安徽长城军工股份有限公司（601606.SH）是安徽省唯一军工上市主体，2018 年登陆上交所，核心聚焦陆军弹药研发制造，是国内迫击炮弹领域的绝对龙头。公司采用控股型运营模式，旗下神剑科技、方圆机电、东风机电、红星机电四家子公司承载全部军品产能。2025 年间接控股股东中国兵器装备集团启动筹划央企重组，公司平台定位有望升级，当前处于 " 传统弹药基本盘稳固 + 智能弹药新赛道突破 + 央企重组赋能 " 的关键节点。

一、核心业务结构：军品为核，民品托底

2025 年公司实现总营收 15.64 亿元，同比增长 9.37%，形成 " 军品装备制造为核心利润支柱、民品精密制造为现金流补充 " 的双轮格局，军品收入占比持续提升，业务聚焦度进一步加强。

1. 军品装备制造：弹药全品类布局，龙头地位稳固

- 营收与盈利：2025 年收入 11.26 亿元，占总营收 71.99%，毛利率 28.66%，是公司核心利润来源，产品覆盖陆、海、空、火箭军、武警等全兵种。

- 迫击炮弹：国内市占率第一，覆盖 81/82/120mm 全口径制式产品，为陆军主力列装弹药；军贸出口海外市占率约 60%，远销巴基斯坦等多国；

- 单兵火箭：国内中小口径火箭武器核心供应商，轻量化复合材料型号综合性能达国际先进水平；

- 引信、火工品、子弹药：国内品类最齐全的厂商之一，是各类弹药的核心上游配套，产业链协同优势突出；

- 增量赛道：布局精确制导迫弹、光电对抗弹药、蜂群巡飞无人机等智能化弹药，推进传统弹药向新质战力升级。

2. 民品业务：精密制造延伸，平滑周期波动

- 营收与盈利：2025 年收入 3.95 亿元，占总营收 25.27%，毛利率 13.34%，依托军工精密加工能力延伸至民用高端装备领域。

- 预应力锚具：应用于高铁、公路、岩土支护等基建工程，拥有铁路 CRCC、公路 CCPC 等权威认证，行业排名稳居前列；

- 轨道交通减振部件、汽车零部件：配套高端装备制造，受益于基建扩容与新能源汽车产业升级，平滑军工订单的周期波动。

二、核心竞争力：品类壁垒 + 重组预期双重加持

1. 弹药细分赛道龙头，资质与技术壁垒深厚

作为国内迫击炮弹行业的领军企业，拥有完整的军工科研生产资质，掌握弹药全流程核心工艺，多款产品为国内独家或主力列装型号。数十年的军方配套经验形成了深厚的工艺积淀与可靠性口碑，新进入者难以突破资质定型、量产工艺、军方准入三重门槛。

2. 全产业链协同，品类矩阵平滑单品周期

覆盖炮弹、火箭弹、引信、火工品全产业链，上游核心部件自主可控，下游多品类产品矩阵可对冲单一型号订单波动。同时 " 军品 + 民品 " 双轮驱动，民品业务提供稳定现金流，平滑军工订单的季节性与计划性波动。

3. 兵装集团重组赋能，平台价值有望重估

2025 年 2 月公司公告，间接控股股东中国兵器装备集团正筹划与其他央企国资集团重组。若方案落地，公司有望成为兵装体系内弹药核心上市平台，获得更多资源倾斜与资产整合预期，从地方军工企业升级为国家级弹药骨干平台，估值逻辑将发生根本性切换。

4. 军贸出口先发优势，海外市场打开增量

迫击炮弹等主力产品在海外军贸市场占据较高份额，依托成熟的出口资质与渠道，深度受益于全球防务需求扩容。军贸产品定价更灵活、盈利弹性更高，成为国内军方订单之外的重要增长极。

三、财务表现：季节性特征显著，盈利质量待改善

指标 2024 全年 2025 全年 2026 年一季度 2026 上半年预告

营业收入 14.30 亿元 15.64 亿元（+9.37%） 1.58 亿元（+6.56%） -

归母净利润 -0.54 亿元 0.08 亿元（扭亏为盈） -0.56 亿元（亏损微扩） 扣非亏损约 1.05 亿元

扣非归母净利润 -1.51 亿元 -0.13 亿元（大幅减亏） -0.61 亿元 -

综合毛利率 - 24.68% 15.28% -

资产负债率 - 50.43% 49.16% -

经营现金流净额 1.94 亿元 -0.73 亿元 -0.58 亿元 -

数据来源：公司财报、业绩预告

1. 强季节性是行业常态：军品订单交付集中在下半年（Q3-Q4），上半年以备产备料为主，费用前置、收入后置，因此一季度、上半年普遍亏损，全年业绩需看下半年交付节奏。2025 年全年成功扭亏，验证了主业修复趋势。

2. 毛利率显著修复：2025 年综合毛利率同比提升超 26 个百分点，核心源于产品结构优化、高毛利军品占比提升，以及上年低基数因素消除，主业盈利能力边际改善。

3. 费用管控见效：民品业务增速快于军品，规模效应逐步显现，整体费用率持续优化，扣非净利润同比大幅减亏。

1. 盈利质量偏弱：2025 年扭亏高度依赖 2120 万元政府补助等非经常性损益，扣非净利润仍为负，主业自身造血能力尚未完全修复。

2. 经营现金流承压：2025 年经营现金流由正转负，主要受军品回款周期拉长、存货备货增加影响，营运资金占用压力较大。

3. 订单节奏波动大：2026 年上半年亏损扩大，核心因部分总装产品合同签订滞后、交付延期，叠加原材料涨价，业绩计划性与波动性特征突出。

四、成长逻辑与风险展望

1. 弹药补库与需求扩容：国防预算持续稳定增长，实战化训练加码带动弹药消耗提速，叠加战备补库需求，传统弹药采购量稳步提升，公司作为迫击炮弹龙头直接受益。

2. 智能化弹药升级红利：精确制导炮弹、光电对抗、巡飞弹等新型弹药逐步列装，产品附加值与毛利率显著高于传统弹药，将推动公司盈利中枢上行。

3. 央企重组与资产整合：兵装集团重组落地后，公司有望承接体系内更多弹药类资产与科研资源，平台地位与业务规模实现量级跃升。

4. 军贸出口持续放量：全球地缘冲突加剧带动防务需求上升，公司成熟弹药产品性价比优势突出，海外军贸订单有望保持高速增长。

1. 订单交付节奏波动风险：军品采购计划性强，订单签订、交付、审价均存在不确定性，可能导致季度、半年度业绩大幅波动。

2. 盈利修复不及预期风险：若钢材、有色金属等原材料价格持续上涨，或军品审价下调，将压缩毛利率空间，扣非盈利转正进度可能慢于预期。

3. 重组进度不及预期风险：央企重组涉及多重审批环节，进度、方案存在不确定性，若进展缓慢或整合力度不及预期，估值催化将减弱。

4. 民品竞争加剧风险：预应力锚具、汽车零部件等民品赛道市场化程度高，竞争激烈，可能持续压制民品业务盈利水平。

长城军工是 A 股弹药赛道的稀缺标的，凭借迫击炮弹的龙头地位与全品类弹药布局构筑了坚实的行业壁垒，民品业务则提供了周期缓冲。短期看，业绩受季节性与订单节奏影响波动较大，盈利质量有待提升；中长期看，弹药智能化升级、军贸出口扩容与央企重组三重逻辑共振，有望推动公司业绩与估值双重提升，是兼具基本面修复与重组催化的军工弹性标的。