文 / 夏明

近日，迪安诊断（300244.SZ）与其被投企业北京定向点金科技有限公司（以下简称 " 定向点金 "）之间的仲裁案，持续引发关注。

这起仲裁案起于 2022 年 8 月，当时中国国际经济贸易仲裁委员会的一纸裁决，将迪安诊断与其被投企业北京定向点金科技有限公司之间长达数年的投资纠纷推至聚光灯下。裁决支持迪安诊断向定向点金创始人及其前妻共同追讨股权回购款及利息，暂计至 2021 年 7 月 28 日约 4175 万元。

图源：IVD 资讯

这起仲裁案的背后，从表面上看，不仅仅是一段始于产业园共建、终于对簿公堂的商业故事，也不仅是一家上市公司与一家创业公司之间的利益博弈，而是 IVD 行业从狂飙突进到深度调整的时代缩影，甚至是一套复杂的法律问题。

" 跑马圈地 " 控股百家公司

故事要从 2017 年说起。

这一年 11 月 11 日，山东济宁高新技术园区，定向点金 · 生命科学中心举行盛大开工仪式。济宁市委副书记、市长傅明先等政府官员出席，定向点金董事长张立民与迪安诊断等企业负责人共同为项目培土奠基。

这个总投资 15 亿元、建有 4.8 万平方米多层标准化厂房的园区，被定位为 " 中国首家精准医学体外诊断产业集聚园区 "。园区采取 " 管委会 + 国有公司 + 园区运营商 " 三方共建的全新模式运营——定向点金作为园区运营商，迪安诊断则扮演了一个关键角色。

根据规划，园区的第三方医学实验室由迪安诊断运营，迪安诊断计划投入约 5000 万元（没有实施）的全套检测设备，涵盖生化、免疫、分子诊断、微生物、病理诊断、二代测序等领域。有了自动化生物样本库和第三方医学实验室的资源，入驻企业可以解决阳性标本寻找和测定的难题。

对迪安诊断而言，这是一次典型的 " 业务 + 资本 " 双轮驱动的战略布局：通过入驻园区运营实验室，拓展区域市场；通过对定向点金的战略投资，锁定一个 IVD（IVD 是英文 In Vitro Diagnosis 的缩写，中文全称是体外诊断）产业孵化平台，将业务触角伸向产业链上游。而对定向点金而言，引进迪安诊断这样的行业龙头，既能提升园区的品牌号召力，又能获得宝贵的资本支持。彼时，双方都认为自己找到了一块完美的拼图。

值得一提的是，定向点金公司是由张立民联合行业兄弟和妻子自筹资金开办的一家企业，定向点金前期的股权结构中，张立民股近 30%，其妻子占股 20% 左右。

据迪安诊断 2016 年度报告，报告期内，公司先后参与设立了若干个国内外产业基金与行业并购基金等资本平台，意图加快外延式扩张速度、实现技术资源储备和获得良好财务回报。据公开报道统计，截至 2017 年度末，迪安诊断通过设立或收购等取得的持股 50% 以上的公司已经达到了 106 家。而天眼查信息显示，迪安诊断对外直接投资信息共有 40 条，历史对外投资信息有 25 条，间接投资信息有 1955 条。

迪安诊断对外投资信息 来源：天眼查

大幅扩张的结果，助推了迪安诊断成了行业巨头，截至 2019 年 6 月末，迪安诊断的有息负债高达 38.28 亿元，已是 2014 年初的 127.6 倍。

但其拼图并没有严丝合缝地咬合。2022 年 8 月，中国国际贸易仲裁委员会作出裁决，支持迪安诊断的诉求，要求定向点金创始人及其前妻共同支付股权回购款及利息。恰恰因为这个仲裁裁决，让迪安诊断的问题不断暴露。

" 对赌 " 成为双刃剑

迪安诊断对定向点金的投资协议中，包含了投资领域常见的 " 股权回购条款 " ——即对赌协议。这类条款通常约定，若被投企业未能达成特定业绩或上市等目标，投资方有权要求创始人按约定价格回购股份。

关于迪安诊断与定向点金之间的对赌协议，目前没有公开披露的协议原文。不过，根据仲裁结果和行业惯例，可以推断出这份协议的核心框架。

从有限的公开信息来看，这份协议很可能是一份在风险投资领域非常 " 标准 " 的对赌协议。其核心机制如下：协议约定，如果定向点金未能在规定时间内完成特定的业绩目标（如营收、利润）或上市目标，即触发了迪安诊断的 " 股权回购权 "；回购义务人：当条件触发时，并非由公司（定向点金）回购，而是由创始人承担回购义务。

