解禁冲击带来的短期阵痛不可避免，但透过情绪、审视基本面变化，这或许正是重新锚定价值的时间窗口。

过去几个月，港股创新药板块经历了一轮系统性回调，恒生生物科技指数连续走弱，多只港股创新药 ETF 价格跌至近一年低位。

然而 6 月 18 日以来，创新药板块开始出现反弹态势，6 月 24 日涨势延续，科伦博泰生物、金斯瑞生物科技等个股均出现明显拉升。机构普遍认为，经过前期调整，创新药板块估值已处于历史偏低区间，部分优质标的开始进入价值显现区间。

当板块从 " 无差别杀跌 " 转向 " 有选择地修复 "，市场自然开始寻找那些被情绪错杀、但基本面存在显著预期差的标的。

在这一时间窗口，药捷安康于 6 月 23 日迎来上市一周年第二阶段股份解禁，股价随之出现暴跌，23 日解禁当天股价下挫近 60%，24 日继续下调超 11%。

解禁引发的大幅波动在港股市场并不罕见，历史上多家 18A 药企在解禁日都曾遭遇剧烈震荡。但其中不少公司的股价在短期冲击过后，随着管线的推进和基本面的兑现，逐步走出修复行情。

理解这种波动的成因，需要回到港股 18A 市场的流动性结构本身。多数该类企业在上市之初流通盘极小，筹码高度集中，少量资金就能撬动股价大幅上行。一旦解禁来临，大量股份集中释放，市场又往往在预期层面提前定价最悲观的场景。因此，解禁日的价格发现过程，掺杂了大量情绪性因素和流动性折价，而非纯粹的基本面定价。

可以肯定的是，解禁的本质是流通盘的短期扩容，与企业内在价值并无直接关联。但对于自上市后就 " 风波不断 "、起起伏伏的药捷安康，解禁的大幅的回调究竟是危是机？这家曾经市值千亿，如今又 " 跌落神坛 " 的 biotech 究竟价值几何？深入剖析基本面的实质变化与管线推进的确定性节点，或许是当下更具建设性的审视角度。

替恩戈替尼商业化在即，迎来预期到确定性的拐点

对于创新药企而言，讨论价值锚点，绕不开一个最基本的事实，即当一款核心产品能在全球范围内做到唯一且即将获批商业化，这种稀缺性本身就是最硬的逻辑。

首先需要明确一个临床认知，胆管癌患者在接受 FGFR 抑制剂治疗后几乎都会产生获得性耐药，而一旦耐药，全球尚无任何有效的标准治疗选择。国内目前仅有佩米替尼一款 FGFR 抑制剂获批用于胆管癌二线治疗，耐药后只能退回到临床获益尚不明确的化疗。

海外药企在这一空白领域并非毫无尝试。Relay Therapeutics 开发的 RLY-4008 早期临床数据表现亮眼，但在 FGFR 抑制剂经治耐药这一更具临床现实意义的人群中，推进并不顺利。其他尝试者同样未能否突破这一痛点。

由此，药捷安康研发的替恩戈替尼成为了全球首个且唯一进入上市申请阶段、用于治疗 FGFR 抑制剂耐药或难治性胆管癌患者的研究药物。目前，替恩戈替尼的 NDA 已获受理并纳入优先审评，根据 CDE 的审评节奏，预计 2026 年将在中国获批上市。

从临床价值来看，在今年 ASCO 年会上，替恩戈替尼的关键 II 期临床数据（FIRST-08 研究）显示，截至 2025 年 12 月 27 日，50 例晚期胆管癌患者入组，所有患者既往均接受过至少一线化疗及一种 FGFR 抑制剂治疗，其中 40% 曾接受过≥ 3 线系统性抗肿瘤治疗。据盲态独立中心审查评估，客观缓解率为28.0%，中位缓解持续时间8.5个月，疾病控制率82.0%，中位总生存期达20.7个月，18个月生存率达51.8%。在 FGFR 抑制剂耐药后线治疗近乎空白的全球格局下，这一数据的含金量不言自明。

