出品：新浪财经上市公司研究院

作者：郝显

6 月 25 日，牧原股份抛出 3 亿 - 5 亿港元 H 股回购方案，自 2026 年 2 月登陆港交所以来，公司 H 股股价持续走弱，截至 6 月 25 日收盘报 27.96 港元，较 39 港元的发行价累计下跌超 28%，持续处于深度破发状态。A 股同步承压，年内累计跌幅超 30%，创下近两年新低。

业绩层面，2026 年一季度公司亏损 12.15 亿元，同比由盈转亏，为 2024 年二季度以来首次单季亏损；销售毛利率从 2024 年的 19.05% 降至 2026 年一季度的 5.17%，盈利水平大幅收窄。

核心原因是生猪行业供需持续失衡，猪价持续下探，具备成本优势的牧原也无法独善其身。在产能调控政策加码、行业有望出清的背景下，牧原股份能迎来周期拐点吗？

股价持续下跌一季度亏损 牧原面临多重压力

股价持续下跌已经对牧原股份产生影响，6 月 26 日公司发布公告，从 2026 年 6 月 8 日起，截至 2026 年 6 月 26 日，公司股票已有十个交易日低于当期转股价格的 80%，预计会触发可转债转股价格向下修正条件。

为了稳住股价，在推出 3 亿 - 5 亿港元 H 股回购方案的同时，牧原股份同步推出公司董事和高级管理人员增持股份计划，合计增持金额不低于 4 亿元不超过 5 亿元。

受生猪供给过剩、猪价持续下行影响，牧原传统生猪养殖主业正在承压。2026 年一季度公司整体营业收入 298.94 亿元，同比下降 17.1%，核心拖累正是养殖主业价跌带来的收入收缩。

一方面传统养殖业务承压，2026 年一季度公司销售商品猪 1，836.2 万头，而上年同期为 2，265.8 万头，下滑明显；另一方面屠宰业务虽快速增长，但体量还未达到养殖主业规模，业绩贡献未能对冲周期下行带来的阶段性缺口。

从当前来看，公司仍面临多重压力。

首先，猪价已低于成本线，二季度压力将会更大。2026 年 1 月以来，牧原股份商品猪价格持续下滑，其中 2026 年 4 月及 5 月分别达到 9.45 元 /kg 及 9.8 元 /kg。管理层 5 月中旬披露，公司生猪养殖成本 3 月为 11.6 元 /kg，最优秀场线的成本在 10.5 元 /kg 以下，但仍有部分场线在 12 元 /kg 甚至 13 元 /kg 以上。据券商测算，2026 年一季度公司头均亏损约 65 元左右。

二是从 2020 年以来，牧原股份固定资产随产能扩张大幅增长，大规模猪场建设推高了折旧成本。2025 年公司固定资产折旧等规模达到 145 亿元左右，占营业成本比重较大，具备较强的刚性特征。

2025 年毛利率为 17.82%，同比下滑 1.23 个百分点。2026 年一季度公司整体毛利率仅为 5.17%，尽管期间费用率有所优化，但在毛利率大幅收窄的背景下，盈利空间被显著压缩。对于牧原来说，猪价低迷、毛利率下滑、折旧成本刚性，成为影响短期业绩的核心压力。

生猪价格何时迎来拐点？

截至 2025 年末，牧原股份资产负债率为 54.15%，处于行业中等水平。2026 年港股上市后，财务结构明显优化，截至一季度末资产负债率降至 50.73%，较年初下降 3.42 个百分点。

目前牧原股份仍面临较大的资金压力。截至 2026 年一季末，公司账面货币资金 142.7 亿元，而短期借款达到 467.01 亿元，短期借款占比超过六成，现金短债比低至 0.31。

今年一季度，在业绩下滑的同时，公司经营现金流也由正转负，净流出 9.2 亿元，这是牧原股份 2023 年以来首次一季度现金流转负。

值得一提的是，虽然已经度过大规模产能扩建期，公司仍需持续的资本投入。根据牧原股份披露，2026 年资本开支会控制在 100 亿元以内。不考虑新增项目，在当前的资产规模下，每年用于固定资产维修改造、设备更新等相对刚性的资本开支，预计在 60-70 亿元左右。

对于牧原股份来说，其重资产模式有效降低了成本，不过在行业下行期，刚性运营成本也极大拖累了公司的业绩。

为了对冲生猪养殖业务的周期性，近年来牧原股份加大了屠宰业务布局，构建起 " 自养自宰 " 的闭环模式。2025 年屠宰生猪 2，866.3 万头，同比增长 128.9%。屠宰、肉食业务实现营业收入 452.28 亿元，较上年同期增长 86.32%，并于 2025 年首次实现年度盈利。公司披露，全年产能利用率达到 98.8%，而且 2026 年 1-4 月，每个月均实现了盈利。

不过屠宰、肉食业务毛利率较低，2025 年仅为 2.67%，短期对于净利润的贡献有限。在低毛利的状态下，提高盈利的方式就是不断提高产量。公司业绩能否迎来拐点，主要还是看猪价能否企稳回升。

值得注意的是，产能调控政策正在发力。6 月 22 日，农业农村部、国家发展改革委组织部分生猪主产省份和大型生猪养殖企业召开座谈会，会议认为当前生猪价格已经筑底企稳，下一步需要巩固生猪价格回升基础。要求大型生猪养殖企业 " 带头压减生猪产能和产量，带头严控二次育肥，带头淘汰弱仔猪，带头降低出栏体重。"

与此同时，上海市也发布《生猪产能综合调控实施方案（2026 年修订）》，以能繁母猪存栏量为核心调控指标，调整正常保有量为 8 万头，规模猪场保有量为 90 个。根据月度存栏量变动，划分绿色、黄色和红色区域，分类采取调控措施。

政策调控加码之下，生猪价格能否迎来拐点呢？