回购价格上，裁决中提到的 " 约 4175 万元 " 回购款，是按一个约定公式计算得出。行业常见的公式为：回购价款 = 初始投资额 × ( 1 + 投资天数 /365 × 约定年化收益率 ) - 已获分红。这个金额通常旨在保障投资方的本金和一定的资金成本。

当回购条件被触发后，双方的争议通常集中在两点：条件是否真的触发了？定向点金可能认为其业绩已达标，或未达标有外部不可抗力等原因，不认可回购条件成立。价格算得对不对？双方可能对回购价款的计算公式、基准日或某些扣减项存在分歧。

按照法律专业人士的看法，迪安诊断与定向点金创始人张立民的对赌协议是一个典型的 " 估值调整机制 "。它在投资时为迪安诊断提供了风险对冲保障，但也为后来的合作关系破裂埋下了伏笔。当定向点金的发展未达预期时，这个 " 安全阀 " 的启动，直接将双方从合作伙伴推到了对立面。

根据公开资料，至 2019 年末，公司未分配利润为 -2639 万元，意味着对赌全面失败。值得注意的是，定向点金公司一直由张立民运营，2018 年因其实质性重婚逼迫妻子离婚，并承诺离婚后将名下股权转让给妻子，并在离婚协议中明确承担对赌失败的回购义务。在知道张立民夫妇已离婚 1 年 7 个月、张立民名下股权已通过法院判决书转至其前妻名下、对赌失败且回购义务明确的前提下，迪安诊断仍于 2020 年 5 月与张立民签署补充协议，将回购义务人锁定为张立民一人。

但在提交贸仲会仲裁时，迪安诊断还是将张立民及其前妻诉至仲裁庭，追讨回购款及利息约 4175 万元——其仲裁追索对象竟然是在 106 家总投资金额 32 亿的被投资企业中，唯一一个已知被离婚的孤儿寡母群体。而中国国际经济贸易仲裁委员会 2022 年 8 月作出的裁决，也没有支持关于回购义务锁定张立民本人的诉求，支持迪安诊断向创始人张立民及其前妻共同追讨股权回购款及利息。

在中国国际贸易仲裁委员会裁定后，此前一再承诺承担回购责任的张立民并没有如约履行裁定，其前妻虽然接过了定向点金公司的股权成了大股东，但她发现定向点金公司已成空壳，该公司在山东投资的两个公司她也无法入场清理资产，甚至连公司大门都进不去。

而迪安诊断从 2023 年起向北京市第一中级人民法院申请了强制执行，导致张立民前妻的银行账户和微信支付宝账户冻结，还将其名下在住的唯一一套住宅也进行了查封，导致带着两个孩子的她无法使用自己的账户，银行贷款持续逾期，目前其住宅随时都有可能被法院没收拍卖。

一场 " 错配 " 的联姻

这场联姻为何走向破裂？表面上看，是对赌失败；深层次看，是双方从合作之初就存在的 " 基因错配 "。或者说，这场错配的婚姻，只是迪安诊断为了向其投资人有所交代，需要通过这种合资方式，不断扩大其财务报表的一种手段。

战略基因不匹配。迪安诊断是第三方医学检验巨头，核心能力在于规模化运营实验室和物流网络。它投资定向点金，本质上是将其作为主业的一个辅助配套——一个可以获取 IVD 创新项目的窗口。对迪安诊断而言，这只是 " 锦上添花 "。而对于定向点金而言，迪安诊断这样的行业龙头是园区的核心招牌和流量入口，是 " 雪中送炭 "。这种定位的巨大差异，导致双方对合作的重视程度和投入决心完全不同。一旦行业变冷，前者会优先收缩 " 锦上添花 " 的业务，而后者的生存基础则会受到直接威胁。

资源协同基因错位。迪安诊断承诺投入的是 5000 万元设备和品牌背书，是重资产，但未完全兑现。迪安诊断当时承诺的多个共投项目也没有兑现，原定的济宁第三方检测所也没有实际投入。定向点金投入的是园区运营能力和行业服务经验，是轻资产（定向点金投资园区是有实际投资金额约 780 万元和希缺资源投入的）。双方投入的资源是 " 并列 " 的，而非 " 融合 " 的。

利益与风险基因背离。迪安诊断作为投资方，核心诉求是财务回报，一是采用设立参股公司的方式扩大应收账款，提前锁定收益，二是用对赌协议来确保资本安全。定向点金作为创业公司，核心诉求是产业成长和自身发展。

这种模式的好处在于，在行业顺风顺水时二级市场投资者可以被增长蒙蔽，当定向点金这类的被投公司在成长中遇到困难时，迪安诊断的风控机制的对赌条款就会启动，要求 " 止损 "，而非 " 共渡难关 "。你关心的是如何活下去，而我关心的是你能否兑现对我的承诺——这成了双方最终对簿公堂的核心矛盾。

