最新业绩报告显示，五粮液二季度净利润仅约十亿元，下滑明显，市场上于是有了 " 五粮液前途已黯淡 " 的声音。但换个角度问：五粮液，与中国 GPU 企业——寒武纪、沐曦、摩尔线程、壁仞科技——到底谁的前途更黯淡？用数据考证下来，真正前途黯淡的，未必是五粮液。

一边是确定性鲜明的传统白酒，一边是炙手可热却充满变数的 GPU 芯片——两种资产，两种命运。

01

全球 GPU 市场：一家独大的寡头格局

很多人可能觉得，我是不是脑袋被门挤了？GPU 芯片是当下最热门的行业，怎么会说这些公司前途黯淡呢？

先看一组由 DeepSeek 提供的客观数据——全球 GPU 市场份额。这组数据相当震撼：英伟达占90%，AMD 占8%，英特尔占1%，其他厂商合计仅1%。换句话说，全球 GPU 市场被英伟达和 AMD 两家公司高度垄断，且是一家独大的超级寡头格局。

换句话说，全球 GPU 市场实际上被英伟达和 AMD 两家公司垄断。英特尔只占 1% 的市场份额，几乎可以忽略不计。这是一个典型的超级寡头市场，而且是一家独大的格局。

英伟达以约九成份额独霸全球 GPU 市场，其余玩家在夹缝中生存——这是典型的 " 赢家通吃 " 结构。

这种产业结构持续了多久？实际上已经持续了五十多年。

大家知道，在 GPU 崛起之前，CPU，也就是台式机的中央处理器，才是最核心的芯片。当年全球 CPU 市场的格局就是：英特尔占 90% 左右，AMD 占百分之几，其他厂商合计不到 1%。这种格局从 20 世纪 70 年代一直延续下来。到了今天，技术从 CPU 发展到 GPU，但产业结构并没有发生本质变化。

五十多年的历史已经证明，芯片产业的竞争格局，注定就是一家独大，最多容纳两三家企业，实际上连第三家都很难长期生存。

02

五十年的产业规律：

进不了前三，就没有未来

我以前在证券公司负责计算机网络，当时接触最多的就是英特尔和 AMD。我印象里，20 世纪 90 年代，日本 NEC 也做过 CPU，但后来还是消失在历史长河中。

所以，几十年来，芯片产业一直遵循同一个规律：投入巨大、风险巨大、技术极其复杂，只有做到全球领先，拥有足够大的市场份额，才能支撑持续不断的研发投入。

今天的 GPU 市场也是如此，而且比 CPU 时代更加集中。不是像蒙牛、伊利那样各占几十个百分点，也不是啤酒行业几家企业均衡竞争，而是英伟达一家占 90%，AMD 占 7% 至 8%，剩下所有企业加起来只有 1% 左右。

CPU 时代是英特尔 90%、AMD7% 至 8%；GPU 时代变成了英伟达 90%、AMD7% 至 8%。企业变了，但产业规律没有变。

" 任何一家 GPU 企业，如果最终不能进入行业前三，就基本没有未来。" 这是我整个分析里最重要的逻辑。从 CPU 时代到 GPU 时代，五十多年的产业数据都在说同一件事：进不了前三，就没有生存空间。

这是我整个分析中最重要的逻辑。五十多年的产业数据，从 CPU 时代到 GPU 时代，都反复证明了这一点：进入不了前三，就没有生存空间。

在这个事实确立以后，我们再来看中国 GPU 企业。

03

中国 GPU 市场：十几家混战，上市企业全未进前五

美国的技术封锁、" 卡脖子 "，确实给了中国自主发展 GPU 的机会。但中国企业进入这个行业，同样要服从 GPU 产业自身的规律，而不是例外。

不仅 CPU 和 GPU 如此，存储芯片也是如此。存储芯片的技术难度还低于 CPU 和 GPU，但放眼全球，也只有三家主要企业——韩国两家、美国一家。这就是芯片产业的特点，进不了前三，就没有活路。

再看中国存储芯片的发展。根据我目前掌握的信息，中国真正具有代表性的企业也就是长鑫存储和长江存储两家，这同样符合芯片产业的规律。因为企业太多，产业资源就会被分散，既无法持续投入研发，也无法形成规模优势。

但是 GPU 不同。

根据 DeepSeek 提供的数据，目前中国 GPU 市场已经有十几家企业参与竞争。

十几艘小船追逐同一头行业巨鲸——中国 GPU 赛道拥挤而凶险，最终能留下的恐怕只是极少数。

市场份额分别是：英伟达约 55%，华为约 20%，阿里巴巴约 6.6%，排在第三。很多人可能都不知道，阿里巴巴其实也在做 GPU。

第四名是 AMD，占 4%；第五名是百度，占 2.9%；随后才是寒武纪、海光信息、沐曦股份等企业，市场份额都只有 1% 左右。摩尔线程甚至没有进入前十名，后面的第八、第九名也是很多人并不熟悉的公司。

