$ 城地香江 ( SH603887 ) $   

        AI 算力新基建浪潮下，多数跨界企业仅能承接单一机房施工或机柜租赁，城地香江（603887）依托 2024 年报非标事项彻底消除、中电智算入主预期、集团算力资产注入预期、公司章程修订落地、万国数据资深高管入驻多重顶层变革，叠加华为、中移能源多方联合实验室技术生态、液冷 +800V 高压直流核心技术、轻量化垫资 F+EPC" 卖铲子 " 商业模式、海量头部客户与海内外双市场布局，完成从传统岩土工程到算力基础设施综合服务商的彻底蜕变。2026 年半年报无需发布预亏、业绩预告，上半年归母净利润锁定 1868 万— 5604 万元区间、实现整体盈利，成为公司多年转型投入期结束、主业持续造血的硬核财务佐证。

        一、资本运作核心障碍彻底出清：年报非标完全消除，扫清定增落地关键监管门槛。

        此前公司中电智算定增推进缓慢，核心卡点为 2024 年度年报保留意见非标事项，依据《上市公司证券发行注册管理办法》，若保留意见重大影响未消除，上市公司不得实施定向增发，非标是制约央企股权落地、财务改善、资产注入的核心监管壁垒。

        1.   全面整改，非标影响已全额消除。公司针对 2024 年报保留意见涉及的收入跨期、存货核算、往来款项核对、项目资料缺失等问题完成系统性整改：补充全套项目验收单据、重新执行客户函证与实地访谈、完成会计差错更正、优化收入确认内控流程；会计师出具专项审核报告，确认 2024 年报保留意见相关事项重大不利影响已全部消除，财务核算规范性、内控流程得到监管与审计机构认可。

        2.   2025 年报出具标准无保留意见，资本运作通道打通。2025 年度审计报告为标准无保留意见，无任何非标标注，彻底扫除定增、再融资、资产注入的硬性监管约束，中电智算入股事项具备完整推进基础，央企资金落地、负债优化、集团算力资产注入不再存在财务合规层面障碍。

        3.   内控体系重塑，长效规避财务瑕疵。同步搭建 IDC 行业专属财务核算体系，区分 EPC 工程、硬件销售、自持运营三类业务收入确认标准，完善机房项目全周期台账管理；叠加后续万国数据高管带来成熟数据中心内控管理制度，从源头杜绝收入、存货、应收账款核算差错，保障未来财报持续标准无保留，支撑长期资本运作规划落地。

        二、顶层治理全面革新：修订章程夯实算力主业，行业资深高管入驻补齐运营短板。

        1. 多轮修订公司章程，锚定全栈算力长期发展战略。

        公司连续多轮推进《公司章程》修订，从底层制度完成业务、治理双升级。

     （1）经营范围扩容升级：2026 年 4 月股东大会审议通过章程修订，新增云计算设备销售、货物进出口核心经营范围，匹配自有硬件制造、成套设备对外供货、海外设备出口业务，打通 " 硬件自研—销售—机房建设—托管运营—海外输出 " 全链条合规经营边界；

        ( 2 ) 治理架构优化：同步完成取消监事会、注册资本调整等章程条款修改，精简决策流程，适配重资产算力项目快速投决、央企资源协同对接需求，从制度层面剥离传统基建业务束缚，全面向 IDC、智算、绿色算力服务、海外成套设备贸易倾斜；

        ( 3 ) 战略定位固化：章程调整后，公司经营边界完全聚焦数据中心建设、算力设备研发、云服务、储能配电一体化业务、进出口贸易，为后续轻量化 F+EPC 总包、自持机房运营、海外设备出口、多方企业联合技术研发合作扫清制度障碍。

        2. 万国数据资深高管正式入驻，补齐规模化 IDC 运营、产品战略能力。

        2026 年 6 月公司正式公告聘任原万国数据核心管理层出任副总裁，深耕 IDC 行业二十余年，主导大型智算集群规划、大客户定制化算力方案，精通机房精细化运营、机柜上架管理、算力产品定价体系；落地后三大价值凸显：

       （1）补齐自持 IDC 运营短板，优化能耗管控、客户分层体系，持续提升机柜上架率与租金回报率；

       （2）统筹四方联合实验室液冷、800V 高压直流成套产品市场化迭代，联动华为、中移能源推进前沿技术商用落地，同步统筹海外标准化算力产品研发与东南亚、非洲渠道拓展；