在 2020 年到 2022 年底之间，迪安受益于新冠红利，三年间公司分别实现营收 106.49 亿元、130.83 亿元、202.82 亿元。在营收刺激下，迪安诊断股价连连攀升，2021 年 1 月 22 日，迪安诊断股价创出了每股 52.69 元的历史高度，但此后随着新冠常态化以至于后来取消高压防控态势，迪安诊断的股价不断跌落，2024 年 9 月 18 日甚至跌至每股 8.08 元。

2025 年，在集采执行、检验套餐解绑、医疗服务调价及增值税率变动等多重政策叠加下，IVD 板块整体承压，全年营业收入、归母净利润和扣非净利润同比分别下降 11.91%、25.23% 和 31.98%。2025 年全年注销体外诊断相关公司 2319 家，同期仅有 235 家新注册，超过 10 倍的倒挂差距。

迪安诊断自身也未能幸免。

现金流压力下的司法追偿

告别新冠红利期后，和行业里的其他诊断公司一样，迪安诊断也迎来了其公司历史上的现金流紧张时刻。

2025 年财报显示，迪安诊断全年实现营业总收入 100.96 亿元，同比下降 17.22%。这已是该公司连续第三年营业收入下滑—— 2023 年营业总收入为 134.08 亿元，同比下降 33.89%；2024 年进一步下滑至 121.96 亿元，同比下降 9.04%。

在净利润方面，迪安诊断 2024 年预计归母净利润亏损 2.7 亿元至 3.7 亿元。应收账款问题尤为突出——从 2021 年至 2024 年上半年，公司应收账款分别为 62.9 亿元、99.6 亿元、80.5 亿元、85.67 亿元，2023 年一季度更是突破了百亿元。

迪安诊断的扣非净利润同样值得关注，财报显示，该公司 2025 年的扣非净利润 1183.94 万元，同比扭亏。但报告期内，公司合计非经常性损益为 3221.33 万元，其中计入当期损益的政府补助为 3645.86 万元，少数股东权益影响额（税后）为 1118.55 万元，非流动性资产处置损益为 -2122.06 万元。

表面看，3221.33 万元的非经常性损益帮助公司实现了归母净利润扭亏为盈。但细拆构成不难发现，其中 3645.86 万元来自计入当期损益的政府补助——这类补贴与地方产业政策挂钩，不具备任何可持续性。与此同时，-2122.06 万元的非流动性资产处置损益意味着公司在出售房产、股权等资产时整体录得亏损。

在这样的大背景下，迪安诊断必须收缩战线，聚焦核心业务。首先动手的地方当然是裁员。根据财报数据，2025 年末公司员工总数为 7462 人，相较于 2024 年末的 8773 人净减少 1311 人。再往前追溯，迪安诊断在 2022 年末员工人数为 13128 人。2023 年末为 10843 人，减少了 2285 人，2024 年继续减少 2070 人，年末员工人数 8773 人。三年间，员工数从 13128 人持续缩减至 7462 人，累计减员 5666 人，规模近乎砍掉近半。

拖累主业、协同效应有限的边缘投资，在投资亏损与资金压力下，自然成为被清理的对象，迪安诊断开始收缩战线、断臂求生。

2024 年 9 月，迪安诊断以 1.4 亿元向泰格医药出售观合医药约 40.57% 股权，这一 " 卖子 " 举动被视为收缩的信号。观合医药由迪安诊断与泰格医药于 2016 年共同孵化，主营 CRO（医药研发外包）业务。但 2024 年上半年，观合医药营收仅 7300.09 万元、净利润 590.82 万元，体量远不足以支撑其估值。迪安在此类需要持续资金投入且回报周期漫长的领域布局多年，却在退出时不得不依赖关联方接盘。

在 " 现金流为底线 " 的生存逻辑下，迪安诊断通过司法途径强力追索过往投资款项，以回笼资金、弥补亏空。表面看，定向点金仲裁案件是一起标准的对赌协议违约追偿案。但深入案件细节，迪安诊断在明知对方婚姻关系已解除、股权已依法变更、债务承担主体已重新约定的情况下，依然将已经离婚数年的前妻列为共同追索对象，并申请查封其名下房产——这一做法的合理性与正当性，值得商榷。

对投资者而言，这一系列动作传递的信号并不乐观。投资本应通过被投企业的成长实现增值，而迪安诊断如今却需要反复依赖仲裁、资产处置等强制性手段来回收本金——当一家公司把大量精力从业务经营转向诉讼追偿，其长期价值创造能力难免令人质疑，在自主研发缺位、现金流紧张的背景下，迪安诊断能靠 " 打官司 " 维持多久，正成为市场越来越关心的一个问题。