（来源：子健商业洞察）

引言：

量贩零食赛道已经有两个标杆玩家：鸣鸣很忙 2026 年 1 月港股挂牌，首日市值约 950 亿港元，截至 2026 年 7 月 20 日签约门店已突破 3 万家；万辰集团（旗下好想来）A 股已上市，正推进 A+H。

夹在中间的，是 " 西南王 " 零食有鸣——公开资料显示，集团旗下集合店 + 批发超市两业态合计已突破 7000 家（2025 年末约 6500 家，细分未官方拆分），川渝粤赣基本盘。创始人何劲鹏直接持股只有 23.72%，加联合创始人李澍雨 9.22%，合计 32.94%。

不到 50%，更不到 2/3。

但他控着这家公司。

他不是靠钱控股的，是靠 " 规则 " 控股的。

撰文 | 子   健

编辑 |   行   者

来源 |   子   健   商   业   洞   察

两个邵东人，2019 年在贵阳开了家小店

先认识两个人。

何劲鹏，邵东人，快消圈多次下场的天使投资人。李澍雨，也是邵东人。邵东是湖南县级市，快消圈出了不少老板，硬折扣超市龙头乐尔乐的陈正国也是邵东籍。李澍雨 90 后，2019 年之前在贵阳做过零售，一年飞行超百次跑县域市场。

2019 年 1 月 14 日，贵阳，" 黔志楚远商贸 " 注册，法人李澍雨，注册资本 250.49 万。何劲鹏是最大股东，28.3% ——也就是说从第一天起，这家公司就是 " 李在前台干、何在后台出钱 " 的双核结构，不是 2021 年才搭的。

2019 到 2020 年，他们在贵州、重庆、成都周边磨了近 100 家店。西南地方选手，没什么声响。

转折点在 2021 年初。

何劲鹏后来回忆，如果再晚半年搬到成都，可能就没有零食有鸣了。

2021 年初，零食很忙（湘军）正与赵一鸣在华中区域拉锯，顾不上西南。何劲鹏和李澍雨的判断是：等湘军腾出手西进贵阳，黔志楚远这点家底挡不住。唯一的活路是放弃贵州，挺进成都。

四川 8300 万人相当于德国（人口口径），成都 2000 万人口，华丰批发市场是西部最大零食集散。

2021 年 3 月，运营重心从贵阳转到成都（工商名从 " 贵阳黔志楚远 " 变更为 " 成都零食有鸣商业管理 "，但团队 2021 年 3 月就已迁入）。2021 年 4 月 3 日，成都双楠路旗舰店（四川首店）开业，同月敲第一轮融资——云麓 + 何劲鹏本人。

这 12 到 18 个月窗口期，是零食有鸣活下来的唯一原因。

窗口期比完美重要。很多创始人死在 " 再打磨一下 "，何劲鹏和李澍雨死在 " 再晚半年就没了 "。

但规模铺太快是要还的。2026 年 7 月 2 日，兰州市城关区市场监督管理局对零食有鸣连锁食品销售企业分公司开展行政约谈，食品安全总监、各店负责人及食品安全员等 60 余人参会——这事第六节再拆。

8 个月三轮钱，河南扩张受挫，退回 " 西南王 "

融资节奏是被窗口期逼出来的。云麓资本连续三轮担任独家 FA（同时在战略轮和 Pre-A 轮也以自有资金跟投）：

时间	轮次	钱从哪来	门店背景
2021.04	战略	云麓 + 何劲鹏本人	迁成都首店
2021.08	Pre-A	雨堃领、云麓跟	川渝铺店
2021.11	A	凯辉战略消费共创独投	西南近 100 家

8 个月完成三轮融资，数千万级别，够在湘军反应过来前把川渝密度砸出来。

代价是摊薄。几轮融资下来，何劲鹏的持股从最初的 28.3% 稀释到了 23.7225%，李澍雨也从大约 11% 降到了 9.2195%。但两人的认缴额 5 年没动——何劲鹏一直守着 70.88 万，李澍雨守着 27.54 万。注册资本从 250.49 万涨到 298.79 万，全是 A+、B+ 新股东进来撑的，老股一股没动过。

