白酒行业的半年报行情正式开启。

7 月 10 日，舍得酒业发布上半年业绩预告，预告显示，上半年公司预计实现净利润 1.35 亿元至 1.75 亿元，同比下降 69.55% 至 60.52%；实现扣非净利润 1.23 亿元至 1.63 亿元，同比下降 72.00% 至 62.90%。

拆分业绩来看，一季度舍得酒业实现净利润 2.32 亿元。据此测算，二季度舍得酒业预计归母净利润亏损 0.57 亿元 -0.97 亿元，环比、同比均出现大幅下滑。

回望五年前，舍得酒业的经营境况远比当下向好。

2020 年 12 月 31 日，天洋控股持有的舍得集团 70% 股权在四川蓬溪县法院拍卖厅正式落槌。该笔股权起拍价 39.9 亿元，经过 27 轮竞价，最终由郭广昌旗下的豫园股份以 45.3 亿元成功拍下。彼时，受原大股东天洋控股违规占用约 40 亿资金影响，舍得酒业被实施 "ST" 风险警示，公司经营陷入深度困境，市场将全部复苏希望寄托于入主的郭广昌。

而郭广昌也的确不负市场期待。复星系入主后，舍得酒业完成大规模管理层更迭，6 名复星系高管入驻董事会，随即落地两大核心举措：一是落地 " 老酒战略 "，对外宣称公司坐拥 12 万吨坛储基酒的核心资源；二是全面扩张经销商渠道，经销商数量从 1761 家大幅增至 2252 家。

依托持续的 " 产品提价 + 渠道压货 " 模式，舍得酒业迅速走出低谷、实现业绩复苏。2021 年舍得酒业实现营收 49.69 亿元，同比增长 83.8%；净利润 12.46 亿元，同比大增 114.35%；酒类业务毛利率高达 81.54%，一度超越五粮液。伴随业绩回暖，舍得酒业股价从 85 元 / 股一路暴涨至最高 266 元 / 股，公司市值突破 700 亿元。彼时尚未摘帽 ST 的舍得酒业，也成为 A 股史上首只股价突破百元的 ST 个股。

但高光时刻转瞬即逝，这场短暂的业绩复苏盛宴未能持续。

2023 年，公司营收攀上 70.81 亿元的峰值后，经营局势急转直下。2024 年，舍得酒业实现营收 53.57 亿元，同比下滑 24.41%，净利润 3.46 亿元，同比下滑 80.46%；2025 年，营收继续下行 17.51% 至 44.19 亿元，净利润再度下降 35.51% 至 2.23 亿元。截至 7 月 13 日收盘，舍得酒业股价从历史最高 266 元 / 股跌至 33.02 元 / 股，市值从 700 亿元缩水至 110 亿元，累计蒸发近 600 亿元。

目前，舍得酒业营收已经罕见出现季度 " 七连跌 "。而从存货、合同负债等核心经营数据来看，公司基本面尚未见底，调整仍将持续。

为 " 透支式增长 " 还债

事实上，舍得酒业如今的经营困境，早在五年前复星入主、快速拉升业绩时，就已埋下隐患。

复盘来看，2021 年舍得酒业营收、净利润分别大涨 83.8%、114.35%，看似业绩爆发，本质只是一场透支渠道的 " 闪电战 "。

具体而言，这一年舍得酒业净增 491 家经销商，同时对核心产品连续三次提价，将大量产品批量压入渠道终端。短期来看，公司报表数据大幅向好，股价同步冲高，但背后隐藏着关键问题：终端产品并未被消费者真正消费，只是从企业仓库转移至经销商仓库。复星系依靠压货模式，将舍得酒业的业绩和估值推至远超自身基本面的高度，而当经销商库存持续堆积、无力承接货源后，渠道反噬效应彻底显现。

渠道反噬的逻辑十分清晰：终端库存高企、动销停滞，经销商停止进货，直接导致舍得酒业营收断崖式下跌。

财报数据显示，截至 2026 年一季度末，舍得酒业合同负债仅剩余 1.305 亿元。合同负债对应经销商预付账款，是渠道拿货积极性的核心风向标，该数值跌破 2 亿元，意味着经销商打款备货意愿已经降至冰点。比渠道低迷更棘手的，是彻底崩塌的价格体系：品味舍得出厂价维持在 330-350 元，市场批发价已跌至 310-320 元，部分区域实际成交价更低，价格倒挂问题十分严重。

