（来源：价值目录）

花旗上周跑了一趟中国，把储能跟电池产业链摸了个遍。

也跟国轩高科的管理层聊了聊。

聊完后直接给了个买入评级，目标价 42.70 元，比现在 27 块的股价高出一大截，58% 的上行空间。

报告很短，几个看点挺实在。

花旗 2026 年 7 月 20 日发布的国轩高科研报封面

1）上半年出货 65GWh，储能满产、动力七成

国轩今年上半年电池出货量大概在 65GWh 左右。储能这块产能利用率已经拉满了，动力电池大概七成。

全年指引没变，还是 150GWh，其中储能电池大概占 45GWh。

管理层说下半年产出会比上半年明显好一些，主要是年底出口退税要砍，厂商都在赶工出口，这个逻辑倒也说得通。

2）年底产能冲到 260GWh，储能扩了 40GWh

去年底有效产能是 150GWh，今年规划新增 40GWh 储能加 70GWh 动力，年底能干到 260GWh。

不过要注意，新增的储能产能虽然年内能投产，但真正的量得等到 2027 年才释放出来。所以今年的增量主要还是看动力那边。

3）海外产能摩洛哥先跑，美国跟斯洛伐克还在排队

国轩在海外铺了三个基地。

摩洛哥 20GWh 的项目预计今年就能投产，进度最快。斯洛伐克 20GWh 和美国 15GWh 的项目要晚一些，具体看审批和建设的推进情况。

海外建厂的成本比国内高不少，国内大概 1 亿人民币一个 GWh，海外只会更贵，但没办法，要出海就得舍得花钱。

4）原材料涨价压了上半年毛利率，但成本已经传导出去了

上半年毛利率确实被原材料涨价搞得有点难受。

不过好消息是，到上半年末，国轩已经把上涨的成本成功传导给了大多数客户。

管理层预期下半年利润率会改善，这个如果能兑现，对股价是个实打实的支撑。

5）花旗用 EV/EBITDA 估值，15.1 倍算出 42.7 元目标价

花旗这次没用 PE 估值，选了 EV/EBITDA，主要是想避开资本结构带来的不确定性。

用的是 15.1 倍 2026 年预期 EV/EBITDA，比 2012 年以来的历史均值低了 0.5 个标准差，理由是 EBITDA 增速相比历史高位有所放缓。

算出来目标价 42.70 元，对应 2026 年 PE 39 倍、2027 年 PE 23.4 倍。站长觉得，这个估值不算激进，给得还算克制。

6）下行风险：产能爬坡慢、利润率不及预期、新能源车需求走弱

花旗也列了几个可能让股价跑输目标价的风险。

一是产能扩张爬坡比预期慢，二是产品利润率低于预期，三是新能源车需求比想象中差。这几个风险里，站长觉得第三个最值得关注，毕竟下游需求要是崩了，上游再好也白搭。

国轩高科现在的逻辑其实挺清晰的：储能加动力双轮驱动，产能拼命扩，成本能传导，下半年利润有改善预期。

花旗给的目标价 42.7 元，比现在 27 块贵了将近六成，空间是有的。

但站长也得提醒一句，电池行业竞争烈度不低，价格战随时可能再来。

竞争格局是远不如锂矿的。

《花旗 - 国轩高科 ( 002074 ) ：中国储能与电池产业链调研核心要点 -Gotion High Tech ( 002074.SZ ) Key Takeaways from China ESS and Battery Chain Tour-20260720【10 页】》