银价上行助推业绩，贝特利携银粉主业叩关 IPO，直面技术迭代与资金平衡考验。 

乘着贵金属涨价的东风，苏州市贝特利高分子材料股份有限公司（以下简称 " 贝特利 "）日前顺利拿到 IPO 批文。 这家七成收入依赖光伏银粉的企业，在 2025 年营收突破 36 亿元，业绩持续攀升。依托在导电材料领域的技术积淀，贝特利目前已成功导入多家头部客户供应链。此番登陆资本市场，公司意在扩充产能、加码研发，在巩固银粉优势的同时，积极拓展 HJT 浆料等新赛道，锻造新材料平台竞争力。 

银粉贡献七成收入

据招股书介绍，贝特利主要从事电子材料和化工新材料的研发、生产与销售，产品涵盖导电材料、有机硅材料和涂层材料三大板块，产品广泛应用于光伏、3C 电子、有机硅深加工、电子封装、医疗、新能源汽车等领域。

在光伏领域，贝特利的主要客户包括上海银浆、帝科股份（300842.SZ）、华晟新能源等光伏行业企业；在 3C 电子领域，其产品应用于联想、华为、小米等知名 3C 电子品牌产品；在有机硅深加工领域，主要客户包括回天新材（300041.SZ）、埃肯有机硅等有机硅企业；在电子封装领域，主要客户包括木林森（002745.SZ）、兆驰股份（002429.SZ）等 LED 企业；在医疗领域，主要客户包括鱼跃医疗（002223.SZ）、艾康生物等企业；在新能源汽车领域，公司产品已经成功导入理想、比亚迪等知名车企的供应链体系。 

目前，贝特利七成以上收入来自导电材料，其中最核心的产品为银粉。2023 年、2024 年和 2025 年（报告期），银粉收入分别达到主营业务收入的 70.30%、66.79% 和 70.06%，是公司最重要的收入来源。 此外，导电材料产品中还包括导电浆料和 HJT（具有本征非晶薄膜层的异质结电池）浆料。 

贝特利的第二大类产品是有机硅材料，在主营收入中占比接近两成。其中，最核心产品为铂金催化剂。报告期内，该产品贡献的收入占比则分别为 7.89%、8.70% 和 9.33%。第三类产品为涂层材料，这部分产品收入占比整体不高，尚不足主营业务收入的 5%。 

表 1：主营业务收入按产品分类构成情况

（单位：万元）

来源：招股书

近年来，贝特利积极拓展新领域。据招股书介绍，公司目前主要进行 HJT 浆料的拓展，以及涂层材料和特种硅橡胶业务在新能源领域的拓展。 其中，在 HJT 浆料业务方面，公司持续配合客户进行技术迭代，银含量为 10%-15% 的浆料已完成光子烧结技术适配，并配合客户实现批量测试组件功率 770W 的突破。目前，公司 HJT 浆料已获授权 4 项发明专利，另有 2 项发明专利正在申请中。 

在涂层材料业务方面，贝特利成功研制出镁铝涂料与肤感 UV 涂料等一系列高端创新产品，目前已被理想、比亚迪等多家知名车企认可并形成销售， 主要应用于中控显示屏、门内侧扶手及置物箱等汽车部件。公司肤感 UV 涂料项目已获授权 1 项发明专利、1 项实用新型专利、1 项外观设计专利，另有 1 项发明专利正在申请中。 

在特种硅橡胶业务方面，贝特利将阻燃胶持续进行阻燃性能优化并推广至电池母排、电线电缆、电子线束等新兴领域， 产品同时具备自粘、耐火烧、耐高温、耐高压击穿等多种高性能，目前母排领域处于测试阶段，电线电缆领域已有小批量销售。 

除了上述新产品外，贝特利的光学胶、医用级自粘胶、苯基有机硅系列产品、特种硅氧烷等新产品已批量出货；3C 电子硅橡胶、医用敷贴硅凝胶、高性能医用硅橡胶、Mini-LED 封装胶、环氧树脂 LED 封装胶目前处于小批量出货阶段。 

贵金属涨价拉动业绩

在行业发展风口之下，贝特利近年也取得不错的成绩。 招股书披露，报告期内，公司营业收入分别为 22.73 亿元、25.21 亿元、36.46 亿元，分别同比增长了 257.89%、10.94% 和 44.61%； 同期内，公司归母净利润分别为 8562.53 万元、9749.99 万元和 11605.41 万元，分别同比增长了 418.01%、13.87% 和 19.03%。 

