每经评论员 | 杜恒峰

编辑 | 梁露月 杜波 校对 | 段炼

7 月 14 日晚间，长鑫科技公布了 IPO 发行价：8.66 元 / 股，按照发行后的总股本计算，对应发行总市值约为 5792 亿元。和市场预期的万亿元市值，甚至 3 万亿元市值相比，这样的发行价算不算 " 白菜价 "？

以发行市盈率这一指标看，长鑫科技可谓多年来 A 股 IPO 最大的 " 矛盾体 "：参照 2025 年归母净利润对应的发行市盈率为 314 倍（超额配售后，下同），排在 2020 年以来（下同）A 股总计 1916 起 IPO 第 19 位（剔除未盈利公司，下同）；如果参考公司 2026 年上半年的业绩指引，其归母净利润在 500 亿元 ~570 亿元之间，以此估算的发行价动态市盈率在 5~6 倍之间，而此前的最低值为海博思创发行估值对应市盈率的 6.14 倍，长鑫科技可以说是 " 最便宜 "。

这种矛盾，正是长鑫科技定价最重要的考量因素。存储是一个典型的周期性行业，目前存储正处于行业有史以来最大的繁荣期，长鑫科技利润的爆发式增长也源于此。资本市场定价不仅考虑现在，更需要考虑预期、考虑长远。行业周期有繁荣，也就必然会有收缩和低谷，市场定价需要综合考量，而不是简单给出一个线性增长的估值。

对比同行，长鑫科技的发行市盈率并不算低。据公开资料，参考 7 月 13 日的收盘价，三星、SK 海力士和美光的预测市盈率在 5.2~8 倍之间。但这样低的市盈率仍具有迷惑性，因为一旦企业利润稍微下滑，市盈率就会急速扩大，这正是市场谨慎给出估值的原因。以美光科技为例：2018 年 5 月其股价在 61 美元左右，市盈率仅 4.6 倍，半年后股价腰斩；2021 年 12 月股价 92 美元、市盈率 11.6 倍，9 个月后股价同样接近腰斩。

市场尚未见到长鑫科技经历完整的行业周期，并不清楚其应对周期波动的能力；还有一个不容忽视的情况是，作为后来者的长鑫科技，无论是在技术能力、产品线丰富程度、市占率上，相比 3 家美韩大厂都还有着显著差距，而这些差距对竞争力至关重要。基于这些因素，其 IPO 定价看似保守，实则是理性、审慎的选择。

跳出行业、企业本身，IPO 定价也必须充分考虑投资者的利益。IPO 定价可以调节，但二级市场不受少数人影响，参考过往经验，长鑫科技上市首日股价有极大概率录得高涨幅。同样是打新股，网上申购可以当天卖出，但网下申购（70% 比例）和战略配售的投资者都有限售期，前者 6 个月，后者 12~36 个月不等。当前全球资本市场最拥挤的交易板块即存储芯片，股价大起大落已经成为近期常态，6 个月也好，3 年后也好，无论是行业基本面还是资本市场，都可能和当下情况完全不同。战略配售投资者需要较高的安全垫，才能履行好长期资本、耐心资本的角色，成为稳定股价的重要力量。

在长鑫科技的战略配售名单中，还有大量上下游的合作伙伴，包括澜起科技、拓荆科技、通富微电、沪硅产业以及小米、TCL、蔚来、阿里云等。上游伙伴能够增强长鑫科技的产业链协同能力，保障关键资源供给；下游伙伴可以拓展终端应用、云计算、通信设备、智能汽车等场景的产品需求。以高吸引力的战略配售价格绑定业务合作对象，可以维持更长期的 " 投资—被投资 " 关系，反过来也有助于维系长期业务合作关系。

此外，长鑫科技战略配售还有 4 只员工集合资管计划参与，合计获配 1.84 亿股，对应金额 15.93 亿元。芯片行业是人才密集型行业，用股权的长期价值留住关键人才是最有效的手段之一，而市场价和成本价之间的差额决定了股权价值的大小，也决定了对关键员工吸引力的大小。

长鑫科技的 IPO 定价并非白菜价，而是行业特点、企业自身、资本市场、合作伙伴、员工激励、长期投资者等多种因素共同作用的结果。一级市场定价是一次性定价，二级市场的长期走势才是所有相关利益者的 " 最大公约数 "。IPO 定价足够理性，广大投资者也应当对这起超级 IPO 抱有理性判断——上市只是开始，检验长鑫科技真正价值，仍需要时间才能给出更准确的答案。

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