中金公司发布研报称，公募 2Q26 主动减持港股，占南向整体比例也有所下降。行业配置上，半导体与技术硬件等提升最多，媒体娱乐、能源与电商等板块明显下滑。回顾 2026 年上半年，港股的弱势与分化，本质上是信用周期 K 型分化的直接映射。就港股自身而言，要想真正走出底部，还需要更强的催化剂。该行结合对结构市 " 阶段性轮动 " 的判断，建议沿两条线索把握：一是科技仍是主线，但需等待催化剂。二是若担心科技硬件方向的催化兑现偏慢，可适度关注基本面阻力相对较小的方向作为轮动与均衡配置的选择。

中金公司主要观点如下：

从可投资的总规模上看，可投资港股公募基金的总规模环比增加，不过新发基金规模较上季度放缓。截至 2Q26，内地可投港股公募基金 ( 除 QDII ) 共 5163 只，总资产 4.4 万亿人民币，数量较 1Q26 增加 307 只，规模却环比增加 4650 亿人民币，占全部 15418 只非货基和 23.9 万亿人民币规模的 33.4% 和 18.4%。这其中，主动偏股基金 2640 只 ( 总规模 2.4 万亿人民币 ) ，数量较 1Q26 增加 124 只，整体规模上升 4,706 亿人民币。发行方面，2Q26 可投港股公募基金新发数较 1Q26 加快，总共新增 307 只，但新增规模较上季度有所回落，约 2202 亿人民币 ( 对比 1Q26 的 263 只与 2493 亿人民币 ) 。主动偏股型基金同样如此，发行速度与 1Q26 相比加速，共 124 只，但新增规模放缓至 778 亿人民币 ( 1Q26 发行 109 只与 1072 亿人民币 ) 。

图表：截至 2Q26，可投港股的内地主动偏股型基金共 2,640 只，总规模 2.4 万亿人民币…

图表：2Q26 ( 除 QDII ) 新发基金规模为 2202 亿元，较 1Q26 新发 2493 亿元有所下降

图表：主动偏股型基金 2Q26 新发基金规模为 778 亿元，较 1Q26 新发 1072 亿人民币回落

图表：截至 2Q26，可投港股基金数量 5163 只，总规模 4.4 万亿人民币…

从持仓情况上看，公募 2Q26 主动减持港股，持仓占比已低于 2Q24 时水平，占南向整体比例也有所下降。上述公募基金持有港股市值 6491 亿人民币，较 1Q26 的 8421 亿人民币减少约 23%。考虑 2Q26 恒指与 MSCI 中国分别下跌 7.7% 与 7.6%，表明公募基金有主动减持港股行为。截至 2Q26，公募基金的港股持仓占其股票投资市值比例已经下降至 23.3%，已低于 2Q24 时的 23.9%，也明显低于 1Q26 的 34.7%。进一步看主动偏股型基金，2Q26 港股持仓 3113 亿人民币，较 1Q26 降幅为 14.4% ( 上季度 3639 亿人民币 ) ，持仓占比从 1Q26 的 22.5% 下降至 15.1%，已低于 2023 年水位。这一过程中，公募持仓占南向整体 5.2 万亿人民币持仓比例也有所下降，从 1Q26 的 14.7% 下降 2.2 个百分点至 12.5%。

图表：内地公募港股持仓下降，2Q26 持仓 6491 亿人民币，较 1Q26 的 8421 亿人民币进一步减少

图表：2Q26 主动偏股型公募基金港股持仓 3113 亿人民币，占基金股票持仓下降至 15.1%

图表：…较 1Q26 的 14.7% 有所下降

行业配置：半导体与科技硬件持仓升至历史高位，互联网持仓降至历史低位

半导体与技术硬件等提升最多，媒体娱乐、能源与电商等板块明显下滑。从季度变化情况看，2Q26 老经济持仓占比从 1Q26 的 31.3% 降低至 20.6%，略高于 2025 年前三个季度水平。同期，新经济占比从 1Q26 的 68.7% 回升至 79.4%。细分看，半导体、技术硬件与设备持仓占比提升幅度靠前。相反，媒体娱乐、能源、电商等板块降幅则最大。从整体持仓比例上看，半导体、技术硬件与设备、制药等持仓比例排名最靠前；商业和专业服务、必需消费与公用事业等行业持仓比例较低。相比自身历史水平，半导体、技术硬件与设备等板块已处于历史高位；而大多数行业则处于历史低位。

图表：新经济仍是内地公募基金配置港股的主要偏好，持股占比由 1Q26 的 68.7% 攀升至 79.4%

图表：内地可投港股公募基金持股市值 GICS 一级行业分布 ( 按持股总市值 )

