限期注资“最后通牒”下发，谁来接手长生人寿？

近日，长生人寿披露了 2026 年第二季度偿付能力报告。截至二季度末，长生人寿核心偿付能力充足率 58.0%、综合偿付能力充足率 68.4%，较上季度分别上升 12.6 个和 12.9 个百分点。单看这组数字，这家困顿已久的合资寿险公司似乎正在 " 好转 "。

不过，中保新知注意到，报告中真正值得关注的并非数据 " 回升 "。长生人寿在报告中披露，公司已收到上海金融监管局下发的《监管强制措施决定书》，要求限期增加资本金，达标前全体董事、高管薪酬不得高于上年度，并限制向股东分红；8 月 10 日，澎湃新闻报道证实了这一消息。指标在反弹，监管却落了锤——为什么？

两个月前，中保新知在《长生人寿引战增资，何以刻不容缓？》一文中追问过这家公司的引战前景。如今，这份偿付能力报告连同监管强制措施，似乎给出了比当时更清晰、也更冷峻的答案。

01 监管落锤背后

指标破线、业务巨亏、规模缩水

在收到监管机构的 " 最后通牒 " 之前，长生人寿的偿付能力指标其实早已亮起红灯。早在今年一季度，长生人寿核心偿付能力充足率 45.4%、综合偿付能力充足率 55.5%，远低于监管要求的 50% 与 100% 红线；二季度虽有所回升，但 68.4% 的综合充足率仍低于 100% 的标准线。风险综合评级连续两个季度为 D 类，而达标底线是 B 类。两项核心指标双双未达标，正是监管启动强制措施的直接触发条件。从这个角度看，监管出手并非突如其来，而是对长期风险暴露的常规响应。

不过，比起偿付能力指标本身，长生人寿的经营基本面更值得关注，尤其是该公司长期面临着业务亏损、保费缩水、渠道断层等多重相互交织的困境。而这些，正是其偿付能力报警的根源。

LensAI 按长生人寿 2025 年年报利润表测算，其承保端亏损约 10.83 亿元——由营业利润亏损 5.20 亿元扣除投资收益等 5.62 亿元后倒拆得出，承保亏损率约 56.2%，相当于每收进 1 元保费，承保端先亏掉 0.56 元，尽管承保亏损、投资补血在寿险乃至整个保险行业是常态，但如此高比例的承保亏损幅度，在行业内仍属罕见。这意味着，按长生人寿 2025 年的利润表数据，即便 5.45 亿元的投资收益填进去，仍堵不上这个窟窿，全年净利润最终为 -5.22 亿元。

关于这一数据的参照是：据行业媒体统计，2025 年 57 家非上市寿险公司中 47 家盈利，长生人寿的亏损额位居尾部。拉长看，2020 年至 2025 年六年间，长生人寿累计亏损近 10 亿元，占其注册资本 21.67 亿元的近一半。

长生人寿亏损背后的另一面，是规模的持续收缩。长生人寿保险业务收入从 2023 年峰值 32.39 亿元，跌至 2024 年的 28.49 亿元，2025 年再跌至 19.26 亿元，一年缩掉 32.4%；2026 年上半年只有 9.45 亿元，同比再降 12.59%。两年半时间，保费规模缩水超过四成。

比总量下滑更值得关注的，是渠道的断层。银保渠道占比已降至约 15%，最大的签单渠道变成了 " 其他渠道 "，上半年签单 4.21 亿元、占比 42.5%。这一部分构成如何，报告并未详细披露，外界难以判断其稳定性。表面上来看，长生人寿似乎正在大幅减少对银保渠道的依赖，但背后的真相或许更复杂。LensAI 认为，在业务快速下滑的通道中，这样的渠道格局变化更像是另外一个叙事版本：旧渠道在被动收缩，而新的渠道尚未完全建立起来。