也就是说，中国 GPU 市场目前有十几家企业在竞争，而全球最终能够长期存活的，往往只有两三家。

这说明，中国现在仍处于追赶阶段，所以很多企业都在布局 GPU，都希望成为最后留下来的胜者。

但回到产业规律来看，无论是寒武纪、摩尔线程、沐曦股份，还是在香港上市的壁仞科技，目前都没有进入中国 GPU 市场前五名，这是一个客观事实。

如果按照芯片产业五十多年来的发展规律，进不了前三，就很难有未来。

再进一步假设，如果未来中国完全禁止国外 GPU 进入中国市场，那么中国 GPU 市场最终将完全由本土企业竞争和分配。在这种情况下，最终能够生存下来的，也仍然只会是极少数几家企业，而不可能十几家企业同时成功。

DeepSeek 还提供了另一组数据。如果剔除外国企业，只看中国本土 GPU 厂商，华为占本土市场份额 49%，接近一半；阿里巴巴占 16%，百度占 7%，寒武纪占 7%，海光信息占 5%，沐曦股份占 4%。其他企业我就不一一列举了，摩尔线程、壁仞科技都没有进入本土厂商前十名。

这才是真正的市场格局。

即便剔除外国企业，只看中国本土企业，华为仍然占据近一半的市场份额；阿里第二，百度第三，寒武纪第四。也就是说，寒武纪仍然没有进入前三名。

因此，对于 GPU 产业来说，进不了行业前三名就很难生存这一产业规律，并没有被颠覆。

即使未来中国 GPU 市场完全由本土企业构成，寒武纪也只是第四名，仍然没有进入前三。而中国已经上市的 GPU 芯片企业，竟然全部没有进入真正意义上的 " 生存线 "，这是我研究这些数据之后发现的一个事实。

根据相关数据，华为 2025 年芯片业务收入约 100 亿美元，折合人民币约 700 亿元。而寒武纪作为中国上市 GPU 企业中营收最高的企业，营业收入大约只有 70 亿元左右，仅相当于华为的十分之一。

芯片产业的特点就是大者恒大，只有做大才能活下来。

英伟达占全球 90% 的市场份额，市场不会平均分配，不像啤酒、乳业那样几家企业可以长期共存。芯片产业的规律就是，进不了前三名就没有生存空间，即使进入第三名，占有率也只是个位数。

目前，中国 GPU 市场已经形成了华为一家独大的格局，第二是阿里，第三是百度。

我们再来看估值。

04

估值泡沫：市值与地位严重背离

市值被吹成虚胖的金色泡泡，而地基之下的真实营收与产业规律，才是决定生死的硬指标。

这些 GPU 芯片企业整体所蕴含的风险，我认为甚至超过当年的乐视网。创业型企业的特点就是：成功了价值巨大，失败了就可能彻底退出市场——而这种极高的风险，并没有反映在它们目前的估值里。

如果不算外国企业，百度 GPU 业务的市场份额已经超过寒武纪。而 GPU 只是百度旗下的一个业务板块，已经包含在百度整体市值之中。

百度目前的总市值不到 3000 亿港币，大约 2926 亿港币。而寒武纪的总市值一度达到 1 万亿元，目前仍有 8000 多亿元。与此同时，摩尔线程、沐曦股份的整体估值，也都高于百度整个公司的总市值。

这意味着，百度一个子公司的 GPU 业务，市场地位高于寒武纪、摩尔线程、沐曦股份，而百度整个公司的市值，却低于这些企业。

这里面到底有没有泡沫？我把逻辑论证到这里，答案其实已经很清楚了。

真实情况是，百度 GPU 业务的市场份额和行业地位，高于摩尔线程、沐曦股份和寒武纪，而百度整个公司的市值不到 3000 亿港币；寒武纪却一度达到万亿市值，摩尔线程、沐曦股份也达到三四千亿元估值。

在我看来，这里面存在着明显的泡沫。

而且，这种泡沫不仅仅是估值偏高的问题，更重要的是，它没有把企业面临的生存风险体现出来。

寒武纪目前至少还排在行业前列。如果只看本土企业，它大约排在第四名，我们姑且认为，它未来还有机会冲击前三。

但是，我认为摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技，进入前三名的可能性则更低。

这就是创业型企业最大的特点：成功了，价值巨大；失败了，就可能彻底退出市场。

然而，这种极高的风险，并没有反映在它们目前的估值当中。

因此，我想提出一个观点：这些 GPU 芯片企业整体所蕴含的风险，我认为甚至超过当年的乐视网。

如果有人觉得这个观点过于激进，不妨认真研究一下我的逻辑。

我的逻辑很简单，也有产业规律作为依据：过去五十多年，无论 CPU 还是 GPU 产业，最终能够活下来的始终只有前两三家企业，而且市场份额高度集中，第一名遥遥领先，第二、第三名都已经被大幅压缩，更不用说后面的企业。