图表：半导体、技术硬件等板块处于 2021 年以来配置高位

前景展望：恒科等低位方向赔率已经显现，但持续上行仍需基本面兑现

回顾 2026 年上半年，港股的弱势与分化，本质上是信用周期 K 型分化的直接映射：科技和外需强劲、信用持续扩张的同时，居民信贷脉冲已回到 "9 · 24" 之前；叠加南向降温、外资分流与美联储紧缩担忧带来的资金面 " 紧平衡 "，港股整体表现明显落后。这一格局与筹码层面的变化互为印证：2Q26 内地公募主动减持港股，结构上减持腾讯 ( 00700 ) 、阿里 ( 09988 ) 等互联网传统重仓，转而抱团中芯国际 ( 00981 ) 、华虹等半导体与 AI 硬件龙头，与全球资金追逐 AI 主线的分化一脉相承。不过进入 7 月，全球高拥挤 AI 资产在泡沫担忧下出现 " 去杠杆式 " 动荡，韩国、美股科技与 A 股创业板先后调整，反而给估值与仓位均处低位的港股带来了阶段性的交易机会，部分消费和互联网板块低位反弹，结构市也开始出现阶段性轮动的迹象。

往前看，结构市将如何收场 ? 复盘 2016-2018 年漂亮 50、2019-2020 年半导体、2021-2022 年电新三轮历史经验，结构市的最终结局无外乎扩散、坍塌与轮动三种。该行认为，当前全面扩散与整体坍塌的条件均不成熟：扩散需要财政与私人信贷同步扩张，门槛较高，尽管三季度广义财政赤字脉冲或边际改善，但全年财政总量新增有限、仍以托底为主，居民信贷脉冲短期难以快速修复，K 型分化难以快速收敛；坍塌则需要 AI 产业趋势系统性证伪，而目前需求端仍在扩张，主要云厂商 ROIC 仍高于 WACC、起始杠杆显著低于互联网泡沫时期，AI 仍是信用周期中确定性较强的扩张方向。因此，更可能的情形是阶段性轮动：AI 主线信用扩张逻辑未被破坏，短期调整反而释放拥挤度与估值压力、改善赔率，后续若业绩、产品或政策催化出现，资金回归原主线的可能性较大。

就港股自身而言，要想真正走出底部，还需要更强的催化剂。从调整幅度、估值与风险溢价、盈利、资金与情绪等多个维度与历次底部对比，指数层面较历史底部仍有差距，尚未出现整体性盈利出清的信号，但部分权重个股估值、内外资配置比例与公司回购等指标已较为极致。需要强调的是，仅靠低估值难以走出持续反弹，港股要真正走出底部，还需要更强的催化剂：要么是类似 "9 · 24 时刻 " 的财政发力，要么是类似 "DeepSeek 时刻 " 的科技突破。

短期看，接下来如果有以下几个方面的积极变化，或将为港股提供助力：一是美联储紧缩预期的兑现或缓解。当前市场对加息的担忧已较多计入资产价格，即便后续加息落地、预期兑现，其边际冲击也可能有限；若紧缩担忧进一步缓解，则从分母端更有利于恒科、创新药等利率敏感型资产。二是科技波动加大背景下，内外资对港股极端低配可能带来的资金再平衡。三是国内政策的边际变化，尽管政策大幅加码、明显转向的可能性不大，但三季度财政力度较二季度或略有改善。

配置上，结合该行对结构市 " 阶段性轮动 " 的判断，建议沿两条线索把握：一是科技仍是主线，但需等待催化剂。AI 产业趋势并未系统性证伪，作为典型的高胜率、低赔率资产，低位介入与高位减仓一样面临择时问题，区别只在于左侧可能承受进一步回撤、右侧可能少获取部分反弹收益；短期调整反而有助于释放拥挤度与估值压力、改善赔率，后续可重点关注三个方面：杠杆交易与集中踩踏带来的流动性风险、7 月底 FOMC 会议提供的利率路径信息，以及产业逻辑能否获得新一轮业绩催化。

二是若担心科技硬件方向的催化兑现偏慢，可适度关注基本面阻力相对较小的方向作为轮动与均衡配置的选择。该行的赔率与胜率测算显示，资产层面，恒生科技的赔率已相对突出；行业层面，消费与互联网板块已具备较高赔率，创新药的赔率与胜率则相对较好。从仓位维度看，2Q26 公募港股持仓回到 "9 · 24" 之前、互联网持仓降至历史低位，同样为上述方向提供了一定的赔率支撑。当然，赔率的兑现最终仍依赖基本面：近期部分权重个股的大幅波动也说明，仅依靠低估值与低仓位，尚难以在风险偏好收缩阶段独善其身；只有基本面切实改善，才能真正提升胜率、打开持续上行的空间。

图表：资产配置角度，恒科已有赔率

图表：行业比较维度，互联网有赔率、创新药胜率赔率都相对较好