据长生人寿第二季度偿付能力报告 " 人身保险公司主要经营指标 " 表，期末公司个人营销员数量为 1483 人，人均年化产能不足 3 万元；新业务价值年化仅约 5400 万元——对一家成立 23 年的老牌寿险公司而言，这样的造血能力确实令人担忧，尤其是：以个人营销员人均年化不足 3 万元的 " 销售产能 " 水平，其转型目前仍处于起步阶段，远不足以对冲规模收缩带来的资本消耗。

" 揠苗助长 " 监管指标

技术性调节难逃利润表反噬

值得注意的是，LensAI 发现，在收到监管机构的 " 最后通牒 " 之前，长生人寿曾试图通过 " 揠苗助长 " 的方式，对偿付能力充足率指标进行 " 技术性 " 拔高，但从最后结果来看，此举不仅没能避免 " 最后通牒 " 的到来，反而令公司付出了更高的代价。

先看看数据：二季度，长生人寿核心与综合偿付能力充足率环比分别上升 12.6 个和 12.9 个百分点；但同一时期，公司净资产从 -4.13 亿元降至 -4.74 亿元，再缩 6129 万元。指标上去了，本钱反而少了——这样的 " 回升 " 是如何实现的？

偿付能力充足率的算法并不复杂：实际资本除以最低资本，分子变大或分母变小，比率都会上升。长生人寿二季度两条路都走了。

LensAI 发现，长生人寿对偿付能力监管指标 " 揠苗助长 " 的第一条路是急剧扩张财务再保险规模，并借此大举确认监管口径的再保险资产以充实账面认可资产——凭借着标准会计口径与监管会计口径间的核算差异，长生人寿借助再保险工具硬生生地调节出超过 9 亿元的认可资产 " 账面净增额 " ——长生人寿的偿付能力报告数据显示：截至 6 月底，长生人寿资产负债表上会计账面认可的再保险资产只有 12.41 亿元，但对于同样的底层再保险资产，在长生人寿的推动下，通过监管口径的重大风险测试后，该公司最终确认的监管口径的认可资产高达 21.45 亿元，其中的 9.04 亿元差额被长生人寿计入实际资本。把数字放进假设里，含义会更清楚：长生人寿二季度末实际资本为 4.42 亿元；假设没有这笔财务再保险安排带来的 9.04 亿元 " 溢出额 "，其实际资本及其对应的偿付能力充足率指标，将完全是另一幅景象。

除了再保险 " 杠杆 " 外，LensAI 还发现，长生人寿同时也在通过资产调仓的方式，来调降其监管口径的最低资本（偿付能力充足率计算公式中的 " 分母 "）要求，进一步拔高其偿付能力充足率账面值。偿付能力报告显示，今年二季度，长生人寿卖出 17.86 亿元保险资管产品，换入 16.95 亿元政府债券和 3.63 亿元现金——长生人寿的资产只是换了个更安全的存处，其监管要求计提的最低资本随之下降：从 7.26 亿元降至 6.47 亿元——这背后的监管口径计算依据在于，政府债券（尤其是国债）风险明显低于资管产品，监管要求的最低资本要求也会随之下降。

根据 LensAI 的 " 技术拆解 " 不难还原出长生人寿如何在实际净资产因亏损而下降的同时，实现偿付能力充足率指标反向 " 拔高 " 的实操路径—— " 分子 " 靠再保险认可做大，" 分母 " 靠资产调仓做小，充足率自然 " 回升 "。

LensAI 指出，长生人寿以上操作实现的偿付能力监管指标的走高只是技术性的 " 回升 "，而非实际能力的反转。对于长生人寿而言，承保仍在亏损，保费仍在下滑，净资产仍在缩水——变的只是资产的摆放方式与资本的认可口径。

而且，LensAI 进一步提醒，正如一句江湖 " 至理名言 " 一样：出来混，将来总是要还的！对于长生人寿而言，这场调控不是免费的，账单需要记在本已亏损的利润表上。

