比亚迪（002594.SZ / 01211.HK）深度投研报告

核心结论速览

一、标的画像（硬数据）

1.1 主营业务拆分（近三年，占营收比）

三年结构高度稳定，汽车业务贡献超八成营收，是绝对利润引擎（来源：2023/2024/2025 年报）。

1.2 地区结构（2025）：中国 61.35%（4932 亿）；境外 38.65%（3107 亿，同比 +40%），海外已成第二增长曲线。

1.3 行业地位：全球新能源汽车销量冠军（2025 年 460.24 万辆，+7.73%），储能系统出货全球双冠，财富世界 500 强第 91 位，A 股市值全球车企第三（仅次于特斯拉、丰田）。定性：全球新能源龙头。

1.4 概念标签：① 新能源汽车（核心）② 储能 / 固态电池 ③ 智能驾驶（天神之眼）。

1.5 稀缺属性：✅ 技术稀缺（刀片电池、CTB、易四方、云辇、天神之眼，12 万 + 工程师、7.1 万项申请专利）；✅ 产能稀缺（巴西 / 匈牙利 / 泰国海外工厂）；✅A 股唯一 " 电池 + 芯片 + 整车 + 电子代工 " 全栈自研自产的车企，垂直整合护城河极深。

二、股东与资本动作（公告溯源）

2.1 股权结构（2026Q1）：实控人王传福（个人持股 16.90%，董事长 / 总裁），通过吕向阳（7.87%）、夏佐全（2.72%）等一致行动人合计控制约 27.5% 表决权。民营企业，创始人深度绑定。

2.2 近 6 个月资本动作逐条列示：

股权质押：截至 2026-07-24 质押总比例4.33%（2.35 亿股 /83 笔），质押率低位、风险可控。

2.3 市值管理判断：① 注销式回购（直接提升 EPS，教科书级信号）；② 连续多年现金分红（股息率 TTM 约 2.49%）；③ 员工持股计划新进十大股东，但第一个锁定期解锁条件未成就（暴露短期盈利压力）；④ 王传福明确 " 年底经营现金流恢复至优秀水平 "。

定性结论：公司处于 " 业绩底 + 政策底 + 估值底 " 三重底部，回购注销 + 分红 + 员工持股构成维稳组合拳，但员工持股解锁失败暴露盈利压力，属 " 温和偏积极 " 的市值管理，非强力托市。

三、风险项

观察项 *：营收与净利背离、价格战持续、单车净利下滑。

主要风险点：⚠ 价格战致 2026Q1 净利同比 -55%，单车净利压缩至约 2700 元；⚠ 经营性现金流 2025 年 591 亿 vs 2024 年 1335 亿（-56%）；⚠ 欧盟反补贴关税、巴西 / 东南亚政策波动；⚠ 固态电池量产进度。

四、估值（行业适用指标：PE / PB / PS）

4.1 行业估值（申万电动乘用车 280501，近 3 年）：PE 20% 分位 27.83x ｜ 50% 分位 31.04x ｜ 80% 分位 38.56x；PB ( LF ) 约 3.5x。

4.2 可比公司交叉验证：

特斯拉 PE 畸高属 AI 估值溢价，不具可比性；吉利 / 长城为 A 股核心可比。比亚迪 ROE 15.31% 显著高于行业均值（乘用车行业 ROE 约 -2%），PB 相对 ROE 并不贵。

4.3 当前估值：TTM PE 31.84x，处于历史27.74% 分位（集思录口径），低于历史均值 114.8x；PS ( TTM ) 约 1.05x，对 8000 亿营收巨头属偏低。

4.4 合理估值区间（PE 贴现法，PB 交叉验证）：

PB 交叉验证：BVPS 27.01 元 → PB 3.5x 对应 0.86 万亿（94 元），与 PE 法相互印证。

结论：当前 96.20 元对应市值 0.88 万亿，低于 PE 法中性估值 1.10 万亿约 20.5%，低于 25% 分位估值约 11.4%，处明显低估区间。

4.5 估值评分：3 / 10— 判定理由：当前价相对行业 50% 分位偏离 -20.5%，处 " 偏低估 " 区间；但因 2026Q1 盈利显著下滑、价格战未止，给予 3 分而非 1 – 2 分极值，留足盈利不确定性折价。

一年一倍者众，三年一倍者寡。

努力追寻一条成熟、稳健、低回撤、可持续、可传家的投资之道，穿越牛熊，穿越周期。

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