       （3）搭建标准化大客户服务体系，优化轻量化 EPC 项目商务管控模式，深化互联网大厂、运营商长期合作，完善海外订单全流程落地机制，加速南非、东南亚出海订单转化。

        三、央企股权落地预期，财务改善 + 资产注入长期成长空间打开。

        年报非标障碍消除后，中电智算定增推进逻辑全面理顺，央企赋能预期落地路径清晰：

        1.2024 年 10 月公司披露定增预案，拟向中国能建旗下算力平台中电智算发行股份募资 6.97 亿元，非标消除后监管硬性约束解除，若本次定增顺利完成，中电智算将成为公司潜在控股股东，实控人有望变更为国务院国资委，央企算力平台预期持续催化估值与基本面双重改善。

      2. 财务结构有望全面优化：定增资金用于偿还债务、补充流动资金，可大幅压降重资产 IDC 业务带来的高额财务费用，修复现金流、降低资产负债率；叠加央企信用背书，银行综合授信、项目垫资门槛显著放宽，轻量化 EPC 项目垫资压力进一步降低，项目周转与回款效率持续提升，化解此前扩张期资本开支带来的阶段性亏损压力。

        3. 集团成熟算力资产注入承诺明确：中电智算、中国能建同步出具避免同业竞争承诺，明确将城地香江定位集团旗下算力基建运营唯一上市平台；在合规前提下，旗下各地培育成熟智算、数据中心资产存在分批注入预期，持续增厚自持机柜规模与稳定长期租金收益，打开业绩长期增量天花板。

        4. 政企、能源、科技巨头多维资源协同深化：依托央企合作资源深度对接八大东数西算枢纽地方政府、军工体系；同时联合华为数字能源、中移能源、中电智算四方共建智算中心能源关键技术实验室，打造行业稀缺的央企 + 通信能源龙头 + 科技巨头联合研发平台，联合研发风光储 +IDC 源网荷储一体化成套方案，打包输出零碳智算整体总包服务，落地多地标杆算力项目，同步依托华为全球渠道打通南非、东南亚海外硬件出口通路。

        四、四方联合实验室构筑顶级技术协同生态，华为、中移能源深度绑定研发

        公司构建业内稀缺的多方头部企业联合研发平台，2026 年 4 月于镇江总部揭牌智算中心能源关键技术实验室，合作方包含城地香江、华为数字能源、中移能源、中电智算四大主体，全方位赋能液冷、高压直流、储能、固态变压器前沿技术迭代，同步研发适配南非、东南亚多国电气标准的标准化成套算力设备：

        1.   华为全维度深度战略合作。

双方签署全面合作协议，覆盖智算中心建设、绿色供电、液冷散热、光伏储能、算电协同、海外设备出口全赛道：

      （1）项目共建：落地临港联合智算集群项目，打造高密度 AI 算力标杆机房；国内联合组成投标联合体承接运营商大额轻量化 EPC 项目，多方分摊资金垫资压力；

     （2）技术共研：联合打磨 800V 高压直流、固态变压器 SST、浸没式液冷成套系统，匹配单机柜百千瓦级 AI 算力需求，同步针对南非、泰国、马来西亚电网标准定制适配型配电、母线、液冷硬件；

       （3）方案输出：共享华为源网荷储 AIDC 整体战略，联合推出适配东数西算及非洲、东南亚新兴市场的低碳智算总包方案，配套华为智能光伏、储能设备实现机房绿电自给；

       （4） 市场协同：国内面向运营商、互联网大厂联合推介一体化算力基建成套解决方案；海外依托华为全球分销网络、区域分支机构落地硬件供货，南非、东南亚渠道全面打通，持续输送母线、配电、液冷设备订单。

        2.   中移能源能源体系深度协同。

依托中国移动全国算力网络资源，联合开发算力机房专属配电、储能、负荷调度产品，适配移动全国 IDC 机房标准化改造需求，自研高低压直流电源批量进入移动集采清单，绿电交易、虚拟电厂业务同步落地合作，成熟产品同步复制至中国移动香港、新加坡海外子公司数据中心项目。

        3.   央企平台资源托底研发落地。

        中电智算提供东数西算枢纽项目场景、大额工程试点载体，实验室研发成果可直接在集团自有算力项目验证、批量商用，大幅缩短技术产业化周期，标准化硬件直接适配南非、东南亚批量出口需求。

        五、业务结构彻底出清：IDC 收入占比 99.79%，轻量化垫资 F+EPC 打造算力基建赛道 " 卖铲子 " 核心标的。

        2025 年年报显示，公司总营收近 38.6 亿元，IDC 业务营收占比高达 99.79%，传统基建业务基本完成剥离，彻底完成主业切换，打造行业稀缺全栈式算力服务闭环，覆盖自研硬件制造、轻量化 F+EPC 工程总包、自持机房运营、全生命周期运维、海外成套设备出口五大板块，是 AI 算力基建赛道典型 " 卖铲子 " 企业，上下游双向受益算力扩张周期：