这个细节很硬：何劲鹏和李澍雨 38.13% 的经济权益底是 5 年守恒的，不是靠一致行动协议堆出来的。二人认缴额自 A+ 轮后未再增加，持股比例为后续融资摊薄所致，非主动稀释。

但河南扩张受挫。零食有鸣学零食很忙做 100 平米店型，赵一鸣已迭代出 150 平米新店型，完胜。何劲鹏和李澍雨判断 " 暂别逐鹿中原 "，退守西南 + 华南。

" 西南王 " 这个定语，是打出来的，不是喊出来的。

新希望三步递进，从 2022 年就开始了

新希望系进零食有鸣不是 2023 年 B+ 轮突然发生的，是三步：

第一步是 2022 年 3 月的 A+ 轮，昕先资本（新希望 CVC，即企业风险投资）拿了 3.73%，青檀拿了 1.54% ——纯粹探路，试试水温。

第二步是 2022 年 11 月，草根知本（新希望的消费产业投资平台）以战略合作身份进来，不拿大股，先把供应链对接上。

第三步才是 2023 年 5 月的 B+ 轮，昇望交子（新希望草根知本 + 新津政府引导基金 + 成都交子金控三方）领投 6.3385%，嘉御资本跟投——这一步才算正式定调。

B+ 前 4 个月有个关键动作，那就是 2023 年 1 月，李澍雨退出高级管理人员备案，何劲鹏新增，何从此董事长 + 总经理双职，李退到董事 +CEO。这是给新希望进场做的权力校准。

核心：23.7225% 怎么控 7000 家盘？（五层分离）

何劲鹏 23.7225% +   李澍雨 9.21295% =   32.942%，不到 50% 更不到 2/3。但他控住了。靠 " 表决权与持股比例分离 "。

第一层：董事长 + 总经理双职（2023.01）

《公司法》第 49 条赋予总经理日常经营管理权——签合同、聘副总、管运营。何劲鹏一人抓董事会召集权 + 日常执行权。就算股东会一半以上的人反对，总经理不签字日常也转不动。

第二层：两个员工持股平台的 GP 身份

根据企查查工商底档，母公司有三个员工持股平台（有限合伙），合计持股 19.972%。

零小鸣   7.2627%，执行事务合伙人（GP）为是何劲鹏本人（自然人 GP）; 平台内 9 名 LP 出资结构为何劲鹏（27.2632%）、李澍雨（27.2532%）、李凌子（16.67%）、刘芳（9.2168%）、唐海曦（5.772%）、姚伟（4.6084%）、毛维立（4.6084%）、汪鸥（2.304%）、徐运明（2.304%）。

超然   4.7600%，执行事务合伙人（GP）为何劲鹏本人（自然人 GP）；另一合伙人为何劲鹏控制的上饶市万店有鸣连锁管理合伙企业（有限合伙）（74.224%）——该平台 100% 由何劲鹏系构成。

承泽 7.95%，执行事务合伙人为长沙万鸣企业管理合伙企业（有限合伙），长沙万鸣的最大合伙人为王东梅（持股 72.49%，LP 身份），执行事务合伙人为袁庆宏。业内多认为承泽对应新希望 / 早期机构预留池，但本文未做硬性定性，其表决靠一致行动协议绑回，不进法定层。

《合伙企业法》第 67 条：GP 执行合伙事务，LP（有限合伙人）不执行。李澍雨在零小鸣里 27.25% 的 LP 份额跟何劲鹏 27.26% 几乎平分，但只分钱不分票。  LP 份额决定收益分配比例，不是表决比例——零小鸣在母公司的 7.26% 表决由 GP 何劲鹏一人说了算。这一层何劲鹏多控 12.02%（零小鸣 + 超然两个平台的表决由何劲鹏作为 GP 独占；" 承泽 "7.95% 的 GP 是长沙万鸣，不在何劲鹏手上，其表决靠协议绑回，不进法定层）。

