国内 DPU 厂商云豹智能 6 月 30 日向深交所递交创业板 IPO 材料，成为创业板第四套上市标准下首家申报的 DPU 芯片企业，被市场视作 " 国产 DPU 第一股 "。而随着招股书披露经营数据，市场出现两类争议声音：连续三年归母净利润亏损和营收高度依赖单一大客户。

创业板第四套上市标准的落地，彻底打破了上市必须盈利的限制，精准适配高端芯片这类前期重投入、暂未盈利的硬科技企业。破解芯片 " 卡脖子 " 是国家核心战略任务，目前数据中心三大核心算力芯片中，CPU、GPU 赛道国产替代已取得阶段性成果，海光、华为鲲鹏、寒武纪、华为昇腾等本土企业持续突破，相关供给短板逐步缓解。而作为算力底座第三大关键赛道的 DPU，长期被海外厂商垄断，是 AI 产业链国产替代亟待攻克的关键环节，这也是资本市场推出创业板第四套上市标准，重点扶持云豹智能等 DPU 硬科技企业的重要政策考量。

一方面市场对云豹智能作为 "DPU 第一股 " 上市抱有大的期待，另一方面又对云豹智能有些质疑，这些质疑本质还是用成熟消费企业、传统制造业的盈利与客户评价标准，去衡量尚处于商业化早期的高端算力芯片企业。

纵观国内已登陆资本市场的国产芯片龙头，上市前大多经历过大额研发亏损、头部客户依赖、营收短期爆发的完整成长周期。云豹智能当下所面临的杂音，并非经营风险，而是 "3U" 赛道重投入、长周期、先验证后放量行业属性下的 " 共性阵痛 "。

短期利润承压，DPU 厂商的 " 阵痛 "

云豹智能成立于 2020 年 8 月，是我国全功能 DPU 市场国产独立厂商的领军者，专注于云计算和数据中心数据处理器芯片和解决方案的研发。从业绩表现看，其成长曲线十分突出：2023 年营收仅 17.32 万元，2024 年跃升至 3635.57 万元，2025 年大幅增长至 3.70 亿元，同比增幅超 900%，增速显著高于同期同类芯片企业。

集微网注意到，营收高速增长的另一面，是其连续三年处于账面亏损状态，这也成为近期资本市场持续讨论的核心关注点之一。事实上，这与 DPU 行业资金密集、产业化周期长的发展特征高度相关，高额的研发开支造成短期利润承压。云豹智能近三年累计研发投入达 17.58 亿元，仅 2025 年研发投入就占营收比例达 150.12%。

在传统投资认知中，连续亏损往往是企业经营的敏感风险信号。那么，倘将该标准套用至 A 股国产芯片上市公司中，是否依旧适用？

以国产 GPU 龙头寒武纪为例，其 2020 年以 " 国内 AI 芯片第一股 " 之姿登陆科创板，招股书数据显示：2017 年至 2019 年，营收从 784 万元增长至 4.44 亿元，实现超 50 倍跨越式增长；但三年累计亏损超过 16 亿元，核心原因正是高额持续的研发投入。此后，寒武纪迅速完成芯片产品的技术打磨、适配迭代与商业化闭环，逐步开拓多元客户。直至 2025 年，寒武纪营收同比增长 453.2% 至 64.97 亿元，实现盈利拐点。无独有偶，国产 CPU 龙头海光信息上市前同样存在利润承压，并在产品完成多场景落地、客户矩阵持续拓宽后，迅速实现稳定盈利。

在算力体系中，"3U"（CPU、GPU、DPU）各司其职，共同构筑起现代算力产业的核心硬件底座。其中，DPU 作为新一代智算中心的核心芯片，行业前期需要投入巨额研发资金、历经漫长的技术迭代与产品验证周期，初期阶段性亏损、持续投入是产业发展的必然常态，也是所有头部芯片企业成长的必经之路。

显然，云豹智能的经营特征符合硬科技赛道早期 " 巨额研发投入、阶段性亏损 " 的共性规律，剥离短期账面数据的干扰，其成长曲线清晰向好。

至于市场热议的 2025 年大额亏损存在明显的非经营性扰动因素。数据显示，云豹智能 2023-2025 年归母净利润分别为 -6.67 亿元、-6.10 亿元、-11.89 亿元，2025 年的归母净利润亏损包含了 6.43 亿元一次性股权激励股份支付费用。剔除非经常性损益后，2025 年扣非归母净利润亏损仅 5.62 亿元，较上年同期已持续收窄。