    （一）轻量化垫资 F+EPC 模式，算力基建最优 " 卖铲子 " 商业模式。

      区别于传统纯土建总包高额垫资、低毛利、回款慢的痛点，公司 F+EPC+O 以自研设备制造为核心，大幅降低资金占用，形成轻垫资、高周转、稳订单的差异化优势：

        1.   自有设备自产自供，大幅削减外部资金占用：镇江 30 万平自有工厂批量生产母线、800V 直流电源、液冷组件，EPC 项目核心机电设备自给率超 90%，无需大额外购设备垫资，项目前期现金流压力显著低于同行纯集成商；

        2.   联合体共担垫资，进一步轻量化资金投入：长期与华为、中移动设计院组成投标联合体承接百亿级运营商算力总包，多方分摊项目前期资金、设计、施工成本，单项目公司垫资规模大幅压缩，代表项目含 24.33 亿安徽芜湖移动智算 EPCO 框架、44.52 亿呼和浩特移动建维项目；

        3.   客户预付 + 分阶段回款机制，周转效率行业领先：面向三大运营商、头部互联网大厂签订标准化分阶段付款合同，项目开工即收取预付款，设备到货、机电完工、机房交付分批次结算，回款周期缩短 30% 以上；

        4.   一次性设备收入叠加长期运维分成，盈利持续释放：EPC 交付后同步承接多年机房运维服务，形成 " 短期设备供货利润 + 长期稳定运维现金流 " 双收益，平滑单一工程周期波动；

        5.   订单储备充足锁定增长：在手宁夏中卫 11.26 亿、扬州移动 12.2 亿、怀来 4.4 亿等数十个大型轻量化 EPC 项目，未来 2-3 年收入具备强确定性。无论下游客户自建、租赁、托管算力，公司均能稳定获取设备与工程订单，完美契合算力赛道 " 卖铲子 " 逻辑。

      （二）自研硬件制造筑牢利润基本盘。

        镇江 30 万平自有生产基地量产液冷机柜、800V 高压直流配电、微模块、储能成套设备，摆脱外部设备采购依赖，自产硬件有效提升项目毛利率；依托章程新增云计算设备销售、进出口资质，产品批量供货三大运营商、华为、互联网大厂，同时批量出口南非、东南亚海外数据中心，设备内销 + 外销形成双稳定现金流。

     （三）自持机房运营对冲周期波动。

        华东布局 5 座自持高等级智算中心，总运营规模超 400MW；借助成熟 IDC 运营管理经验，优化客户分层、机柜运维、能耗管控体系，稳步提升机柜上架率，机柜托管、算力租赁提供持续性、低波动运营现金流，平滑工程业务阶段性周期波动。

     （四）全栈式增值运维服务拓宽盈利渠道。 

      配套机房 7 × 24 小时智能运维、算力调度、绿电交易、虚拟电厂负荷调节等增值业务，形成 " 一次性工程收入 + 长期持续收益 " 双盈利结构，拉开与普通单一工程服务商的盈利差距。

        六、硬核技术构筑护城河：液冷行业标准起草单位，800V 高压直流前瞻卡位下一代智算标准。

        AI 大模型训练催生单机柜百千瓦级高密度算力需求，传统风冷、低压配电方案瓶颈凸显，依托四方联合实验室研发优势，公司两大核心技术行业领先，产品同时适配国内高端智算与南非、东南亚海外新建数据中心需求，高端项目中标竞争力显著领先同行：

        1.   全路线自研液冷系统：《数据中心液冷系统技术规范》第一起草单位，冷板式、浸没式双路线全覆盖；自研天池液冷系统单机柜散热上限达 120kW，适配 H100、GB200 高端 AI 服务器，机房 PUE 低至 1.05，散热能耗较传统风冷降低 50%；自有工厂量产液冷 CDU、冷板组件，实现 " 设备自产 + 机房总包 + 自有机房实测验证 " 行业独家闭环，液冷成套方案持续落地运营商、华为合 DC 项目，标准化液冷组件同步批量外销南非、泰国、马来西亚市场。

        2.   800V 高压直流成套解决方案：前瞻布局行业下一代供电标准，联合华为、中移能源迭代一体化 800V HVDC 电源、智能配电母线，供电效率较传统 UPS 提升 5 个百分点，显著降低机房建设与长期用电成本；配套四方实验室持续优化固态变压器 SST 核心部件，产品完成多国电气认证，已批量落地国内新建高密度智算集群与南非、东南亚海外大型数据中心，提前抢占海内外行业全面升级红利。