控制权与风险的权衡：何劲鹏以自然人身份担任零小鸣、超然两个平台的 GP，在法律上有效锁定了这两个平台合计 12.0227% 的表决权（GP 即便只出 1% 也能掌握 100% 决策权），这是有限合伙持股平台 " 以小控大 " 的标准玩法。但自然人 GP 对合伙企业债务承担无限连带责任，在出资违约、对赌回购、税务处罚等场景下，创始人个人资产面临追索风险。行业最佳实践是由创始人控股的有限责任公司担任 GP，建立风险隔离防火墙——零小鸣、超然当前架构更偏向 " 控制权优先 "，风险隔离层面有优化空间。

第三层：何劲鹏、李澍雨直持 32.94% ——创始双核的法定硬底盘

何劲鹏与李澍雨同为邵东人，2019 年公司初创起就是 " 何出钱、李出力 " 的双核结构。邵东在快消圈地缘抱团严重，硬折扣超市龙头乐尔乐陈正国同为邵东籍。同乡 + 七年搭档，公开信息未见二人分歧，这 32.94% 是法定表决权（按持股比例真实行使的那部分票），是何劲鹏控盘最硬的底座——前两层（董事长总经理双职、两个 ESOP 平台的 GP 身份）是 " 结构出来的票 "，这一层是 " 股权本来就该有的票 "。

第四层：承泽 7.95% 的一致行动协议

承泽的 GP 是长沙万鸣（不在何劲鹏手上），但其 7.9493% 的持股在母公司股东中位列第 4（仅次于何劲鹏 23.7225%、李澍雨 9.2195%、凯辉成长 7.9795%）。若不将其（7.9493% 的表决权）绑回，何劲鹏和李澍雨的铁杆票只有 44.9647%（32.942% 直持 +12.0227%GP 独占），反方凯辉 12.3427%（凯辉成长 7.9795%+ 凯辉消费共创 4.3632%）+ 新希望昇望交子 6.3385%+ 嘉御系 4.965%（苏州祥仲 3.972%+ 南京祥仲 0.993%）≈ 27.6462%。

表面够，但雨堃 6.5903% 和麓鸣 5.8894% 只是历史关系紧密（同为邵东 / 湘军圈早期投资者）、没签一致行动协议（CA），不算绑定票。

一旦这两块摇摆，铁杆掉回 44.9647% 也不稳——何况承泽 7.94937% 若不绑，反方 + 摇摆块就到 39.8457%，铁杆 44.9647% 反而只领先 5.119%。

所以承泽必须绑。方式是一致行动协议或表决权委托。但这是协议层，不是股权层，可单方撤销、可违约——这是何劲鹏控盘唯一软肋。

第五层：董事会 + 章程

不公示，推测何劲鹏、李澍雨一方占 2 到 3 席，董事会总席位 5 到 7 席，新希望和凯辉各占 1 席。

五层叠完

52.9127% 严格叫 " 协议可控块 "，不叫 " 控股块 " ——承泽那条协议如果被撬，一切归零。

但反过来看，这套技法在何劲鹏手上已经跑了三年多，有效性是验证过的。控盘可以靠结构，不靠 51%。23.7225% 直持 + 两个平台的 GP 身份独占表决（合计 12.0227%）+ 承泽一致行动协议绑回 + 邵东双核不反水，堆到 53% 协议可控、65% 含历史关系紧密方。

表决权与持股比例分离是创始人持股 30% 档控盘的标准技法，前提两个：平台的 GP 要在自己手上，协议不能被撬。

自然人 GP 的代价：一场豪赌

这里有一个很多人会问的问题：何劲鹏难道不知道自然人当 GP 要承担无限连带责任吗？他当然知道。但他之所以敢这么干，本质上是用个人的身家性命，为公司的早期扩张换来了最宝贵的时间窗口。

2021 到 2022 年那个 " 抢椅子 " 的阶段，零食赛道杀红了眼，谁能先拿到钱、先锁住加盟商，谁就能活下来。如果当时何劲鹏为了所谓的 " 风险隔离 "，非要新设一家壳公司来做 GP，再走复杂的增资流程，不仅拖慢节奏，投资人可能转头就把钱投给了动作更快的竞争对手。

