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看看就好，别上手。

作者 张楠

本文字数 2670

手搓量丨 90%    AI 含量丨 10%

宇树科技今天刚开始申购，市场已经有人替它开价了，2300 亿。

几天前，一家海外加密衍生品交易所上线了宇树的盘前合约，开盘价折算下来，隐含市值约 2000 亿人民币；此后价格一路走高，截至 8 月 10 日中午，5 倍杠杆的合约报价 85.549 美元 / 股，折合总市值约 346 亿美元，约 2300 亿人民币。

先说重点，这不是国内正规交易平台，平台上是一群链上玩家。合约用稳定币结算，有 5 倍 /10 倍杠杆，锚定的是宇树上市后的股价。

所以这份合约本质上跟宇树的股票没关系，价格由链上买家和卖家的情绪驱动，而且是处在全球监管的灰色地带，杠杆极高、波动极大，极易爆仓。建议看看就好，不要真上手玩。

但这个定价也不是完全没价值，至少把全球资金对宇树的预期，提前摆到了台面上。就比如刚刚上市不久的长鑫科技。

7 月 14 日，长鑫上市前 13 天，该平台上线了长鑫的盘前合约，报价折算约每股 52 元；7 月 27 日长鑫在 A 股上市，开盘价 49.50 元，首日涨 465.82%，收盘市值超 3 万亿，登顶 A 股市值榜。合约最后报价和开盘价差约 2.2%，误差不算大。

长鑫是成熟刚需的硬科技，发行规模大，机构估值共识相对统一，海外也有不少估值锚，上市前全市场预期区间就是 2 万亿到 3 万亿，链上资金只是在跟随这个一致预期交易。何况长鑫合约的成交、持仓体量都远大于宇树，流动性相对充足。另外比如 Cerebras 上市，这平台 " 猜 " 的也挺准，价差只有 1.3%。

当然，仅凭少数几个押中的标的，肯定不能认定这个平台的合约有稳定预判能力，目前宇树刚开始申购，离正式交易还有段时间，平台上的合约价格还会受到各种因素影响产生大幅波动。还是那句话，可以关注，但别上手。

关键是人形机器人目前没有成熟的估值锚，市场分歧恐怕会不小。不过自宇树这份合约上线以来，价格还算坚挺，但成交量整体低迷，盘口深度极薄，几十万美元就能把价格拉上去或砸下来，最近的 24 小时成交只有几百万美元。

如果这个价格被 A 股认可，那又是另一回事了。

宇树发行价 150.8 元 / 股，发行 4044.64 万股，占发行后总股本的 10%，募资约 60.99 亿，比原计划的 42.02 亿超募 45.15%。从 3 月 20 日受理到过会只用了 73 天，是年内最快纪录，A 股 " 人形机器人第一股 " 的名头，宇树不缺热度。这就是股价非常好的基础。

若宇树开盘真冲到 2000 亿市值，对应股价约 500 元 / 股，中一签 500 股的市值能飚到 25 万，浮盈约 17 万。如果要是按今年科创板新股平均首日涨幅 466.61% 算，那更了不得了，中一签浮盈能到 35 万元。

对创始团队和投资机构来说更是一场盛宴。

发行前宇树共有 46 家直接股东，创始人王兴兴直接加间接持股约 33%，上市后大约占 30%，仅按发行市值测算，王兴兴身家就将超过 200 亿，成为科创板 90 后首富。市值若真涨到 2000 亿以上，那王兴兴持股市值将达到 600 亿，直接超越沐曦股份陈维良，成为中国科创板首富。

最大外部股东是美团系，合计持股约 9.65%，不出意外的话，今年又将诞生一笔百亿回报。红杉、经纬、腾讯、深创投、顺为、祥峰等机构都在股东名单里。一场妥妥的造富盛宴。

预期是预期，实际上，宇树虽然超募了不少，显示出机构狂热的认购热情，但机构也不一定靠谱，而且宇树发行价本身已经不便宜，发行市盈率 219.23 倍；机构给出的目标市值里，建银国际看 1090 亿；中信看 6 到 12 个月约 20 倍市销率，要按这个 PS，宇树得做到 115 亿营收，需要在现在的营收体量上再翻 7 倍。

