数据周报 121（2026 年 7 月 20 日 -26 日）

1. 黄金再度逼近 4000 美元

2. 市场再次惩罚资本开支

3.AI 赚的钱，够不够 AI 烧？

4. 云厂商是 AI 的 " 单点脆弱 "

5. 超级厄尔尼诺交易正在升温

6. 为什么说财政扩张仍然偏慢？

7. 七月会议前瞻：应关注什么？

正文

1. 黄金再度逼近 4000 美元

本周，黄金经历了一轮明显的冲高回落。

7 月 20 日，现货黄金在 4007 美元 / 盎司附近；7 月 22 日盘中一度升至 4165.87 美元，创两周新高。但仅仅一天后，黄金便大跌超过 2%，重新回落至 4040 美元附近，基本跌回本周起点。

通常来说，战争局势升级、油价上涨和通胀风险升温应该利好黄金，但现实再次推翻了这一逻辑。

随着布伦特原油重新突破 100 美元，美国通胀预期升温，美联储加息预期随之上升。美国 10 年期国债收益率突破 4.7%，美元指数升至 101.45，创三周新高。美元和美债收益率同步走强，最终压制了不产生利息的黄金。

拉长周期看，今年 1 月黄金一度升至约 5594 美元的历史高位，6 月最低跌至 3942 美元，最大回撤接近 30%。尽管 7 月有所反弹，但目前仍未重新站上约 4453 美元的 10 个月移动平均线，趋势尚未根本扭转。

这一走势，也再度确认了智本社此前的判断。

今年 1 月 3 日发布的《2026 年金融市场报告》预判，黄金等贵金属将在 2026 年迎来深度回调；1 月 30 日，我进一步提出" 清仓黄金 "。3 月份，在金价仍处于 5000 美元附近、市场普遍继续看多时，我们再次判断，黄金正在遭遇历史性大顶，并将进入阶段性的失落周期。

在 3 月 21 日硬核长文《黄金：四大皆空》中，提出：当大量投机资本进入后，黄金可能从避险资产蜕变为风险资产。战争、油价上涨和通胀预期不仅未必推动黄金上涨，反而可能通过抬升美元和利率，成为黄金的利空。

这一逻辑仍在持续兑现：中东局势升级，黄金没有持续上涨；油价突破 100 美元，黄金反而大跌；美元和美债收益率同步上升，金价重新逼近 4000 美元，并进入此前预测的高位震荡区间。

当然，这并不意味着黄金已经永久失去价值。真正的问题是：经历近 30% 的回撤后，黄金泡沫是否已经充分释放？强美元还能持续多久？黄金何时才能重新恢复避险属性？

关于黄金大涨背后的真实买家、避险叙事为何失效、黄金面临的 " 四大利空 "，以及未来可能的价格区间，已经在 3 月份的硬核长文中做了系统分析，有需要的社友可以点击阅读。

2. 市场再次惩罚资本开支

本周，市场再次惩罚科技企业的资本开支。

科技七巨头仅在 7 月 23 日一夜就蒸发近 9000 亿美元，为 2025 年 4 月关税冲击以来最严重的单日表现之一。其中，谷歌下跌 7%，特斯拉下跌 14%，周报以这两家公司为例。

谷歌二季度交出了一份表面上近乎完美的财报。Google Cloud 收入达到 248 亿美元，同比增长 82%，比市场预期高出约 10.7%；云业务营业利润由 28 亿美元增至 88 亿美元，利润率从 20.7% 提高至 35.6%，企业 AI 服务和云计算需求仍在高速增长。

但谷歌 9.11 美元的每股收益中，有 6.26 美元来自权益投资的浮盈，占比接近七成。简单剔除后，核心 EPS 约为 2.85 美元，略低于市场一致预期的 2.89 美元。换句话说，谷歌报告中的巨额利润超预期，主要来自投资收益，核心经营业绩并没有真正超出预期。

与此同时，谷歌二季度经营现金流为 390.69 亿美元，资本开支却达到 449.24 亿美元，自由现金流降至 -58.55 亿美元。这也就导致财报公布后，谷歌当晚股价下跌 7.13%。

特斯拉则是另一个明显的拖累因素。

二季度汽车交付量达到 48.01 万辆，总收入同比增长 26%，但营业利润同比下降 57%，营业利润率从 4.1% 降至 1.4%。同时，资本开支同比增长 142% 至 57.89 亿美元，自由现金流降至 -10.92 亿美元，为两年多来首次转负，特斯拉股价随即下跌 14.53%。

两家公司面对的问题并不完全相同：谷歌的问题是 AI 投资扩张速度超过了现金流增长，特斯拉的问题则是销量和收入增长没有充分转化为利润。但市场给出的信号非常一致：单纯的收入增长和资本开支扩张已经不够，投资者开始要求企业证明，巨额投入最终能够转化为利润和自由现金流。

3.AI 赚的钱，够不够 AI 烧？

过去几年，资本市场通常奖励资本开支。

云厂商提高投资，意味着数据中心、服务器、GPU、存储芯片、光模块和电力设备订单增加。云厂商负责花钱，AI 基础设施企业负责接单，最终形成 " 资本开支扩大—产业链利润增长—股价上涨 " 的正反馈。

这也是 6 月 2 日《AI：叙事主导、理性泡沫与单点脆弱》一文中所说的 " 理性泡沫 "。与 2000 年互联网泡沫不同，本轮 AI 投资并非完全由叙事推动，AI 和半导体企业确实获得了利润增长，资本开支也对美国经济形成了明显拉动，因此，这轮行情一度形成了相对健康的正反馈。

但现在，AI 交易正进入第二阶段：

第一阶段，市场关注的是云厂商愿意投入多少钱；第二阶段，市场开始关注云厂商靠什么继续投入。

以前，云厂商主要依靠利润和经营现金流扩张资本开支。如今，随着资本开支增长快于现金流，投资结构正在逐渐转向：

经营现金流＋债券融资＋私募资本＋资产证券化。

根据中金测算，2026 — 2030 年 AI 资本开支可能达到 5.6 万亿美元，其中经营现金流只能提供约 2.1 万亿美元，剩余外部融资缺口约为 3.5 万亿美元。

投资级债券和私募资本，将成为 AI 基础设施融资的 " 压舱石 "。

云收入能否保持高速增长；自由现金流是否继续下降；债务发行规模是否快速扩大；CDS 和债券利差是否上升；云厂商是否仍有足够的资产负债表空间。

市场不是简单地 " 惩罚资本开支 "，而是开始重新定价资本开支背后的融资成本与偿债能力。

云厂商还能承担多久的 AI 投资成本？

这轮 AI 行情是不是完全脱离基本面的狂热泡沫？

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