所以何劲鹏的选择本质上是一场豪赌：赌自己能带领公司在投资人逼债之前跑出规模、跑到盈利，或者在爆雷之前把架构补上。他用个人资产做了抵押，换来了 2021 年那 8 个月三轮融资的绝对控制权。

然而，商场上没有永远的 " 抢跑期 "。当零食有鸣的门店冲到 7000 家，估值坐火箭般蹿升，当初那个 " 最快、最直接 " 的草台班子架构，其背后的 " 无限连带 " 风险就开始变得致命了。承泽的活口、员工的离职回购、机构的退出压力，每一笔债务最终都会顺着那根线，直接勒在何劲鹏的脖子上。

7000 家店的另一面：食安这把刀

股权控住了，店控不住。

2026 年 7 月 2 日，兰州市城关区市场监督管理局约谈零食有鸣兰州分公司加城关区各店，60 多人参会。监管通报及公开舆情反映出的问题包括：商品发霉变质、异物混入、临期过期混卖、标价与结算不符、折扣不兑现等。

监管当场提了五条硬要求，包括成立专项整改小组、纳入绩效考核、员工培训、设立投诉热线、建立长效自查机制。

这不是零食有鸣独有的——是所有 " 加盟 + 白牌（无品牌工厂直供）+ 快速扩张 " 模型的通病。鸣鸣很忙 2 万家也面临，但它已上市，食安可被财报消化。零食有鸣没上市，每一刀都直接砍在估值谈判桌上——监管约谈加舆情会直接压低 B+ 轮之后的收编对价。

更直接的是：食安问题关联新希望收编意愿。新希望是产业资本不是财务 VC（风险投资），收的是 " 渠道 + 供应链 " 协同，不是接食安雷。6500 多家（兰州约谈通报口径，公开资料披露集团门店已超 7000 家）品控管不住，收编对价就被压得更狠。

何劲鹏的五层控盘，控得住股东会，控不住 7000 家加盟商。股权侧软肋是承泽 GP 不在自己手上，运营侧软肋是食安这把刀。两把一起被新希望捏手里压估值。

规模与管控的剪刀差，不随股权结构解决。何劲鹏能用五层控住股东会，但控不住 7000 家加盟店里的发霉面包和工业扎带。所有走 " 加盟 + 万店 " 模型的创始人，迟早要面对这道题——资本结构能帮你控住公司，但管不住每家店的每一个环节。这道题的答案，不在股权架构里，在供应链和督导体系里。

鸣鸣很忙   vs   零食有鸣：控盘硬度决定资本路径

鸣鸣很忙 2026 年 1 月港股上市。根据其 2025 年业绩公告，全年营业收入 661.70 亿元，归母净利润 23.29 亿元；截至 2026 年 7 月 20 日，集团签约门店总数突破 3 万家，成为国内首家迈入 3 万店规模的休闲食品饮料连锁企业。

零食很忙创始人晏周与赵一鸣创始人赵定签《一致行动协议》，合计控制 61.83% 投票权焊死——据招股书及年报披露，敢冲挂牌首日 950 亿，敢交出年赚 27 亿的成绩单。

反观零食有鸣，何劲鹏这套架构，承泽 GP 不在自己手上，加上凯辉 12.3427% 单块太大，堆到 53% 协议块，承泽那条一致行动协议是活口——选 " 等收编 " 不选 " 冲 IPO"。

同赛道两家双核公司，分岔的根本不是门店数，是控盘结构硬度差。而控盘结构的核心技法，叫 " 表决权与持股比例分离 " ——何劲鹏用这套技法在 32.942% 直持的基础上堆到了 53% 协议可控，但承泽那条活口始终是隐患。

回头看，两个双核创始人，两套控盘结构，两条完全不同的资本路径。晏周的 61.83% 焊死，选了冲 IPO；何劲鹏的 53% 协议可控块带一个活口，选了等收编。没有对错，只有结构允许不允许。