对于硬科技企业而言，短期亏损是打磨产品的必要代价，而国家层面的顶层政策加持，则为企业长期发展筑牢行业底盘、打开成长天花板。

2023 年 10 月，工业和信息化部等六部门联合印发《算力基础设施高质量发展行动计划》，明确提出 " 针对智能计算、超级计算和边缘计算等场景，开展数据处理器（DPU）、无损网络等技术升级与试点应用，实现算力中心网络高性能传输。" 这一顶层政策的落地，将 DPU 纳入国家算力基础设施核心建设体系，为国内 DPU 产业规范化、规模化、高速化发展提供了坚实的政策保障与清晰的发展指引。

头部客户先行验证，多元布局全面落地

回望来路，云豹智能发展历程虽短，但成长速度、技术成果均创下行业罕见纪录：2021 年完成首轮天使轮融资，仅两年多就实现 DPU 芯片一次性流片成功，旗下 A0 版本产品更是实现零晶体管修改直接量产。凭借过硬的产品性能与技术实力，云豹智能 DPU 系列产品历经工信部严苛评审后，成功入选中国制造 " 十四五 " 成就展，亮相国家博物馆并跻身 " 国之重器 " 阵列，充分印证其技术实力与国家级产业价值。

DPU 作为数据中心、AI 智算的核心加速芯片，并非通用标准化产品，需要与服务器集群、云操作系统、算力设备进行深度软硬件适配，整体调试、测试、迭代周期漫长。纵观海外 DPU 龙头企业发展规律，也需要历经三代技术迭代、长达 7 年的研发打磨才能实现技术成熟与商用落地，而云豹智能仅用不到三年时间便实现跨越式发展。这既得益于云豹创始人萧启阳博士（Sunny Siu）与其组建的团队背景密切相关。萧博士是在国内大芯片行业创始人里，罕有兼负顶尖学术背景和成功创业经验的，二十四岁就获得斯坦福大学电子工程博士学位，其博士论文攻克人工智能领域悬置三十余年的经典理论难题，相关研究成果编撰成书《Discrete Neural Computation: A Theoretical Foundation》，收获人工智能之父马文・明斯基亲笔作序推荐，凭借突破性研究斩获美国国家科学基金会青年研究员奖，后来长期专注网络与分布式计算方向研究，曾在 MIT 任 endowed-chair 副教授。在创立云豹智能之前已有大芯片领域创业经验，其之前在硅谷作为联合创始人的网络处理器公司后被博通以 37 亿美金收购。同时，云豹智能的核心团队来自博通、英特尔、ARM、华为海思、阿里巴巴等公司，覆盖网络芯片、云计算与系统架构等多个方向。

企业深度合作腾讯、中国移动等行业头部客户，依托丰富的业务场景、海量的算力需求与严苛的落地标准，持续优化技术体系，快速适配国内算力中心应用场景，大幅缩短技术迭代与产品落地周期。

主动深化与头部客户战略合作，是算力赛道企业加速产品迭代、拓宽业务发展空间的核心商业化路径。腾讯云作为国内头部云服务商（CSP），其在通算、智算、存储、安全等核心场景的需求沉淀与产品级生态合作，可为云豹 DPU 产品的优化迭代提供关键支撑，适配腾讯云的 DPU 解决方案可满足国内云行业绝大多数通用场景与功能需求，为云豹智能拓展其他云服务商和电信运营商客户筑牢产品基础。

腾讯云严苛的量产标准化流程与质量管控体系，推动云豹智能芯片完成从小批量灰度导入到现网规模化部署，实现十万卡级别量产，这一过程充分验证了云豹 DPU 产品的大规模量产能力，为中国移动等客户的规模化部署应用提供示范。

不容忽视的一点是，腾讯还是云行业技术峰会的组织者与引领者，云豹 DPU 可参与 ODCC 超节点、池化方案等行业标准建设与下一代技术迭代，有效提升产品行业认可度与市场推广优势。目前，依托腾讯智算集群的大规模部署，云豹自研的 400Gbps 全功能 DPU 芯片完成了严苛的场景测试与性能打磨。

