每经热评 | 华恒生物实控人被拘股价跌停，上市公司如何避免被关键人拖垮？

每经评论员 杜恒峰

6 月 24 日晚间，华恒生物公告称，公司实控人、董事长兼总经理郭恒华因涉嫌非法吸收公众存款罪被合肥市公安局蜀山分局刑事拘留，调查事项与公司经营无关。郭恒华已辞去公司全部职务，董事会选举樊义为董事长并聘任其为总经理。公司日常经营正常，该事项不会对经营活动产生重大不利影响。

对经营不产生重大影响，但对股价却有重大影响。6 月 25 日，华恒生物开盘即 20% 跌停，逼近其上市以来的股价最低值，这意味着公众股东很难避免亏损。而从历史高点算起，其股价累计跌幅已经超过 80%。由于是 " 一 " 字跌停，华恒生物股东面临的困难还远未结束。

实控人被拘，对资本运作也有巨大影响。公司去年 9 月启动 H 股上市，到今年 5 月和 6 月，该事项已进入关键期。其中 6 月 4 日港交所举行了上市聆讯，为此公司还于 6 月 23 日发布了新的公司章程草案，24 日又刊发了 H 股发行聆讯后资料集。就在上市前的临门一脚，24 日晚间，公司突然公告终止 H 股发行。虽然董事会解释称这是 " 基于对多方面因素的全面权衡及实际情况作出的审慎决策 "，但实控人被拘带来的巨大不确定性，显然是需要 " 全面权衡 " 的因素之一。

实控人涉嫌非吸，通常意味着其可能存在较大金额的兑付义务，而上市公司股权作为流动性极好的优质资产，面临被处置的风险，这给股价带来冲击；实控人同时还身兼董事长、总经理两个关键职位，其失去自由，管理层被动进行调整，内部上上下下的员工可能人心浮动，商业合作也可能被波及，这是对经营的冲击；H 股上市计划突然喊停，不但融资落空，其在资本市场的形象也大受影响，无论是合作的投行、会计师事务所、律所等中介机构，还是港交所这样的市场管理者，对其信任度将大幅降低，这是对其资本运作的冲击。三层冲击叠加，华恒生物面对的困难局面才刚刚开始。

华恒生物是一个被关键人拖垮的典型案例，其根源在于公司治理结构权力过于集中。郭恒华虽然直接持股只占 18.08%，但在公司股权高度分散的情况下，其少量持股仍对企业具有决定性影响，所以才会被认定为实控人；郭恒华同时担任董事长，领导董事会，而董事会是上市公司重大决策的发起者和中枢，决定了企业的发展方向；郭恒华还同时兼任总经理，全权负责日常经营重大事项，将影响力进一步延伸至公司的各个角落。

当郭恒华掌握董事会提出融资动议，掌握单一最大投票权确保动议在股东会通过，掌握日常经营管理权把控资金运用，华恒生物的融资在决策流程上一路绿灯。这是其治理极度失衡的一个观察切面。

华恒生物 2021 年 4 月 IPO 融资 6.25 亿元，2022 年 10 月就抛出了定增计划，最初打算募资 17.27 亿元，但在 2024 年 5 月到 9 月，其股价单边大幅下挫，跌幅超过 60%。就在需要通过回购股份、增持等手段稳定股价的情况下，公司将募资额大幅下调至 7 亿元，仍坚持完成了此次定增，股本增加进一步加剧了股价压力。此次定增完成后不足一年，2025 年 9 月公司又启动 H 股融资，其对资金的需求似乎永无止境。但 6 月 24 日首次没有郭恒华的董事会叫停了 H 股上市，也表明这笔融资并不是非融不可。

对一家有良好治理能力的上市公司来说，关键人物的变化对企业发展可能有重大影响，但这种影响往往是短期的、局部的，因为良好的治理结构意味着治理权力得到了很好的分配，单个人的影响只局限于自己职责范围内。同时，完善的治理规则也保证了当有职位空缺时，很快就能找到合适的人 " 无缝 " 填补，可以将影响降到最低。

回到华恒生物，如果实控人不是董事长甚至不是董事，董事会决议就不需要参考其意见，融资也好、市值管理也好，会更贴合企业所需而不是实控人所需。此时，郭恒华也就不是实控人，只是众多股东中的一员，用自己的投票来制约董事会，维护自己利益。相应的，此时郭恒华的麻烦，最多只是影响 18.08% 股份的稳定性，公司董事会、管理层照旧做自己的事情，也不会有投资者揣测麻烦会蔓延到上市公司。市场预期有底，股价也就有了底。

实控人高度掌控上市公司的情况非常普遍，而华恒生物是一个极好的反面参考案例，值得其他上市公司及时对症修补。