为什么不冲 IPO，在等什么

B+（2023.05）后三年多没新轮，没递表。

三个原因叠加：

1. 对标差距悬殊：鸣鸣很忙门店超 3 万家（集团 2026 年 7 月 21 日官方宣布，截至 2026 年 7 月 20 日签约门店总数突破 3 万家，2025 年全年 GMV 达 935.69 亿元，经调整净利润 26.92 亿元）；零食有鸣超 7000 家（企查查 2026 年 5 月口径为 6707 家，位居量贩零食行业第四位）。两者门店规模相差约 4.3 倍，GMV 量级差距更为悬殊。港股老三故事审美疲劳，估值倍数压到 0.6-0.8 倍。财务投资方凯辉（合计持股 12.3427%，2021 年 A 轮进，已近 5 年，基金到期退出压力大）退不动——它需要 IPO 或并购来实现退出，但何劲鹏不愿为 IPO 再稀释控制权。

2. 再融代价大：开 C 轮，何劲鹏直持从 23.72% 掉到 19% 以下，52.91% 协议块掉到 45% 以下，控盘开始摇晃。

3. 食安折价：投资人问的问题从 " 怎么跟鸣鸣打 " 变成了 "7000 家品控怎么保 "。后一个问题比前一个更难回答。

产业收编：最可能的结局

三条路径概率：

独立港股 IPO：不到 30%

A 股借壳或北交所：不到 10%

产业收编：50%-60%

最可能是这个剧本：2026 下半年到 2027 年，新希望草根知本通过昇望进一步增持，把零食有鸣做成 " 新希望系下游零食渠道平台 "。凯辉、云麓、嘉御、雨堃换股新希望系其他资产或分期现金退出。何劲鹏、李澍雨通过员工持股平台存续换股，运营权保留。

食安在这剧本里是新希望压价筹码，不是推翻交易的雷。新希望要的是渠道，品控可以补，渠道丢了没。

从 " 控住 " 到 " 控牢 "：四步加固手术

五层控盘玩得挺精巧，但说实话，不够结实。好比一座桥能扛住 7000 家店的重量，但有几颗关键螺丝是松的——拧紧了，才能从 " 控住 " 变成 " 控牢 "。

第一步：零小鸣、超然的 GP，别再让何劲鹏本人当了

零小鸣 7.2627% 和超然 4.7600%，两个平台的 GP 都是何劲鹏本人。《合伙企业法》第 39 条明确规定——普通合伙人要对合伙企业的债务承担无限连带责任。

万一哪天持股平台欠了钱——增资款未及时付、LP 退伙结算、税务罚款——债主可直接找何劲鹏个人，房子车子都可能搭进去。

怎么改？何劲鹏花 10 万元注册一家有限公司，把零小鸣和超然的 GP 从他本人换成这家公司，合伙协议写清决策权限，公司账户与个人账户严格分开。改完后，何劲鹏的责任从 " 无限连带 " 缩至 " 以 10 万为限 "。成本几乎为零，保护作用巨大。

第二步：承泽那个 " 活口 "，得焊死

承泽 7.9493% 的执行事务合伙人是长沙万鸣，不在何劲鹏手上。目前靠一份一致行动协议绑回。问题是这份协议不太靠谱——法院怎么看一致行动协议？各地判法不一：有的法院支持强制归票（江西高院 ( 2017 ) 赣民申 367 号），有的法院说协议是自愿签订、" 人家想退出就可以退出 "（西湖区法院 ( 2018 ) 浙 0106 民初 3961 号），有的法院干脆说一致行动协议不能拿来对抗股东会决议（无锡中院 ( 2022 ) 苏 02 民终 7352 号、佛山中院 ( 2022 ) 粤 06 民终 4650 号）。

