21 世纪经济报道记者 石恩泽 深圳报道

7 月 22 日晚，深圳市越疆科技股份有限公司（02432.HK，下称 " 越疆科技 "）创业板 IPO 获深交所上市委审议通过，成为粤港澳大湾区首家 "H 回 A" 企业。

7 月 23 日早盘，越疆科技港股高开 5.31%，开盘报 26.56 港元，成交额 379.28 万港元，总市值约 117 亿港元。

这是越疆科技两年内的第三次融资。2024 年 12 月港股 IPO 募资净额约 6.81 亿港元，2025 年 7 月又折价配售新 H 股募得 10.37 亿港元，如今再向 A 股募资 12 亿元人民币。一家尚未盈利的公司为何密集融资？答案或许藏在其基本面与战略转向之中。

营收三年复合增速 31%

招股书显示，2023 年至 2025 年，越疆科技营业收入分别为 2.87 亿元、3.75 亿元和 4.93 亿元，复合增速约 31%；同期归母净利润分别约为 -1.03 亿元、-9536 万元和 -8354 万元，三年累计亏损 2.82 亿元。2025 年扣非亏损约 1.24 亿元，较 2023 年的 1.2 亿元略有扩大。

好在公司的营收增长仍在提速。越疆科技预计 2026 年上半年实现营业收入 3 亿元至 3.3 亿元，同比增长 94.65% 至 114.12%；归母净利润预计为 -1.2 亿元至 -9000 万元，同比增亏，公司归因于具身智能研发投入加大与销售团队战略性扩张。

作为大湾区首单 "H 回 A"，越疆科技何时盈利也是市场关注焦点。招股书中，越疆科技预计 2028 年方可整体扭亏为盈。上市委会议现场，越疆科技也被要求结合竞争格局、在手订单与费用趋势，说明扭亏预测的谨慎性，并将 " 提高前瞻性信息披露审慎性 " 列为需进一步落实事项。

基本盘层面，越疆科技的龙头成色是真实的。据灼识咨询报告，按 2025 年销量计，其协作机器人出货量全球第一，市场份额 13.2%，累计装机量突破 10 万台，产品销往 100 多个国家和地区，服务比亚迪、奔驰、宁德时代等 80 余家世界 500 强企业；近三年研发投入累计 2.57 亿元，研发费用率超 20%。

但协作机器人并不是一个大市场。根据 Interact Analysis 预测，2023 年全球市场规模约 10.4 亿美元（约合人民币 70.44 亿元），到 2028 年有望涨到 49.5 亿美元（约合人民币 335.26 亿元）。因此，这个细分赛道的主业天花板清晰，这也迫使越疆科技把增长故事转向具身智能。

2024 年，越疆科技发布 X-Trainer 双臂机器人，宣告公司转型进入具身智能赛道。此后越疆科技陆续发布双足人形机器人、轮式人形机器人、四足机器人、六足机器人等全形态具身智能产品，并称自研具身大模型 " 空弈 DobotWAM"，构建起 " 一脑多体 " 具身智能平台。可以说，越疆科技在具身赛道里软硬件两手抓。

但在人形机器人这条新赛道，竞争对手也表现不俗。

港股 " 人形机器人第一股 " 优必选（9880.HK）2025 年营收 20.01 亿元，扣非亏损 7.15 亿元，扣非净利率 -35.71%。虽然优必选也在亏损，但其全尺寸人形机器人实现收入 8.21 亿元、销量达 1079 台。

将成为 A 股 " 人形机器人一哥 " 的宇树科技，在科创板 IPO 问询中披露了一组数据：2025 年，宇树科技营收 16.99 亿元，扣非净利润 5.91 亿元，扣非净利率高达 34.77%，是目前人形赛道内唯一实现规模化盈利的公司。

回 A 募资投向产业化

招股书显示，越疆科技 12 亿元募资中，5.5 亿元投向多足机器人研发及产业化，2.5 亿元投向人形机器人技术提升，其余用于营销体系建设与补充流动资金。

好在越疆科技重金投入已有产出迹象。2025 年越疆科技具身智能业务收入突破 2000 万元，同比增长 418.84%。另外，越疆科技方面披露，2026 年上半年具身业务出货金额已突破 4000 万元，约为 2025 年全年收入的两倍。今年 5 月，越疆科技还与京东签下三年战略合作协议，推动具身智能产品在消费、商业及工业场景落地。

A 股有宇树科技在前，H 股今年底少说也有 10 家具身智能公司排队 IPO，融资卡位战已经打响。

同样处于工业机器人赛道的埃斯顿（002747.SZ、02715.HK），刚走完一条逻辑相同的路。埃斯顿是国内出货量第一的工业机器人龙头，2024 年该公司受价格战与商誉减值拖累巨亏 8.1 亿元，资产负债率突破 80%；2025 年以 48.88 亿元营收艰难扭亏，归母净利润仅 4497 万元。今年 3 月，埃斯顿登陆港交所募资约 14.86 亿港元，成为国内首家 A+H 股工业机器人企业。

埃斯顿转型方向也与越疆科技如出一辙。该公司去年发布人形机器人酷卓 Codroid 02，今年 7 月再收购酷卓剩余股权加码具身智能。

如果说募资投向是回 A 的 " 表 "，估值落差就是回 A 的 " 里 "。越疆科技港股股价已从历史高点 83.8 港元回落至 26 港元附近，累计跌近七成，加之公司处于亏损期，港股再融资窗口和定价并不友好。而 A 股对机器人标的的估值与流动性向来更为慷慨。

以埃斯顿为例，其 H 股发行价对应的公司整体估值仅约 150 亿港元，A 股市值近期却维持在 350 亿元人民币上方。一位资深投行保荐人士向记者分析，对未盈利硬科技企业而言，回 A 首先是融资账，其次才是贴近本土客户与供应链的品牌账。

对于这笔融资账与估值账，二级市场已经投出了第一票。过会当日（7 月 22 日），越疆科技港股收报 25.22 港元，微跌 1.71%；7 月 23 日开盘跳涨 5.31% 至 26.56 港元，较 2024 年 12 月的 18.8 港元发行价累计涨幅超四成。

对越疆科技而言，过会只是拿到了继续 " 烧钱 " 的入场券，真正的具身智能追赶战才刚刚开局。