        3.   源网荷储一体化技术闭环：依托华为源网荷储战略框架，联合中移能源开发光伏、储能、高压配电、算力机房一体化成套方案，适配西部算力枢纽绿电需求与中东、东南亚海外绿电算力项目，实现机房绿电自发自用，同步开展柔性负荷、虚拟电厂业务，创造额外绿电套利增量。

      七、多层次顶级客户矩阵全覆盖，订单增长确定性拉满  。

      公司客户覆盖通信、互联网、政企军工、地方国资、海外五大赛道，叠加华为全球生态协同，订单结构均衡、抗周期能力突出；万国数据高管带来头部互联网客户服务成熟方法论，进一步深化大客户长期合作粘性，同步完善南非、东南亚海外客户开发体系：

        1.   三大运营商核心战略服务商：深度绑定中国移动、中国电信、中国联通、中国铁塔，持续承接全国东数西算枢纽大型轻量化 F+EPC 总包、机电集成、常年运维框架项目，为运营商全国算力网络扩容提供全套基建支撑，稳定贡献大额年度订单，800V、液冷设备进入运营商常态化集采名录，同步供货中国移动香港、新加坡海外分支机构。

        2.   头部互联网大厂 + 华为生态伙伴双重渠道：长期服务腾讯、阿里、字节、快手等 AI 大厂，承接大模型配套智算中心建设、定制化机柜托管业务；同时依托与华为全面合作关系，配套华为算力设备落地各类轻量化 EPC 智算项目，依托成熟大厂机房服务经验，深度匹配大厂弹性算力扩容需求，直接受益 AI 应用流量爆发带来的机房扩建潮，共享华为全球政企渠道触达非洲、东南亚海外云厂商客户。

        3.   军队、地方政府与国企专项订单：依托央企合作资质优势，拓展军民融合保密算力机房、政务数字基建、地方国资数字产业园项目，多地政府签订数字经济算力专项合作协议，军工、政务算力业务形成独立稳定新增量；四方实验室研发成果同步落地地方零碳算力产业园标杆项目，成熟方案可复制至海外各国数字基建招标。

        4.   海外出口全面落地：硬件产品先行、标准方案出海，南非、东南亚明确落地订单，打造确定性第二高毛利增长曲线。

        公司是国内极少数实现算力基建硬件成套出海、拥有可落地海外中标订单、完整海外交付体系的算力基建企业，区别于多数仅深耕国内市场的同行，海外业务已从单点试水迈入规模化、常态化贡献利润阶段：

      （1）出海执行主体清晰：全资核心子公司香江科技全权承载海外业务，具备算力设备生产、进出口报关、境外安装调试全链条资质，为华为、通信运营商体系官方认证海外硬件供应商；在泰国、马来西亚设立属地化业务团队，配备多语言商务、技术交付人员，搭建本地化售后支撑体系。

     （2）核心出海产品聚焦高毛利硬件：主营智能大母线系统、800V 高压直流成套电源、液冷 CDU 散热组件、一体化微模块机房、预制化电力方舱；仅输出标准化硬件，不承接低毛利土建劳务，海外业务毛利率显著高于国内 EPC 工程。

      （3）非洲标杆订单（南非）：2024 年 11 月正式中标华为南部非洲区域智能大母线框架招标项目，为公司算力电力设备规模化出海标志性突破，产品批量供应南非国家级数据中心、当地运营商算力机房；依托华为南非 Enlit Africa 能源展会区域渠道，持续拓展肯尼亚、津巴布韦等非洲多国母线、配电设备订单，长期配套华为非洲全域算力建设项目。

      （4） 东南亚落地订单明细

        泰国：已完成本地大型数据中心全套电力模块批量交付，产品含低压成套柜、机房母线、精密配电单元，项目已验收回款；同步跟进泰国云厂商新建智算中心液冷配套设备框架订单；

        马来西亚：大型 IDC 机房智能母线系统订单持续分批交付中，配套本地运营商海外算力园区；

        储备项目：同步跟进越南、新加坡预制化微模块方舱、800V 高压直流成套设备采购需求，公司规划 2026 年内实现集装箱式一体化算力方舱批量出口东南亚市场。

     （5）重点深耕三大海外增量市场。

        东南亚（新加坡、马来西亚、越南、泰国，云数据中心集群密集、国内互联网大厂出海布局集中）、中东（沙特、阿联酋，国家级 AI 智算新城大规模新建）、非洲（南非、肯尼亚、津巴布韦，依托华为南非区域总部深度渗透）；上述区域本地高端算力设备供给不足，进口需求长期旺盛。