如果王东梅或袁庆宏反悔，何劲鹏最多能主张违约赔偿，但拿不回那 7.9493% 的投票权——这是控盘的命门。

怎么加固？四层保险叠上去。

第一层：把一致行动协议升级成不可撤销的表决权委托——白纸黑字写清楚，承泽的投票权委托给何劲鹏行使，直至他们将股份卖掉为止。

第二层：让零食有鸣公司本身也在协议上签字。君合律所的实务研究指出——如果标的公司未参与签署一致行动协议，基于合同相对性，标的公司不享有协议项下的权利，强制归票缺乏权利基础。公司签了字，底气就足了。

第三层：将 " 承泽的投票按何劲鹏的意见走 " 这句话写进公司章程。章程效力高于股东协议，一旦写入，谁都赖不掉。

第四层：在承泽表决权绑回协议（即长沙万鸣与何劲鹏 / 零食有鸣签署的一致行动或表决权委托安排）中加一条协议——若承泽违约，何劲鹏有权按最近一轮融资价格强行收购承泽手里的股份。违约成本够高，对方就不敢随便翻脸。

改完之后，承泽这条 " 活口 " 基本焊死，52.9127% 的协议可控块也就稳了大半。

第三步：凯辉那 12.3427%，别让它流出去

凯辉系两块合计 12.3427%，是最大的机构股东。2021 年进入，至今近五年，基金有到期压力，必然要退。

麻烦在哪？凯辉若直接在市场上找人接盘，来的会是谁？万一是竞争对手，或是不听话的财务投资人，何劲鹏的控制权便悬了。

最好的办法是让凯辉 " 软着陆 " ——不是退出，而是换成别的资产退出。比如新希望拿自己体系里的股权与凯辉置换，凯辉拿到流动性，何劲鹏这边不引进新股东。或新希望分期现金收购凯辉股份，凯辉留一小部分做个友好股东。无论哪种方式，都须在协议中写明——凯辉卖股份时，何劲鹏和新希望有优先购买权。

第四步：区域合伙人，得用股权拴住

零食有鸣 7000 家店里，批发超市占九成左右，年营收据称已超 200 亿。公司正从 " 量贩零食 " 向 " 全品类硬折扣 " 转型——这个过程中，区域大商的话语权会越来越大。

中国加盟连锁历史上，" 诸侯做大、尾大不掉 " 的例子太多了。区域合伙人今天跟着你干，明天可能就带着队伍投奔别人。

怎么改？把核心区域大商拉进 " 超然 " 这类持股平台，给予 LP 份额——用股权绑，别光用合同绑。批发超市业务发展最快，可单独设一个 SPV，区域合伙人做 LP 拿收益，何劲鹏做 GP 管决策。区域合伙人的利益设计成 " 股权 + 利润分成 + 品牌授权 " 三件套，走也走不干净。

说到底，何劲鹏这套架构已经很漂亮了—— 23.7225% 撬动 53%，教科书级别的操作。但漂亮归漂亮，该加固的地方还是得加固。把自然人 GP 换成公司、把承泽的协议焊死、把凯辉的退出引到安全通道、把区域合伙人变成自己人——这四件事做完，这座桥才算真正结实了。

这也正是晏周在鸣鸣很忙做到的事：61.83% 焊死，然后放心去冲 IPO。何劲鹏若想走同样的路，就得先把这几颗松掉的螺丝拧紧。

数据来源：

本文核心数据来源于成都零食有鸣商业管理有限公司工商公示信息（天眼查、企查查）、鸣鸣很忙 2025 年业绩公告及港股财报、公开融资记录及媒体报道。其中零小鸣、超然、承泽三家持股平台的内部合伙结构及 GP 身份以工商最新公示为准；承泽执行事务合伙人长沙万鸣的实际控制关系属非公示信息，本文未做硬性定性；凯辉基金到期压力、新希望三步递进时序等为基于公开融资记录的推理；零食有鸣 7000 家门店数为公开资料口径，兰州市城关区市场监管局 2026 年 7 月 2 日约谈通报口径为 6500 多家。

本文基于公开信息撰写，不构成投资建议。文中涉及的公司治理分析及资本路径推断，均为基于公开资料的客观拆解与合理推理，不代表各方实际商业安排。作者不对因依赖本文信息而产生的任何损失承担责任。