文 | 朝阳资本论，作者 | 赤眼 一家连 1 分钱收入都没入账的公司，却执意要登上港交所的舞台。这不是故事，而是景泽生物此刻正在上演的现实。 无营收、累计亏损超 8 亿，景泽生物第三次向港交所递表。此前两次递表分别发生在 2025 年 6 月和 12 月，全部失效。在港股 18A 板块——那个专门为未盈利生物科技公司开辟的上市通道里，景泽生物不是孤例，但它的惨淡账本依然扎眼：招股书显示，2024 年、2025 年分别亏损 2.43 亿元、2.70 亿元；截至 2026 年 4 月 30 日，公司账上现金及等价物仅剩 8105.5 万元，按照烧钱速度撑不过 14 个月。 3 月以来，已有 20 余家同类生物医药公司扎堆递表港交所，全是营收规模偏小、尚未盈利的 " 困难户 "。而二级市场的脸色并不好看，板块波动剧烈：既有丹诺医药首日暴涨 179% 的狂欢，也有华健未来超购 2007 倍后首日腰斩的戏剧性破发，更有药捷安康从 2500 亿市值跌至 47 亿的惨烈教训。景泽生物递来的 IPO，对投资者而言是一道典型的 18A 估值题：账面是零营收、持续巨亏、资不抵债，未来的投资价值究竟藏在哪里？ 基本盘看起来并不差。景泽生物卡位的辅助生殖与眼科赛道，都是医药行业中确定性较强的长坡厚雪。中国不孕率已攀升至 17.6%，辅助生殖药物市场当前规模 58 亿元，预计 2030 年突破 113 亿元。景泽布局的促排卵生物类似药 JZB30（rhFSH 冻干粉针）已于去年 4 月获批，升级版水针 JZB33 配备注射笔，患者可居家自注，目前仍在 NDA 审批中。眼科方面，瞄准老年黄斑变性的抗 VEGF 药物 JZB05 处于 III 期临床，预计今年下半年提交上市申请；治疗玻璃体黄斑粘连的 JZB32 更是国内唯一进入临床的品种，能从根源上替代创伤大的手术。 可惜，好赛道早已挤成红海。在辅助生殖 rhFSH 市场，进口品牌默克果纳芬占据近半壁江山，金赛药业也拿走了约 16.6% 的份额，两者凭借 " 一品两规 " 政策早已牢牢卡住医院进药通道。景泽的 JZB30 想挤进三甲医院，几无可能，只能靠集采破局或主攻基层和民营医院。升级的水针赛道同样时间窗口紧迫：金赛药业的水针 2024 年 1 月已获批，丽珠集团的丽优宝今年 6 月也获批上市，景泽 JZB33 即便顺利拿证，也比对手晚了约 2 年。等医生熟悉了竞品的注射笔，医院走完了进药流程，后来者抢市场的难度只会成倍放大。 一边是明确的市场机遇，一边是杀成红海的竞争和岌岌可危的现金流，景泽生物第三次递表的结局，将再次考验 18A 赛道投资者的胆量与眼力。