II 期数据的读出并非终点，基于此，药捷安康正同步推进替恩戈替尼的国际多中心 III 期注册性临床试验，覆盖美欧等主要国家区域的百余家中心。

一个近百人的小型 Biotech 却敢于承担如此体量的全球多中心临床，底气正是来自这份全球唯一的竞争地位和未被满足的巨大临床需求。

一方面，替恩戈替尼具备独特作用机制与产品定位，目前胆管癌 FGFR 经治后线赛道暂无同类直接竞品。该适应症存在显著临床空白，稀缺的产品定位，为药物后续临床落地与商业化提供较强确定性支撑。

另一方面，药捷安康自创立起深耕小分子创新药赛道，管理团队与管线布局均具备国际化基因。选择为核心产品开展高标准全球多中心临床试验，在外看来风险偏高，实则是契合自身长期发展路线的既定战略选择。

随着核心产品商业化进程临近，公司国际化研发布局稳步落地。上市一年以来，股价持续受流动性与市场情绪扰动，而企业基本面即将迎来关键节点，其长期研发价值仍有待市场持续验证。

管线纵深，从单点突破到平台价值

当然，替恩戈替尼在胆管癌领域建立起来的全球唯一性竞争格局，只是理解药捷安康价值的第一个切口。在首个适应症上市获批之外，公司的管线布局提供了更长远、更广阔的想象空间。

一方面，替恩戈替尼的价值边界正向多适应症延伸。

目前其联合新型内分泌治疗用于经治后进展的 mCRPC 的 II 期临床试验已获 NMPA 批准，是全球首个且唯一一个同时抑制 FGFR/JAK 通路、并针对转移性去势抵抗性前列腺癌有临床疗效证据的研究药物。同样在谱系重塑的机制通路上，替恩戈替尼联合氟维司群治疗 HR+/HER2- 乳腺癌的 II 期临床也已完成首例患者给药。除此之外，与康方合作的联用治疗肝细胞癌的 II 期临床也在推进中，在免疫耐药方向上展开探索。

当市场从情绪定价回归价值定价，这类能够同时覆盖多个存在明确耐药痛点的适应症、且在全球范围内拥有差异化竞争地位的稀缺性产品，往往是最先被重新审视的对象。

另一方面，药捷安康的储备管线梯队同样不乏看点。

TT-00973 是公司自主研发的新型 AXL/FLT3 双靶点抑制剂，瞄准肺癌这一大适应症市场，合作国内肺癌领域的龙头艾力斯展开 II 期临床试验；TT-01488 则是一款新型非共价可逆 BTK 抑制剂，已完成针对复发或难治性 B 细胞恶性肿瘤的 I 期临床。此外，在非肿瘤领域，高选择性口服 S1P1 抑制剂 TT-01688、不可逆 VAP-1 抑制剂 TT-01025 等管线也处于不同临床阶段。

对外合作方面同样提供了价值佐证。2025 年 11 月，药捷安康与美国 Neurocrine Biosciences 基于行业热议的 NLRP3 靶点平台达成合作，潜在收益空间可观。在临床前阶段即获得国际药企的认可，直观反映出公司自研管线的储备深度与研发质量。

可以清晰看出，药捷安康已经形成了一个以核心产品引领、管线梯队支撑、对外合作验证的多元价值体系。这种多维度的价值积累，或许才是真正值得长期跟踪的核心变量。

结语

创新药投资的本质，从来都是在不确定性中识别被低估的确定性。

当一家公司的核心产品已推进至上市最后阶段、多癌种布局、临床试验全面展开，从自主研发走向全球合作授权，而市值却大幅回落时，市场是否过度定价了悲观预期，是一个值得深思的问题。

值得注意，近日公司更是发布自愿性公告，宣布拟根据一般授权于公开市场回购 H 股，总金额上限达人民币 1 亿元，充分传递出管理层对当前股价被低估的判断。随着今明两年，替恩戈替尼审评审批及商业化落地、III 期临床数据读出、大适应症概念验证结果公布，药捷安康有望迎来多个关键催化节点。此时以真金白银进场，往往比任何口头表态都更具说服力。

解禁冲击带来的短期阵痛不可避免，但透过情绪、审视基本面变化，这或许正是重新锚定价值的时间窗口。

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