业界观察，在完成头部客户验证后，云豹智能的客户多元化布局已全面提速，搭建起覆盖运营商、政企、金融、整机厂商的 " 多维矩阵 "。近日，云豹智能与超聚变达成深度战略合作，将 DPU 产品嵌入全系服务器设备，面向全国政企、行业客户输出国产化算力解决方案。随着客户版图持续扩张、下游覆盖场景持续拓宽，云豹智能逐步形成多元均衡、层次清晰的优质客户结构，发展趋势明朗。

从应用场景来看，在算力产业的三足架构中，DPU 赛道具备极强的延展性。其作为 AI 智算、云计算、数字基建的核心底座，除了现有数据中心场景，还可广泛应用于 5G/6G 边缘计算、网络安全加密、工业、智能存储等多元赛道。

正如之前所说，云豹智能 DPU 芯片累计出货量已突破 10 万颗，也充分验证了产品稳定性、先进性与可靠性。目前，云豹智能已启动 800G、1.6Tbps 新一代 DPU 芯片研发；同时芯片设计流程已全面转向 "All in AI"，目标是成为中国最高效的芯片设计公司。随着云豹智能高端产品持续迭代落地，有望切入更多高价值细分场景，打开全新增长空间。

"3U" 概念下，市场疾呼千亿龙头

就 "3U" 概念而言，国产 CPU 赛道有海光、龙芯等，GPU 赛道有寒武纪、摩尔线程、沐曦等，市值大多在数千亿元量级。令人振奋的是，DPU 赛道目前仅有云豹智能处于头部位置（以 2025 年收入计，在中国全功能 DPU 市场排名国产独立厂商第一），尤其全球 DPU 市场被英伟达、博通等国际巨头牢牢垄断，在国内高端 DPU 国产化率较低的背景下，其稀缺性更为显著。

弗若斯特沙利文报告显示，国内 DPU 市场规模 2025 年约为 500 亿元，到 2030 年有望扩张至约 1290 亿元，千亿级市场规模近在眼前。在广阔的市场蓝海之中，云豹智能是国内少数实现 DPU 芯片全流程自主研发、规模化商用的企业，位列国产独立厂商全功能 DPU 销量榜首，而背靠国内庞大的算力蓝海市场，在短期技术积累与产品验证后，已然快速站稳国内 DPU 行业第一梯队。

值得一提的是，传统上市标准以盈利为核心考核指标，往往难以适配半导体、人工智能等前沿产业 " 前期高投入、中期稳增长、后期高盈利 " 的发展特征，导致大量优质科创企业被挡在资本市场门外。今年 4 月，创业板第四套上市标准的落地，彻底打破 " 盈利绑定 " 的桎梏，精准适配未来产业、新兴产业的发展属性。云豹智能以 142.73 亿元的投后估值、3.7 亿元的年度营收、三年超 17 亿元的累计研发投入完美契合第四套上市标准的高研发准入要求，各项核心指标大幅高于上市门槛。

依托本次 IPO 拟募集的 30.35 亿元资金，云豹智能将全力投入新一代全功能 DPU 研发及产业化项目、新一代 AI DPU 研发及产业化项目、下一代高性能 DPU 核心技术研发项目，持续缩小与国际巨头的技术差距。随着产品迭代成熟、规模化出货落地、客户结构持续优化，云豹智能测算预计最早 2028 年盈利（不构成业绩承诺），实现从高研发投入到高盈利回报的蜕变，有望同已经上市的寒武纪和海光信息成为同一发展轨迹。

站在产业投资视角来看，评判硬科技企业需要跳出传统制造业的短期获益思维，不以 " 短期盈利论英雄 "。作为稀缺的国产 DPU 标的，云豹智能在 IPO 阶段呈现的阶段性亏损、客户集中度较高等特征，也是国内高端芯片产业实现自主突破过程中普遍面临的阶段性挑战。依托行业政策扶持、算力产业发展红利与国产替代需求的多重驱动，该厂商长期成长潜力值得持续关注，有望成为我国算力芯片自主可控的核心标杆。