$ 泡泡玛特 ( HK|09992 ) $  

最近在持续研究和思考泡泡玛特的未来，想找一个可以对比的模板。那么对比全球的 IP 公司，它走到哪一步了呢

目前来看，我感觉最像的是三丽鸥，LABUBU 这种 " 无剧情、靠形象留白、去中国化 " 的策略，几乎复刻了 Hello   Kitty 的路径；但在销售渠道和供应链控制上，它又像美国 Funko，靠盲盒机制和直营零售快速扩张。王宁说 " 不做中国迪士尼 "，是因为迪士尼是靠几十亿美金的内容投入堆出来的重工业，而泡泡玛特目前本质上是 " 零售驱动型 IP 孵化器 "。它现在的形态，其实是三丽鸥的 IP 逻辑   +   Funko 的潮玩机制   +   名创优品的零售效率。但这也意味着，它既不像三丽鸥那样靠躺赚授权费活得滋润，也没有迪士尼那种坚不可摧的内容护城河。

三丽鸥靠 Hello   Kitty 活了 60 年，中间也熬过近 20 年的低谷，2020 年后靠授权转型才再次起飞；万代靠内容闭环穿越周期；迪士尼是终极形态，但太重；Funko 则是反面教材，爆款后库存炸裂，股价脚踝斩。这些案例都指向一点：形象类 IP 公司都能活，关键是能不能从 " 卖货 " 走到 " 授权 + 体验 + 生态 "。泡泡玛特现在就在走这条路：17 个艺术家 IP 过亿，6 个破 20 亿（SKULLPANDA、CRYBABY 这些都在接力），THE   MONSTERS 占比 38.1% 但梯队已经起来了；毛绒品类 187 亿（+560.6%）首次超过手办，说明它正在从 " 收藏 " 转向 " 陪伴型消费品 "；海外四大区三倍级增长，美洲 +748.4%，曼谷、纽约、伦敦的地标店不只是卖货，更是在当地立住了文化锚点。北京 POP   LAND 城市乐园 1.5 期在推进，POPOP 珠宝、甜品、IP 小家电、世界杯联名、索尼电影全线铺开——它正在用三丽鸥没做成的直营能力，搭自己的生态飞轮。

未来的增量，不在 "LABUBU 永远火 "，而在三件事的兑现。

一是 IP 矩阵去单核化，跑出 2~3 个稳定的 50 亿级新 IP；二是海外从 " 开店数量 " 转向 " 单店质量 + 本地会员运营 "，南亚、欧洲、拉美渗透率还很低；三是从盲盒走向授权 + 乐园 + 影视 + 生活方式。目前授权 IP 收入仅 33.8 亿，占比 9.1%，对比三丽鸥空间极大，且这是毛利最高、最轻资产的模式。还有 7258 万会员、55.7% 的复购率、72.1% 的毛利率，以及全球六大生产基地的供应链底子。

所以我的判断偏正面。

泡泡玛特已经证明了中国能长出全球级的形象 IP 和零售机器，这一步三丽鸥没完全做到，Funko 更是做不到。短期确实有估值和情绪的波动，中期看 IP 梯队接力和海外留存，长期如果授权 + 乐园 + 内容化走顺，它大概率会成为 " 中国三丽鸥 +"，甚至是一个轻量版的迪士尼，而不是泡沫退潮后的 Funko。2026 年王宁定调 " 不低于 20% 增长 + 休整年 "，在我看来反而是好事，是从妖股逻辑切回消费品平台逻辑的信号。

球友们怎么看？你觉得它最终会更像三丽鸥、迪士尼，还是其他的形态。

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