     （6） 成熟可复制出海商业模式：依托镇江自有工厂标准化量产控制成本，借助华为全球渠道、三大运营商海外子公司双渠道导入产品，采用 " 成套硬件销售 + 境外技术运维 " 轻资产模式，长期可延伸海外小型轻量化 F+EPC、机房托管业务。

       （7）独特战略价值对冲国内周期：国内算力工程竞争内卷、价格承压，海外高端设备供给缺口大、产品溢价空间充足，新兴国家 AI 机房建设长期放量，叠加央企与华为双重品牌背书，海外订单持续性具备强保障，成为独立于国内市场的第二增长曲线。

        八、中报盈利验证转型拐点：多重约束解除，九大逻辑共振全年扭亏可期。

        此前 2025 全年亏损仅为重资产行业扩张期阶段性阵痛，IDC 主营业务全年保持正向盈利，亏损主因前期大额资本开支、资产减值、偏高财务费用；叠加年报非标彻底消除、章程修订理顺经营、万国数据高管降本增效、中电智算定增障碍扫清、华为 + 中移能源联合研发赋能、轻量化 F+EPC 降低垫资压力、南非 + 东南亚海外硬件出口放量七大核心约束与产业壁垒升级，2026 上半年盈利落地，标志多年大规模技术研发、机房建设投入周期正式走完，主业造血能力全面兑现：

      1.   监管规则锁定半年盈利：上交所主板明确，上半年测算净利润亏损必须 7 月 15 日前发布预亏公告，公司未披露任何中报预告，直接锁定 2026 上半年整体盈利；同时净利同比波动小于 50%，测算上半年归母净利润区间 1868 万— 5604 万元。

        2.   二季度经营利润大幅修复：一季度归母净利润亏损 1341.33 万元，意味着二季度单季至少盈利 3209 万元，轻量化 EPC 项目集中交付、液冷与 800V 高毛利自研设备、华为配套产品、南非及泰国、马来西亚海外出口设备同步回款显著改善，叠加联合体共担垫资、运营管理优化带来成本缩减，主业盈利能力迎来实质性修复。

        3.   九大核心逻辑支撑全年扭亏预期。

        2024 年报非标事项全部消除，定增监管门槛打通；中电智算定增落地预期压降财务成本、降低项目垫资压力；集团成熟算力资产分批注入预期增厚长期收益；多轮章程修订完全聚焦算力主业与海外贸易；万国数据资深高管优化机房运营、大客户与南非、东南亚海外产品体系；华为、中移能源四方实验室赋能高毛利新技术落地；轻量化垫资 F+EPC 百亿在手订单持续确认收入；液冷、800V 高压直流等高附加值自研设备内销放量；自持智算机柜稳定租金 + 南非、东南亚海外成套设备出口形成双高毛利增量。

      多重逻辑共振下，2026 全年实现扭亏为盈的概率持续提升。

          九、总结

        从传统建筑跨界算力赛道，城地香江完成全维度、全链条深度转型，成长路径清晰可验证：资本端，2024 年报非标完全出清，扫清定增、资产注入监管障碍，中电智算央企入股预期落地可期，持续优化财务结构、减轻项目垫资负担；治理端，修订公司章程锚定算力主业与海外设备进出口业务，引入万国数据行业高管补齐运营、非洲及东南亚海外拓展双重短板；技术端，联合华为、中移能源、中电智算共建行业顶级能源算力实验室，液冷 +800V 高压直流构筑海内外通用长期技术壁垒；产业端，99.79%IDC 主业占比确立算力基建核心定位，轻量化低垫资 F+EPC 全栈商业模式打造算力赛道稀缺 " 卖铲子 " 标的；客户端，三大运营商、互联网大厂、军工、地方政府、南非 / 东南亚 / 中东海外新兴市场多层客户矩阵保障订单持续性；财务端，2026 上半年整体盈利，是多年转型成效最扎实的财务验证。

        随着全球 AI 算力需求持续爆发、国内东数西算工程持续推进，叠加财务合规障碍消除、央企资源、华为技术生态、成熟运营管理、轻量化低垫资工程模式、南非与东南亚高毛利海外出口业务六重核心壁垒，公司正式迈入国内业务稳增长、海外业务放量创收的规模、利润同步释放全新增长周期，全方位深度转型成果全面落地。

        十、风险提示：本文仅作信息参考，不构成任何投资建议。