来源：英华价值研究院

比起 CPE 源峰最终能否顺利完成收购，市场更关心留给行业的窗口期还剩下多久。

作者：赵刚

近日，CPE 源峰宣布全资收购瑞士高端户外品牌猛犸象（Mammut）。交易预计数月内完成交割，财务细节未披露。

据外媒此前报道，Jacobs Capital 对猛犸象的估值超过 5 亿欧元，约合人民币 41 亿元。

CPE 此次的交易完成后，户外圈流传已久的 " 一鸟二象三鼠 " ——始祖鸟、猛犸象、攀山鼠，已全部与中资完成深度绑定。

始祖鸟在安踏手中早已成为 " 中产三件套 " 的硬通货，攀山鼠通过三夫户外以合资模式进入中国，如今猛犸象也落入中国资本的口袋。

当初竞购名单一度星光熠熠，安踏被视作头号热门。最终杀出来的却是 CPE 源峰——一家投出过蜜雪冰城、泡泡玛特和老铺黄金的 PE 机构。

高基数的起点

猛犸象创立于 1862 年，创始人 Kaspar Tanner 是瑞士制绳匠，以生产登山绳索起家。此后其产品线逐步扩展到服装、鞋履和攀登装备。1984 年，猛犸象推出全球第一条软壳裤，软壳此后成为其核心品类。

2021 年欧洲私募 Telemos Capital 收购猛犸象后，推动其调整策略，重点布局中国市场。中国区销售额 2023 年同比增长 85%，2024 年增长 97%，2025 年增幅超 80%。截至 2025 年底，猛犸象中国门店已有 61 家，欧洲以外市场收入占比首次超过 50%。

从规模看，猛犸象 2025 年营收约 4 亿瑞士法郎，折合人民币 34 亿元。同期，始祖鸟所在的技术服装板块实现营收 28.56 亿美元（约 193 亿元人民币），是猛犸象的五倍有余。

2025 年，Telemos Capital 与 Jacobs 家族财团合并为 Jacobs Capital，合并不到一年就启动出售猛犸象的程序。有业内人士认为，此次交易买入价为 2.18 亿欧元，转手估值超 5 亿欧元，财务回报明确。但这同时也意味着上一轮增长红利已被充分释放，新买家将面临高基数起点。

Jacobs Capital 联席董事长兼创始人 Philippe Jacobs 表示：" 我们携手猛犸象卓越的管理团队，对公司完成了由内而外的现代化升级，显著提升了其财务和经营业绩。猛犸象如今比以往任何时候都更加强大。"

有关 CPE 源峰

CPE 源峰脱胎于中信产业基金，管理资产规模超 1500 亿元，消费赛道是其核心能力圈。投资名单包括蜜雪冰城、泡泡玛特、老铺黄金、汉堡王中国、美丽田园、巨子生物等。

从过往案例看，CPE 源峰倾向于控股型投资，深度参与被投企业的运营。美丽田园从 2013 年持股至 2025 年完全退出；丝域养发在其推动下从 1000 多家店扩张到 2500 多家，后以 16.5 亿元出售，CPE 凭 56% 持股退出约 9.24 亿元。今年一季度，CPE 源峰又以 83% 股权控股汉堡王中国，注入 3.5 亿美元用于门店扩张和数字化升级。

猛犸象是 CPE 源峰在户外运动服饰赛道的第一个项目。作为对比，安踏在户外领域已有近十年的运营积累。2019 年收购始祖鸟母公司亚玛芬体育后，安踏用了五年多时间将其技术服装板块做到年营收近 200 亿元的规模。

某产业人士表示，与安踏不同，CPE 源峰需要在基金存续期内完成价值提升并找到退出路径，时间窗口通常在 5 到 7 年。

值得一提的是，今年 CPE 源峰在伦敦设立了办公室。据公司介绍，此举为进一步加强在欧洲的业务，并深化与欧洲市场及合作伙伴的交流协作。

对于猛犸象，CPE 源峰在公告中给出的方向是 " 坚定守护品牌价值 "，同时从产品适配、品牌运营、渠道布局和供应链升级等多维度赋能。

盘子还剩多少？

放在整个行业坐标系中来看，对于猛犸象这宗交易，比起 CPE 源峰最终能否顺利完成收购，市场其实更关心留给行业的窗口期还剩下多久。

过去五年是中国户外市场的爆发期。2020 年后，露营、徒步、滑雪从边缘兴趣变成大众消费，户外用品市场规模从不足千亿元膨胀到 2025 年的超过 2200 亿元，户外消费总额突破 1 万亿元。

这轮增长的红利是普惠式的，几乎所有品牌都在涨。始祖鸟从专业圈子 " 破圈 " 成了 " 中产标配 "，凯乐石从本土品牌跃升为份额第一，就连北面和哥伦比亚也稳住了各自的基本盘。

放眼 2019 年，安踏收购始祖鸟时，中国的户外市场几乎是一片空白，没有已成体量的国产竞品，没有饱和的品类细分，也没有 " 被养刁了 " 的消费者。

2026 年，市场窗口已经收窄，消费者已经能分清硬壳和软壳，会用专业数据判断品牌专业性，也习惯在多个品牌间做比较。户外市场正在从 " 都能涨 " 进入 " 只有部分能继续涨 " 的阶段。

因此，猛犸象此时想要立足，不需要 " 好品牌 + 好运营 " 的组合，而是需要一个足够突出的差异点。有业内人士认为，时机确实是这一局最大的风险。在赛道后半程才入场，还能剩多少红利可以分？中国户外市场这轮增长的红利尾巴还能延续多久？这些都是当下最受关注的问题。

编辑：江右 校对：纪元 审核：陈思扬

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