据招股书， 贝特利的导电材料（含银粉、导电浆料和 HJT 浆料）主要以银为主要原材料，而铂金催化剂的原材料主要以铂为主，这些业务报告期各期合计收入占公司主营业务收入的比例超过 80%。 贵金属银、铂的供应情况和价格波动对公司的经营业绩有着较大的影响。 

2025 年以来，白银、铂金的价格涨幅较大且价格波动剧烈。 据上海黄金交易所公布的数据，白银的不含税收盘价由 2024 年末的 6602.65 元 /kg 上涨至 2025 年 12 月 31 日的 15096.46 元 /kg，涨幅达 128.64%；铂金的不含税收盘价由 2024 年末的 198026.55 元 /kg 上涨至 2025 年 12 月 31 日的 452654.87 元 /kg，涨幅达 128.58%。 

据贝特利测算，在公司 2026 年度贵金属产品销量、单位加工费收入、单位加工成本与 2025 年度持平的情况下，当白银、铂金不含税市场价格较基准价格下跌 70% 时，相较于 2026 年全年贵金属不含税市场价格保持基准价格不变的情况，公司 2026 年度收入、净利润、扣非净利润分别减少 17.57 亿元、2083.15 万元和 5758.15 万元。

表 2：贝特利测算的贵金属价格下跌对公司业绩影响情况（单位：万元）

贝特利表示：" 未来，若银、铂的市场价格上涨，将会带动公司收入和毛利的增长；反之，若银、铂市场价格出现下跌或者持续下跌，则会导致公司收入和毛利下滑、存货跌价风险增加，则可能对公司经营业绩和盈利能力造成重大不利影响。"  

另据 CPIA 预测，2026 年全球光伏新增装机量 500GW-667GW，其中最低预测值相对于 2025 年全球光伏新增装机量 580GW 下滑 14%，可能出现全球光伏新增装机量首次下滑。 对此，贝特利认为，此前公司银粉业务的大幅增长受光伏新增装机量爆发、技术迭代、国产化加速等多重因素驱动，随着未来相关因素影响减弱，预计将难以维持超高速增长。 

此外，随着国内光伏补贴逐步退坡、出口退税等扶持政策持续收紧，行业加速出清落后产能、推进转型升级，短期内将加剧下游光伏组件企业经营压力。 贝特利表示：" 组件、电池片等下游客户经营承压，会向上游光伏银粉、光伏浆料领域传导，或将导致银粉企业产品销量和收入大幅下滑、盈利空间收窄，同时下游客户经营进一步承压可能导致回款周期延长、应收账款风险上升。"  

在白银价格大幅上涨的背景下，业内主要企业都在积极探索少银去银， 比如隆基绿能近期就公开披露，预计 2026 年第二季度将开始量产贱金属化产品。贝特利的第二大客户帝科股份在近期也披露，高铜浆料解决方案在战略客户处已实现 GW 级产能目标，正推进更大规模产能部署，预期 2026 年将成为高铜浆料在行业内大规模量产的元年；高铜浆料产品银含量在 20% 左右，价格相比原纯银浆产品具备明显优势。 

贝特利表示，若未来贱金属技术向正面延伸，公司银粉的长期需求将面临收缩，这有可能导致公司在核心客户中的供应份额下滑、银粉业务市场空间收窄且无法通过贱金属新型粉体市场空间予以弥补，银粉业务销量与收入面临下降风险，将会对公司整体收入、利润造成重大不利影响。 

深交所在第三轮审核问询中也要求公司说明，所处产业链环节是否面临较大降本压力， 下游客户是否存在将压力传导至发行人，进而导致对发行人产品需求下降、发行人单位加工费继续下降、盈利水平恶化的情形；如 2026 年少银去银产品加速推广应用，是否将对发行人的银粉业务需求产生重大不利影响及其理由，发行人的经营环境是否面临重大不利变化，是否存在对发行人持续经营能力构成重大不利影响的因素。 

在公司 IPO 审议会现场问询中，上市委则要求贝特利结合光伏行业 " 少银去银 " 技术发展、贵金属及其他原材料价格波动、发行人在铜基浆料方面的技术优劣势等， 说明公司相关产品是否存在技术迭代的风险，未来业绩是否存在重大不确定性，相关风险提示是否充分。 

应收账款计提比例被问询

招股书披露，报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为 2.37 亿元、2.80 亿元和 5.84 亿元，占期末流动资产的比例分别为 38.25%、39.08% 和 45.40%。 2025 年末，公司应收账款账面价值较 2024 年末大幅增长 108.50%。

贝特利称，这主要系银粉业务应收账款金额大幅增长、其他业务经营规模扩大等因素综合导致。其中，银粉业务应收账款金额大幅增长与银粉行业信用期普遍增加、原材料白银市场价格大幅上涨及销量增加有关，此外，白银价格较高也使得公司银粉业务主要客户的应收账款金额较为重大。 

