%，而绿的谐波高达 27.6%。

出货量与收入份额之间的差距，揭示了一个现实：来福谐波正在用更低的价格，换取更大的出货量，是一种典型的 " 以价换量 " 策略。

来福谐波的招股书也证实了这一点。过去三年，来福谐波的谐波减速器均价持续下行：从 2023 年的约 795 元 / 台，降至 2025 年的约 571 元 / 台，累计降幅接近 30%。

该公司在招股书中坦承，这是 " 为获得更大的市场份额而采取的战略性价格调整 "。换句话说，来福谐波在行业爆发期选择抢份额而非保利润，是一种主动的战略选择。

而显然，这一策略的效果相当显著。

2025 年，来福谐波收入同比增长 142.2%，从 2024 年的 1.08 亿元大幅跃升至 2.61 亿元，同期谐波减速器销量从 2024 年的 14.3 万台，翻倍至 29.2 万台。

更值得关注的是产品结构的质变：关节模组和机械臂收入从不足 300 万元猛增至 6,800 余万元，自动化工作站也贡献了 2,400 余万元新增量。

这意味着，来福谐波从单一减速器零部件向模组、工作站延伸的战略正在兑现。

不过，价格战的代价，同样体现在利润表上。

2023 年 -2025 年，来福谐波净亏损分别为 1.69 亿元、1.69 亿元和 1.71 亿元。表面看亏损未见收窄，但细拆可知，每年约 1.45 亿元的 " 赎回负债账面值变动 " 属于非现金会计项目，上市后即终止。

因此，来福谐波调整后净亏损实际上从 2023 年的 2,374 万元，收窄至 2025 年的 890 万元，距离盈亏平衡线仅一步之遥。

根据招股书，来福谐波本次 IPO 募资净额约 11 亿港元，其中 55% 将用于生产设施扩建，包括新增年产 80 万台谐波减速器的产能。

这个数字意味着什么？2025 年全行业出货量也不过 140 万台，而仅来福谐波一家就准备将产能拉高到接近当前全行业一半的水平。

图片来源：来福谐波招股书

" 双强格局 " 下的攻防战

来福谐波之所以能在此时获得市场关注，与其在人形机器人供应链中的卡位密不可分。

招股书披露了一个关键信息：截至 2025 年末，国内仅有两家制造商实现了人形机器人用谐波减速器的量产交付，来福谐波是其中之一。

不仅如此，从整个中国谐波减速器市场格局来看，来福谐波的头部优势也相当明显——与绿的谐波位列第一梯队，合计占据近半市场份额，市场地位短期内难以被撼动。

这种格局的形成，与谐波减速器行业本身的特性有关——谐波减速器高度依赖材料工艺、精密加工和长期技术积累，新玩家从零起步到稳定量产，至少需要三到五年的攻关和验证周期。

换言之，这个行业没有捷径，时间本身就是最深的 " 护城河 "。

但 " 双寡头 " 格局，也并不意味着竞争温和。恰恰相反，来福谐波的价格战正是在与绿的谐波的直接对抗中展开的。

值得注意的是，当前普遍认为，一台人形机器人平均需配备 14-20 套谐波减速器，远超传统工业机器人 3-6 套的需求，这种需求倍增效应几乎呈指数级增长。

据灼识咨询预测，中国谐波减速器出货量将从 2025 年的 140 万台增长至 2030 年的 2,070 万台，年复合增长率 72.4%。其中，人形机器人的需求占比将从 11% 飙升至 82%，成为谐波减速器最大的需求来源。这对来福谐波而言，无疑是显著利好。

另外还有国产替代的结构性机会。长期以来，高端谐波减速器市场被日本哈默纳科等企业把持，国产配套率在 2020 年时仅约 10%。随着国内机器人厂商对供应链自主可控的要求提升，国产替代的红利，将是这一赛道未来三到五年的主旋律。

当然，来福谐波并非完全高枕无忧。

产能消化周期，是第一个需要关注的问题。来福谐波计划新增 80 万台谐波减速器年产能，是该公司目前产能的数倍。如果接下来，人形机器人的需求释放不及预期，大规模产能反而可能成为财务负担。

价格战的可持续性，同样值得审视。来福谐波减速器均价三年降 30%，未来这一趋势能否稳住？若持续下行，即便出货量翻倍，利润空间也会被继续压缩。

此外，应收账款风险也不容忽视。2025 年末，来福谐波贸易应收款达 2.2 亿元，同比增长超过 170%，增速接近收入增速。在高速扩张期，应收款的膨胀或许是阶段性现象，但坏账风险需要持续关注。

综上，来福谐波选择在此时登录资本市场，时机固然不算差，但真正的考验，其实更在上市之后。