目前，中国从事 GPU 研发的企业有十多家，而真正排在前三的是华为、阿里和百度。华为占据近一半市场份额，芯片业务收入已经达到 100 亿美元，约合人民币 700 亿元。

相比之下，目前上市 GPU 企业的营业收入大多只有几十亿元，甚至只有十几亿元。

在十多家企业同时竞争的过程中，主营收入只有十几亿元的企业，按照芯片产业的发展规律，未来很难拥有真正的生存空间。

然而，就是这些面临巨大竞争压力的企业，却在二级市场以三四千亿元，甚至更高的市值进行交易。这，就是我看到的真实情况。

所以，我自己也挺感慨。我并不是特别懂 GPU，也不是芯片行业的专家，但仅仅依据产业规律和公开数据，把这些事实推演下来，我就敢得出一个判断。

我甚至敢跟大家打个赌，摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技这几家公司，很可能已经出局了。

为什么这么说？因为到今天，它们都没有进入市场前五名，有的甚至连前十名都看不到。在芯片产业里，这意味着什么？意味着生存空间已经越来越小。

过去五十多年，无论是 CPU 还是 GPU，全球核心芯片产业最终都只有两三家企业能够活下来。最后留下来的格局一定是：第一名占据百分之八九十的市场份额，第二名、第三名分剩下的一点市场，勉强能够生存。

所以，我认为，这里面蕴含着巨大的泡沫，也蕴含着巨大的风险，而且这些风险，其实通过产业规律就能够看出来。

最后，再回到五粮液。

05

回到五粮液：白酒价格带的确定性

五粮液最近确实遇到了一些困难，业绩也不理想，但五粮液所在的产业，与芯片产业完全不同。

芯片产业是进不了前三名就可能出局；而白酒产业不是。

十多年前，我研究白酒行业时，全国有几千家白酒企业。现在虽然经过淘汰，仍然还有几百家。

白酒是一座分层稳固的金字塔：每个品牌守着自己的价格带，各得其所，而非你死我活。

白酒行业是一个典型的塔形产业结构。

茅台和二锅头并不竞争；茅台和五粮液有一定竞争；五粮液与洋河、山西汾酒的竞争也主要集中在相邻价格带。

因为白酒竞争的是价格带。

1000 元以上有 1000 元以上的竞争，500 元到 1000 元有 500 元到 1000 元的竞争。五粮液正好处在七八百元到 1000 元左右的价格带，上面面对茅台，下面面对泸州老窖，各自都有稳定的消费群体和市场空间。

大家都守着自己的价格带经营，都有各自的客户。

目前，中国白酒行业受到的是周期性影响，表现为库存增加、需求不足。但随着时间推移，库存逐步消化，新的价格和销量重新达到平衡，行业又会进入新的增长阶段。

因此，五粮液今天遇到的困难，无论困难有多大，本质上都是时间问题、周期问题。

困难大，恢复时间长一点；困难小，恢复时间短一点。

但它未来的确定性并没有改变，更不存在生死问题。

反过来看，当下火热的 GPU 产业，很多企业已经被炒到几千亿元、甚至上万亿元市值，但按照产业规律，它们反而随时都有可能失去生存机会。

作为传统行业里的 " 老登 "，白酒这一轮调整确实很惨烈。五粮液也发生了不少事件，引起了市场争议。

但是，我认为，它的未来并没有根本性的不确定。

人总是要喝酒的。

不是每个人都喝茅台，没有那么多人消费得起茅台；喝不起茅台，可以喝五粮液；喝不起五粮液，可以喝山西汾酒；再往下，还有洋河、二锅头。

白酒行业有完整的价格带，每个品牌都在自己的价格带里竞争，各得其所。

而且，白酒本身就是快速消费品，需求长期存在。

因此，这类传统产业反而具有更高的确定性，更高的未来可预见性。

中间出现波动，也只是周期性的波动，是暂时的、阶段性的，也是可以克服的困难，并不涉及企业的生死存亡，更不涉及产业格局被彻底颠覆。

老登 vs 小登，答案其实一目了然

NOTICE

当下火热的 GPU 产业，许多企业被炒到几千亿甚至上万亿市值，却随时可能失去生存机会；而作为 " 老登 " 的白酒，这一轮调整固然惨烈，但它的未来并没有根本性的不确定。中间出现波动，只是周期性的、暂时的、可以克服的困难。谁的投资价值更高、风险更大、未来更具确定性，我想结论已经很清楚。