批发价持续低于出厂价，让经销商卖一瓶亏一瓶，大量渠道商选择退出。数据显示，2025 年舍得酒业净减少 138 家经销商，2026 年一季度再度净减少 16 家，经销商总数回落至 2509 家。与此同时，公司批发代理渠道收入同比下滑 25.19%，作为企业最核心的出货通路，主力渠道持续失血，意味着市场对品牌的渠道信任已经出现根本性松动。

渠道问题是表象，库存积压才是深层症结。曾经，12 万吨老酒储备是郭广昌主推的核心王牌，也是市场看好舍得的核心逻辑；如今，这批老酒正从核心资产逐步变成经营包袱。2021 年末，舍得酒业存货账面价值为 27.94 亿元；2026 年一季度末，存货规模膨胀至 59.78 亿元，三年时间翻倍有余，占公司总资产比重超 45%。

在老酒战略的原有逻辑中，库存基酒并非经营负担，而是随时间持续增值的核心资产。但这套逻辑成立的前提，是产品能够正常动销、持续回款。一旦终端销售停滞，存量老酒不仅无法增值，还会持续产生仓储、管理、损耗成本，成为持续拖累企业的沉没负担。

事实上，市场对于舍得酒业老酒储备的争议从未停歇。早在 2021 年，《财经》就曾直接质疑，舍得酒业所谓的 12 万吨老酒，本质是长期积压的滞销基酒，该文章发布后，舍得酒业股价当日直接跌停。时隔五年，这场围绕老酒储备的核心争议，依旧没有得到妥善解决。

更致命的是，持续攀升的库存，进一步加剧了公司的价格倒挂压力。

舍得酒业核心单品品味舍得卡位 400-600 元次高端价格带，而这一价位带，正是近两年白酒行业景气度下滑、冲击最严重的细分区间。

行业数据显示，次高端白酒（300-800 元）市场规模十年间从 200 亿元扩张至近 1800 亿元，在 2024 年迎来行业拐点，2025 年该价格带整体营收收缩规模超 300 亿元。行情下行的核心原因，是市场两端挤压的格局：高端赛道中，茅台 1935、八代五粮液主动降价，下沉抢占次高端市场；大众赛道中，高品质光瓶酒快速崛起，100-300 元价位带承接了大量消费降级需求。

中国酒业协会数据佐证，当前超 86% 的酒企利润率持续下滑，61.9% 的线下终端门店数量缩减。400-600 元中端消费群体持续分流，消费者要么加预算升级高端名酒，要么降级选择高性价比大众白酒，中间价位带率先被市场舍弃。

品味舍得恰好处于价格塌陷的核心区间，处境十分尴尬。2025 年，品味舍得单品销量下滑 13.1%，公司中高档酒整体收入下降 23.83%。品牌力不及茅台、五粮液等头部高端酒企，渠道下沉深度、终端掌控力又弱于区域白酒龙头，上下两端市场均难以突破。业绩压力之下，公司盈利能力持续走弱，毛利率从 2021 年的 81.54% 一路回落至 2025 年的 67.67%，四年累计下滑近 14 个百分点。

目前公司唯一的经营亮点，来自低端大众单品沱牌 T68。2026 年一季度，公司普通酒收入同比增长 41.9%，逆势实现放量增长。但该单品毛利率仅 37.92%，与品味舍得的盈利水平差距悬殊，十瓶 T68 的利润总和，尚且不及一瓶品味舍得的收益，无法弥补中高档酒的业绩缺口。

综合来看，舍得酒业当下的困境，根源在于复星入主初期，依靠提价、压货的激进模式，强行将公司业绩与估值拉升至基本面无法支撑的高度。行业风口褪去后，企业逐步回归真实价值，而前期过度透支的渠道、口碑和市场空间，都需要漫长时间逐步修复、偿还。

尽管当前经营深陷困境，但舍得酒业并未彻底陷入绝境，品牌底蕴、老酒储备两大核心优势，依旧保留了翻盘的可能性。

品牌层面，舍得酒业历史底蕴深厚，品牌起源可追溯至唐代的 " 射洪春酒 "，诗人杜甫曾留下 " 射洪春酒寒仍绿 " 的千古诗句，品牌文化渊源悠久。

1945 年，泰安酢坊于四川射洪成立，后续迭代为沱牌曲酒厂。1996 年，沱牌曲酒登陆上交所，与五粮液、泸州老窖、剑南春、郎酒、全兴大曲齐名，并称川酒 " 六朵金花 "，在国内白酒行业拥有举足轻重的地位。目前五粮液、泸州老窖市值均突破万亿，即便舍得酒业市值回落至 110 亿元，但其沉淀数十年的品牌根基，无法短期被市场抹去，这也是企业最坚实的护城河。