更别说 2300 亿，已经超出了所有机构预测的上沿。不过股票嘛，买的从来都不是过去和现在，买的就是未来。

2023 年到 2025 年，宇树营收从 1.59 亿涨到 3.93 亿再冲到 16.99 亿，三年复合增速 226.78%，2025 年单年增速 332.64%；2025 年扭亏为盈，归母净利 2.78 亿，扣非净利 5.91 亿，而 2023 年扣非还亏着 1801.91 万；毛利率从 44.22% 一路爬到 60.13%。

而且最重要的是，人形机器人收入占比从 2023 年的 1.88% 冲到 2025 年的 51.78%，反超四足机器人；2025 年纯人形机器人出货超 5500 台，全球第一。

这个夸张的增速，是建立宇树在两年春节大出风头，以及具身智能概念在一、二级市场火热的基础上。最近我的同事在和投资人的交流中，有投资人就表示 " 具身智能的热度下来了 "。

在我看来，这种热度下来分为两个方面。一方面是，依然有大量的 FOMO 情绪让 VC" 投早头小 "，不少新的具身团队依然能在创立开始就能拿到不错的估值，但并不能作为整个市场的指引，顶多算是情绪的延续。

另一方面，头部具身智能公司不少都在排队 IPO，有些只差临门一脚，市场需要宇树和这些头部公司给出更为明确的估值锚。

放到二级市场上，最终还是要看成绩单。2026 年一季度宇树营收 4.23 亿，同比增速 68.49%，相比 2025 年的 332.64% 大幅回落；扣非净利 4025.36 万，同比下滑 52.55%。

上半年业绩预告显示，宇树营收 10.52 亿到 11.28 亿，同比增 35.62% 到 45.41%，扣非净利 2.36 亿到 2.83 亿，同比下降 6.43% 到 21.97%。一季度经营现金流净额 3439.96 万，同比降 85.65%。

宇树在招股书写的那些风险提示，具身大模型泛化能力、灵巧手精细耐用度都有限，消费级市场尚未形成刚需等，都是人形机器人目前遇到的真实困境。毕竟表演、科研市场有限，大家还是希望机器人真的能把活干起来，而这就不是宇树的强项了。

上市前的路演上，有投资人直白的问王兴兴，贵公司是遥控玩具公司吗？

王兴兴没有回避，但他给了一个精巧的答案：遥控器是最高优先级的安全冗余，就像智能驾驶汽车配着方向盘和制动踏板，在极端复杂地形、通信异常或逻辑错误时，操作人员能用它紧急停机、强制避险。

话虽然精巧，另一层意思是，人形机器人距离全自主作业，还有相当长一段路要走。王兴兴也承认，目前宇树还没大规模开展真实数据采集和工厂部署训练。在这个层面，宇树显然是相对走慢了。

更别说，2025 年 6 月最后一轮融资，宇树投后估值 127 亿，如果上市后市值达到 2300 亿，将是那轮估值的 18 倍。

18 倍是什么概念？

各位应该还记得摩尔线程上市，当时摩尔线程 Pre-IPO 投后估值近 300 亿，上市首日盘中市值最高突破 3000 亿元，对比下来涨幅也仅仅是 10 倍，要是按上市后市值最高突破 4400 亿元，也仅仅为不到 15 倍。

再对比 GPU 和人形机器人这两个赛道及其叙事，18 倍是什么概念想必各位心里也有数了。

况且，不论是机构还是个人报价，其实都受情绪和规则的影响。

比如江波龙 8 月 7 日公告完成一轮 37 亿定增，发行价 560 元，21 家机构和个人在竞价里抢着报高价，把底价 452.90 元一路顶到 560 元，还有报 700 多元的。

结果赶上全球存储大跌，仅一个多月，江波龙股价最低跌到 320 元附近，认购方账面最高浮亏超过 40%。

智谱、MiniMax 也是类似的剧情，报价都合规合情合理，但公司内在价值到底多少，短期趋势到底如何，没人说得清，机构也是跟着市场情绪走罢了。

不过，也不是没有下 " 长注 " 的。

宇树的战略配售名单里，梁文锋旗下的 DeepSeek 一共获配 93.34 万股、1.41 亿元，锁定期长达 36 个月，在本次宇树战配梯队里属于最长那一档，同档位仅有公司核心员工专项资管计划，其余所有机构均为 12 个月常规锁仓。

很明显，梁文锋对宇树的打法，与他在长鑫操作完全不同。长鑫是短期网下打新套利，最长锁仓仅半年；而对宇树，他把耐心放到了三年后。

图片来源宇树官微，经 AI 略微调整。

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