刚说过 " 十年不卖 "，转头仓位就掉了两个百分点。段永平这笔泡泡玛特的操作，最近在投资圈引发不少讨论。

8 月 5 日港交所披露的权益变动文件显示，7 月 30 日当天，段永平通过 H&H International Investment 持有的泡泡玛特多头仓位从 7.65% 降至 5.55%，对应减少约 2793 万股，成交均价每股 162.5 港元。这是今年 5 月他举牌泡泡玛特以来，持仓比例首次出现明显回落。

" 段永平跑路了 "" 大佬打脸了 " ——类似说法很快传开。但事情没那么简单。

港交所文件里对这次变动的原因写得很清楚：" 交付了根据股本衍生工具须交付的股份或款项。" 说白了，这不是段永平主动在二级市场抛售股票，而是他此前签下的期权合约到期，按约定向对手方交付了股份。泡泡玛特方面也对外澄清，本次持股比例下降并非二级市场直接卖出，而是期权合约履约所致。

8 月 5 日晚间，段永平本人在雪球回应了市场疑问：" 就是 put expired，部分被 call 走了。" 他进一步解释，主要是看跌期权到期的影响较大，另有一部分股票在买入时就同步卖出了看涨期权，" 可能未来在一定的价格区间我会一直这么做 "，最后补了一句：" 从一开始我就说过了，泡泡玛特保险公司开张了。很多人看不懂这句话！"

所以这不是看空卖出，是期权策略下的被动交割。

但市场的第一反应依然真实。8 月 6 日早盘，泡泡玛特股价一度跌超 3%，截至发稿报 156.30 港元，总市值约 2082 亿港元，滚动市盈率约 14 倍。

段永平的 " 保险公司 " 不是新概念，是他沿用多年的操作思路。核心逻辑就是持有正股的同时卖出期权，赚取权利金。

卖出看跌期权，相当于卖出一份 " 下跌保险 " ——先收一笔保费，如果股价大幅下跌，就按约定价格接盘买入。卖出看涨期权，则相当于卖出一份 " 上涨保险 " ——同样先收保费，一旦股价涨过约定价，对手方有权按约定价格买走他手里的股票。用段永平自己的话说，这叫 " 开保险公司 "，赚的是概率钱：股价横盘就白赚权利金，波动了要么低价接货、要么高价出货，都是他原本就计划做的事。

这次泡泡玛特的仓位变动，正是这套策略的常规结果：一部分看涨期权被行权，股票按合约被 " 提走 "；另有一部分看跌期权到期，对应的衍生品仓位不再计入多头持仓，所以账面比例降幅看起来更大。有市场人士估算，本次实际交付的正股约 893 万股，其余约 1900 万股只是衍生品仓位到期后不再统计，并非真实的股票减少。换句话说，2.1 个百分点的账面降幅里，真正减持的股票远没有看上去多。

泡泡玛特不是段永平近期唯一调整的标的。翻看他的整体投资组合，调仓动作从今年一季度就已密集展开。

根据美股 13F 持仓报告，今年一季度他连续第五个季度减持苹果，单季减仓 341 万股，幅度约 10.55%，苹果在组合中的占比从巅峰时的 95% 一路降至 36.72%。他对此的解释是，苹果依然是好公司，但当前股价不算便宜，" 不是很舍得卖，但也不太会在这个价位买 "。同期被大幅减仓的还有台积电，减持幅度达 87.65%，接近清仓，光刻机巨头阿斯麦也被彻底清出组合。

另一边，英伟达获大幅加仓 91%，持仓市值升至 24 亿美元，一跃成为第三大重仓股；拼多多、伯克希尔 · 哈撒韦同样获得增持，特斯拉作为新标的直接进入前五大重仓。阿里巴巴的仓位则被全部清出。

整体调仓方向十分清晰：压制估值偏高的旧重仓，向 AI 产业链与性价比更高的方向转移。泡泡玛特虽不在美股组合内，但操作逻辑一致——在他认为合理的价格区间内，用期权策略 " 收租 "，而非简单买入持有。

说回泡泡玛特，段永平对这家公司的态度反转本身就颇具戏剧性。

2025 年下半年，LABUBU 爆火、泡泡玛特股价冲上 339 港元历史高点时，段永平还公开表示 " 看不懂这家公司十年后的样子 "，明确称不会投资。他的核心顾虑很实在：潮玩是情绪驱动的生意，万一消费者兴趣退潮，商业模式的持续性存疑。

转折点出现在今年 3 月。泡泡玛特发布 2025 年年报后，段永平重新研究了公司，称 " 很久没有这种兴奋感了 "，甚至将创始人王宁的访谈录《因为独特》称作自己 " 大学毕业后第一本读完的书 "。3 月 30 日，他公开收回了 " 不投资泡泡玛特 " 的说法。

4 月，他开始通过卖出看跌期权建仓，调侃 " 泡泡玛特保险公司开张了 "；5 月 7 日直接表态 " 把神华都换成泡泡玛特了 "。真正的大手笔加仓集中在 5 月下旬：5 月 25 日以每股 150 港元均价买入 982.32 万股，持股比例达 5.69%，正式举牌；三天后再以 162.5 港元加仓 466 万股；7 月 6 日第三次大规模增持 1059 万股，持股总数突破 1 亿股，占比升至 7.65%。两个多月三次大额买入，累计投入超 38 亿港元，从 " 看不懂 " 到重要股东，转变来得又快又猛。

市场对这次仓位变动的反应其实相对克制。7 月 30 日权益变动当天，泡泡玛特盘中冲高至 172.4 港元，随后震荡回落收于 163.2 港元；8 月 5 日消息披露当日，股价收于 161.4 港元，微涨 0.75%，整体波动不大。真正的小幅回调出现在 8 月 6 日早盘，股价在 156 港元附近。

对比去年 339 港元的历史高点，泡泡玛特股价已接近腰斩。也正是估值回落之后，段永平才从 " 看不懂 " 转向了 " 可以买 "。对价值投资者而言，入场永远和价格挂钩。

至于 " 十年不卖 " 算不算被打脸，其实是两个层面的事：前者是对公司长期价值的判断，后者是仓位结构的技术调整。他在苹果上也做过完全一样的操作——部分持仓被期权行权交割，他转而配置短期国债，但对苹果的长期持仓态度并未改变。

泡泡玛特是否同一个逻辑，现在下结论还太早。但至少可以确定，段永平的泡泡玛特仓位变动，远不是一句 " 大佬跑路 " 就能概括的。对普通投资者来说，真正值得关注的不是他交割了多少股票，而是这套操作背后的信号：当一个价值投资者开始用期权 " 收租 "，往往意味着他认为股价进入了 " 既不贵也不便宜 " 的区间，上下空间都相对有限。

泡泡玛特是否真的进入了这样的区间，接下来几个季度的财报会给出答案。

来源：星河商业观察