记者丨胡慧茵

编辑丨张星

随着三星与 SK 海力士巨额投资计划尘埃落定，韩国 KOSPI 指数在 6 月 29 日盘中暴跌后一度反弹翻红，但最终收跌 0.2%。

当天，韩国政府宣布将在西南部建设四座芯片厂，投资约 800 万亿韩元，未来 15 年将在新一代存储、边缘人工智能、国防等芯片领域投资至少 30 万亿韩元。其中，三星电子和 SK 海力士也发布了大规模投资计划，这两大存储企业今后十年的投资金额有望超过 1000 万亿韩元（约 4.4243 万亿元人民币）。

然而，在三星、SK 海力士投资计划公布前，韩国 KOSPI 指数开盘即低开，并一度暴跌 3.1%。有市场分析认为，韩国本土股市波动剧烈，核心原因是除半导体外缺少具备竞争力的替代赛道。

近期，韩综指震荡加剧。上周内，韩国股市就经历了两次 " 过山车 " 行情，凸显韩国股市结构性失衡问题。目前 KOSPI 成分股超过 800 只，但三星电子、SK 海力士两只半导体板块龙头股就占超过 43% 的股指权重，这意味着股指几乎完全被这两只股票的走势左右。

另外，韩国股市 " 外资卖、散户加杠杆接 " 的情况频现。有分析认为，这种模式在市场波动时极易引发强制平仓，导致定价机制部分失灵。接下来，韩综指将继续冲高，还是波动加码？

投资计划难以提振韩综指？

6 月 29 日，韩国 KOSPI 指数盘中曾大跌超 3%，之后股指跌幅收窄，收盘微跌 0.2%，收报 8394.65 点。同日，日经 225 指数同样经历巨震，一度跌超 1%，收盘止跌回升，微涨 0.15% 报 69468.11 点。

法国里昂商学院管理实践教授李徽徽向 21 世纪经济报道记者表示，6 月 29 日，日韩股市盘面跳水不宜简单归结于单日情绪传导。从大类资产配置视角看，这实则是全球资本对亚太科技股进行的一次 " 流动性压力测试 "。近期美元指数持续高位运行，日元、韩元等亚太货币承压走弱，对以美元计价的外资机构而言，本币大幅贬值将直接侵蚀其美元账面回报。为避免 " 赚了指数亏了汇率 " 的系统性敞口，资金必然选择收缩防线。加之过去两年 AI 半导体赛道交易拥挤度极高，机构在半年报节点集中获利了结，进一步加剧了抛压。因此，他认为，本次调整本质上是流动性约束下的被动去风险操作，是资金基于汇率劣势的自发防御行为。

过去一周，韩国存储芯片龙头企业的股价也经历冲高回落。截至 6 月 29 日收盘，三星电子、SK 海力士的股价分别下跌 4.86% 和 1.86%，周内累计下跌 8.63% 和 9.97%。

伴随利好消息，三星和 SK 海力士股价却逆势走低的市场反应颇为反常。" 利好消息下，股价反跌的情况在韩国市场并不罕见，" 对外经济贸易大学国际经济贸易学院助理教授彭鹭向 21 世纪经济报道记者表示，究其原因，其一在于 " 利好兑现即了结 " 的交易逻辑。如此大体量的投资计划，在正式公布前往往已被市场反复预期并提前定价，消息落地后，部分资金反而选择获利离场。其二，市场也在核算一笔更为现实的账目。投资规模庞大且周期漫长，意味着未来多年现金流将持续被占用，折旧负担亦随之上升。而当前半导体终端需求尚不明朗，在此节点大举扩产，市场难免担忧供给过剩、产品价格承压。

彭鹭认为，市场质疑的并非三星和 SK 海力士的投资行为，而是这笔投入在当前周期下的回报能否有效覆盖成本。

市场的恐慌情绪并非没有道理。随着存储涨价，有美国投行预计 2027 年单座 AI 算力数据中心资本开支整体将增加 30%。存储芯片持续涨价推高上游盈利，但下游云厂商投资回报持续走低，市场担心云厂商后期能否收回投资，未来会不会削减存储采购长单。尤金证券分析师 Huh Jae-Hwan 认为，本次大型产业项目将利好半导体产业链相关企业，有助于缓解行业产能瓶颈。

