$ 株冶集团 ( SH600961 ) $   株冶集团发了半年报预告，同比最高翻近三倍，乍一看业绩炸裂，实则拆开单季度细看，盈利高点一季度就已经冲完了，二季度环比明显回落，典型的周期股脉冲行情。

公司预计上半年归母净利润 16 亿 -22 亿元，同比增长 173%-276%。单看同比数据确实亮眼，去年同期基数不到 6 亿，今年靠着大宗商品涨价直接把利润翻了一两倍。但拆成单季度才见真章：Q1 单季就赚了 11.44 亿，Q2 预计只剩 4.56 亿 -10.56 亿，环比下滑 7%-60%，盈利区间跨度极大，上限看着还能接受，下限直接砍了六成，周期品的波动属性暴露无遗。

这波利润暴涨，跟大家印象里的锌冶炼主业关系其实没那么大。公司锌及锌合金营收占比超五成，但毛利率仅 5% 左右，本质是赚加工费的辛苦钱，利润弹性极薄。真正带飞业绩的，是冶炼伴生的稀贵金属和副产品硫酸，属于典型的 " 主业搭台，副业唱戏 "：

最核心的是金银等稀贵金属，贡献了七成以上的利润。今年一季度金价银价持续冲历史新高，公司自有水口山矿山伴生金银，再加冶炼端综合回收，量价齐升直接拉满盈利弹性；

其次是硫酸这个副产品，今年上半年受中东地缘冲突影响，国际硫磺供应收紧，国内硫酸价格半年涨幅近翻倍，公司年产硫酸 70 万吨，这块业务营收占比虽不高，但毛利率可观，成了额外的业绩放大器；

再叠加公司自产矿比例提升、精细化管理降本，成本端进一步夯实，几重利好叠在一起，同比数据自然好看。

很多人瞅着 Q2 环比大跌就喊基本面崩了，其实也不全对。Q1 的 11.44 亿里，本身就包含了低价历史库存增值、套保浮盈这类一次性收益，粗略算下来有 6 亿左右，扣掉之后常态化的核心经营利润也就 5 亿出头。Q2 没了这部分一次性红利，利润自然会回落，按预告中值 7.5 亿算，实际核心经营利润反而比 Q1 常态值略高，主要是二季度硫酸、铟铋等副产品价格继续上行，补上了金银价格震荡的缺口。但预告下限低至 4.56 亿，也说明盈利稳定性很差，周期品价格稍微波动，利润就会出现明显落差。

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我认为这份业绩本质就是上半年大宗商品牛市的直接兑现，纯纯的周期红利，跟公司内生成长没多大关系。公司的基本盘还是铅锌冶炼，本身成长性有限，利润高低完全绑定金银、硫酸这些周期品的价格走势，涨的时候弹性有多猛，价格拐头向下时回撤就有多快。

现在最猛的涨价阶段大概率已经过去了：金银进入高位震荡，硫酸价格 6 月中下旬也开始出现松动迹象，后续业绩很难再维持 Q1 的超高增速。至于市场炒的磷化铟、半导体材料概念，公司铟业务营收占比还不到 1%，对业绩的贡献微乎其微，更多是情绪炒作的由头，不能当真业绩支撑。

需要留意的是，大宗商品价格波动不确定性极强，若后续金银、硫酸价格持续回落，公司业绩弹性会快速收缩；周期盈利高点已过，后续业绩增速大概率逐季放缓；切勿把题材概念当成业绩逻辑盲目追高。

以上内容仅为个人投资记录，不构成任何投资建议，股市有风险，入市需谨慎。

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