贝特利还表示，未来随着公司经营规模的扩大，应收账款余额可能会进一步增加，若出现银粉等贵金属相关业务信用期进一步增加、白银等贵金属价格进一步上涨，则公司应收账款余额可能会持续大幅增长。 若未来宏观经济形势、行业发展前景、客户经营情况等发生不利变化，导致公司客户（特别是银粉等贵金属相关业务的客户）回款能力下降甚至出现货款无法收回，将导致应收账款坏账准备计提增加，可能会对公司经营业绩产生重大不利影响。 

值得指出的是，相较应收账款的大幅增长，贝特利的应收账款坏账计提金额并不高，报告期内，分别只有 951.26 万元、1142.36 万元和 2615.87 万元。从应收账款计提政策来看，贝特利对于正常信用周期内的应收账款计提比例为 3.00%， 对于已经逾期 1 年内的应收账款则按 5.00% 的比例计提坏账准备。然而，对比同行业可比公司来看，聚和材料、帝科股份、苏州固锝、光达电子、松井股份等公司对 1 年内的应收账款均是按照 5% 的比例计提坏账准备， 对于 1 年 -2 年的应收账款则是按照 20% 的比例计提。 

表 3：贝特利应收账款计提比例

对此，深交所在问询函中要求贝特利说明，公司逾期应收账款金额、账龄是否准确，坏账准备计提是否准确、充分，并说明各信用风险组合的坏账计提率设定依据及合理性。

在问询函回复中，贝特利将公司已经逾期，且逾期在 1 年以内的应收账款与同行业公司账龄在 1 年以内应收账款等同对比，将其已经逾期 1 年以上的应收账款与同行业公司账龄在 1 年以上应收账款等同对比，得出了其计提比例与同行业一致或普遍高于多数同行的结论。 

实际上，贝特利是在合同规定的付款到期日基础上，再增加 30 天的付款审批和结算时间，设定为 " 收款日 "，并据此为基准判断应收账款是否逾期， 因此，其逾期后 1 年以内的应收账款，与同行业公司账龄在 1 年以内的应收账款的周期并不相同。根据公司披露的数据计算，报告期各期，贝特利应收账款逾期金额分别为 5292.02 万元、4940.43 万元和 6288.88 万元，占公司各期应收账款账面价值的比例分别为 22.32%、17.63% 和 10.76%。 

表 4：应收账款逾期情况（单位：万元）

在二轮问询函中，深交所要求思仪科技 " 结合对经销商客户与非经销商客户定价差异原因，相同配置、相似销售渠道的同类产品价格比较情况等，进一步分析主要关联方交易价格与第三方交易价格差异原因及合理性 "。

现金流量净额持续为负

从经营性现金流情况来看，报告期内，贝特利经营活动产生的现金流量净额分别为 -3750.65 万元、-16444.00 万元和 -40299.06 万元。 对此情况，贝特利认为主要受下游客户使用票据进行结算、经营性应收项目增加和采购销售现金流时间错配等因素影响。 

贝特利称，报告期内，公司银粉业务和 HJT 浆料等业务快速增长，上述业务以贵金属市场价格定价，销售单价相对较高，对营运资金的需求较大。 报告期内，受到光伏行业信用期普遍较长、银粉业务信用期增加等的影响，公司应收账款规模持续增加。而在采购银锭等主要原材料时，银锭等贵金属市场主流信用政策是执行款到发货，付款周期较短， 在业务规模扩大的情况下，公司采购资金流出增加，而销售端现金流入滞后，形成了 " 先支后收 " 的现金流时间错配，这种现象在银粉、HJT 浆料等产品收入大规模增长的情况下，对发行人经营活动现金流量净额的影响加大。

当然，贝特利在招股书中也提示了风险：" 由于公司经营规模尚处于快速增长阶段，债务融资能力较为有限，如果未来不能持续拓宽融资渠道，不能有效改善经营性现金流情况，或未来票据贴现业务无法稳定持续且公司无法与其他金融机构建立相关合作，则可能会导致公司面临营运资金不足的风险，进而对公司生产经营产生重大不利影响。"  

据招股书，截至 2025 年末，贝特利的货币资金余额为 1.37 亿元，其中银行存款不足 1 亿元，另有 0.38 亿元属于银行承兑汇票保证金等受限资金，无法作为流动资金随时使用。与此同时， 公司 2025 年的短期借款规模达到了 5.68 亿元，是货币资金余额的 4 倍多。 同期，同行业可比公司的资产负债率（合并）平均值为 41.80%，而贝特利则达到 50.92%。