资产层面，12 万吨坛储基酒是舍得酒业的核心底牌。尽管当前终端动销不畅、库存积压，但抛开短期营销困境，大规模陈年基酒，在白酒行业属于稀缺硬通货。尤其对于浓香型白酒而言，老酒是勾调高端产品、提升酒体品质的核心资源。

对标行业龙头，五粮液的百亿级基酒储备，是其核心资产之一。行业上行周期，老酒储备是企业提价扩容的底气；行业下行周期，老酒是真实的账面硬资产，区别于虚高的商誉等无形资产。截至 2026 年一季度，舍得酒业存货规模达 59.78 亿元，其中绝大部分为可长期保值的基酒，而非短期滞销成品酒，为企业后续复苏保留了充足的资产底气。

除此之外，面对经营颓势，舍得酒业也在主动调整战略，核心聚焦产品结构优化，尝试破局自救。

从最新财报数据来看，沱牌 T68 的逆势增长具备重要参考意义。2026 年一季度普通酒收入同比大增 41.9%，足以证明沱牌品牌在 100-300 元大众口粮酒赛道，依旧拥有极强的市场号召力。依托数十年深耕市场的积淀，沱牌在川渝核心市场拥有深厚群众基础，大众消费者认知稳固，并未因企业此前冲击高端市场而流失。在次高端赛道持续萎缩的当下，大众酒赛道的稳定增长，成为公司为数不多的正向增量。

同时，舍得酒业主动布局年轻化、低度化赛道，契合白酒消费新趋势。近期推出的 " 舍得自在 " 产品，主打年轻消费场景与低度饮用需求，虽然当前营收体量较小，但赛道方向清晰。参考日本清酒行业二十年发展规律，行业整体消费量收缩的背景下，高端化、低度化两大细分赛道持续增长，这也被视作中国白酒行业的未来发展趋势。舍得酒业提前布局两大增量方向，为长期发展预留了成长空间。

不过，短期的积极调整，难以快速转化为实质业绩，企业距离走出困境、实现复苏，仍有漫长的落地周期。一方面，沱牌 T68 高增长、低毛利的属性难以改变，即便销量持续放量，只能拉升整体营收规模，无法有效改善公司盈利能力。另一方面，公司电商渠道同比增长 35.46%，但营销费用增速高达 68.42%，线上增长完全依靠高投入、高成本撬动，增收不增利问题突出。而白酒年轻化、低度化转型，是行业十年未解的难题，赛道前景广阔，但落地难度极大，短期难以贡献核心业绩。

更关键的是，本轮白酒行业调整，并非常规的周期下行，而是彻底的结构性出清。过去十年支撑行业增长的提价、压货、渠道扩张三大核心逻辑全面失效。当下消费场景持续缩减、中产消费预期走弱，400-600 元次高端价格带的萎缩是结构性趋势，并非短期行业波动。

叠加紧张的现金流压力，企业经营风险进一步加剧。2026 年一季度，舍得酒业账面货币资金仅 14.72 亿元，同期短期借款高达 14.52 亿元，资金储备基本与短期债务持平，现金流周转压力巨大。

五年时间，舍得酒业走完了一轮极致的大起大落：从摘帽复苏、市值飙升至 700 亿，到持续下行、市值缩水至 110 亿，彻底褪去高光光环。

不可否认，复星系入主后的短期运作，让舍得酒业迎来了短暂的业绩爆发。但所有靠透支渠道、透支信任、透支未来换来的虚假增长，终究需要全额偿还。当年压入渠道的海量库存、透支殆尽的经销商信心、虚高的产品估值，如今全部转化为库存高企、批价倒挂、渠道流失的经营难题，持续反噬企业发展。

所幸，舍得酒业并未完全丧失翻盘筹码。川酒六朵金花的品牌底蕴、12 万吨稀缺基酒硬资产、沱牌稳固的大众基本盘，都是实打实的核心优势，并非泡沫化资产。

但手握底牌不代表就能赢下棋局，在行业深度调整、现金流持续承压的当下，舍得酒业正在和时间赛跑。能否在现金储备耗尽之前熬过行业寒冬、完成渠道修复与产品迭代，将存量优势转化为真实业绩，决定着企业未来的生死格局。而目前来看，企业手中的筹码，正在不断减少。