彭鹭则认为，三星和 SK 海力士的投资计划对产业链的影响需要区别看待。" 长期而言，订单的确定性对上游设备、材料及本土供应商构成实质利好，亦有助于巩固韩国在全球半导体产业链中的竞争地位。然而，这属于慢变量，短期难以在股价中充分反映。" 她认为，更值得关注的是，韩综指本就高度依赖三星与 SK 海力士的权重表现，若两家企业因扩产预期而承压，反而将对大盘形成拖累。如此，产业层面的长期利好与指数端的短期表现，完全可能呈现方向性背离。

李徽徽也认为，对于三星和 SK 海力士本身，市场将以更严苛的标准加以审视，关注的焦点或许不是投资规模本身，而是 HBM、先进 DRAM 及 AI 数据中心需求能否持续覆盖高昂的资本成本。

" 目前市场的顾虑不在供应端，而在需求端，" 安邦智库宏观经济研究中心研究员魏宏旭向 21 世纪经济报道记者表示，若市场持续出现对 AI 投资过热的担忧，很可能会影响资产定价和韩综指的走向。

" 外资撤，散户加杠杆进 "

上周，韩国综合指数曾经历两次暴跌触发熔断，叠加多次临时停牌（Sidecar）干预，其波动率跃升全球首位。彭博策略师 Garfield Reynolds 称，韩国股市隐含波动率指数周一创下历史新高，市场对今年涨势能否延续存在明显疑虑。

造成韩综指高波动性的原因，很大程度在于它深陷结构性失衡。据了解，KOSPI 成分股超过 800 只，但三星电子、SK 海力士两只半导体板块龙头股就占超过 43% 的股指权重。与此同时，在 AI 浪潮驱动下，韩国股市正经历一场罕见资金流动——外资在创纪录地净卖出，散户却以同等量级的资金接盘，共同塑造了这个亚洲波动最剧烈市场的独特生态。数据显示，6 月 29 日，外资净卖出价值 7.7 万亿韩元的韩国综合指数股票，创历史最大单日净卖出规模。摩根大通发布的报告也显示，今年以来外资已从韩国股市净流出约 950 亿美元。与此同时，散户投资者年内累计净买入规模约 800 亿美元，成为支撑市场的主要力量。

截至 6 月 24 日，韩国本土股票交易账户总数为 1.0877 亿个，而韩国总人口仅为 5000 多万人，人均持有两个以上股票账户，且大量资金通过高杠杆 ETF 涌入。

李徽徽认为，" 外资和散户截然不同的资金流向，折射出韩国股市内外资定价体系已彻底分化。" 他表示，外资看似主动看空，实则相当一部分受制于风控纪律，属于 " 非自愿减仓 "。此前韩国科技巨头市值快速膨胀，多只标的已触及海外长线基金单只个股持仓上限的风控红线，叠加汇率风险对冲需求，外资只得按规则机械式减持。而散户端净流入，则更多受 AI 财富效应与 " 错失恐惧 "（FOMO）情绪驱动。韩国散户向来偏好杠杆工具，以短期杠杆资金去承接外资理性的宏观避险抛盘，市场根基实则脆弱，" 一旦半导体周期出现任何见顶信号，融资盘恐将触发连环爆仓，进而引发流动性踩踏风险。"

韩国市场上，大量资金扎堆炒作 AI 相关概念股。有分析认为，一旦遇到突发利空，市场就会变得极其脆弱，容易出现剧烈的恐慌性抛售。

尽管如此，市场对韩国股市的展望仍以乐观为主。中信里昂证券韩国研究部副主管沈钟旻认为，现在的三星电子、SK 海力士基本面扎实，远期市盈率仅约 6 倍，本轮上涨或开启多年的上升周期。估值层面，他认为韩国综合指数市净率至少应与 MSCI 新兴市场指数持平，考虑净资产收益率优势，基于 12 个月预测，指数仍有约 30% 上涨空间。

" 若以市净率与 MSCI 新兴市场作比，韩股当前并不算便宜，其真正的估值洼地体现在远期盈利层面—— MSCI 韩国远期市盈率约为 8 倍，明显低于 MSCI 新兴市场的 12 倍。" 基于此，李徽徽认为，韩国综合指数的核心上涨逻辑并非 " 账面资产被低估 "，而在于 "AI 存储相关盈利能否持续 "。

展望未来，李徽徽分析称，韩国股市未来更可能呈现高波动上行的格局，而非单边牛市。若 HBM 价格、韩元汇率及美国 AI 资本支出均未出现明显风险，韩国 KOSPI 指数向 9000 至 10000 点区间修复具备合理性。反之，若杠杆交易规模继续膨胀，韩国 KOSPI 指数在 8000 点附近仍有反复下探可能。

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出品丨 21 财经客户端 21 世纪经济报道

编辑丨金珊