代价之一是投资收益的牺牲。从目前的资本市场表现来看，被卖掉的资管产品虽然风险更高，但收益也更高，而换入的更安全的政府债券则是收益最低的资产类别。而且，这种代价已在报表上显形：长生人寿上半年投资收益率仅 1.07%，而近三年均值为 4.83%。对一家承保端巨亏、靠投资端填补的公司来说，这道最后防线的收益率从接近 5% 掉到刚过半年仅 1%，以 " 投资补承保 " 的填补能力被直接大幅削弱。

代价之二是再保险成本。长生人寿的财务再保险安排需要向对手方持续支付费用，金额公司未披露，但性质确定——每一笔都会从利润表中扣除。

两层代价叠加，指向一个循环：技术性调控压低利润表，净资产继续缩水，下一季度需要更多调控来维持指标。长生人寿自己对三季度的预测已经印证了这个循环——综合偿付能力充足率预计回落至 41.9%，跌幅高达四成左右。" 回升 "，或许只是暂时的账面效果。

03 静默的两个月

引战之路并不平坦，谁来解围？

巨大监管压力之下，何时引战注资，对于长生人寿而言，已经没有拖延的余地。

两个月前，中保新知曾问：长生人寿的引战，谁来接盘？两个月过去，进展是——没有进展。而在 LensAI 看来，" 没有进展 " 本身，其实就是市场给出的答案。

根据公开资料，6 月 1 日至 22 日，长生人寿曾在北京产权交易所挂牌引战，但那只是一次为期 16 个工作日的试水性 " 项目推介 " ——没有增资金额、没有定价方案。此后近两个月，既没有重新挂牌，公司也没有回应任何意向接洽；老股东单方增资的意愿，同样看不到明确信号。补血之路，比预想得更不顺畅。

买家的算盘其实不难打。长生人寿目前的净资产为 -4.74 亿元，这意味着，注资方的第一笔钱不是用来买业务的，而是先把公司从资不抵债的负数拉回零。填平之后，承保端每年 10 亿元级的亏损还在继续，业务重建至少还需要三年时间和更高额的持续投入。而买家能拿到的，更像是只剩一张寿险牌照。

更现实的是，寿险牌照这张牌正在贬值。据公开报道，中银三星人寿 24% 股权降价重新挂牌仍难寻买家，爱心人寿股权第三次挂牌出让，三峡人寿股权九次流拍。行业内的无人问津说明，靠牌照溢价覆盖历史包袱的时代，或已成为过去。

填补的钱加上重建的钱，减去牌照与存量业务的价值，这笔交易在投资逻辑下恐怕难以算平。它或许只在处置逻辑下成立——不以投资回报为目的，而以化解风险、维持牌照存续为目的。这就是市场化机构难以入场的算术原因。

长生人寿并非没有试过市场化转让。2021 年，长城资产及长城国富曾挂牌转让长生人寿合计 70% 股权，彼时基本面尚优于现在，也曾引来多家机构表达意向，但此后几经中止，这笔交易最终于 2025 年 12 月宣告终结。基本面相对更好的时候尚且未能成交，如今净资产为负的长生人寿，市场化引战的难度可想而知。

那么，谁会来？更大的可能，指向现有股东与实际控制人体系。长生人寿在二季度偿付能力报告中写明，" 股东双方正在加快资本补充工作进度 "。股权穿透后，中央汇金已是长生人寿的实际控制人——中央汇金持有中国长城资产 94.343% 股权，长城资产持有长生人寿 51% 股权。在中央汇金体系内，问题险企的处置并不缺先例，中汇人寿承接天安人寿即是一例。

另据媒体援引知情人士消息报道，潜在方案包括中再集团全面收购，或由新华保险接盘。这一说法尚未获得官方证实，但也并非空穴来风。早在 2021 年长生人寿 70% 股权挂牌转让时，中再集团就曾是竞争力最大的意向方之一。若最终走向体系内整合，这场引战不过是把五年前的那次未竟之局，换个方式走完。

值得玩味的是主导这场引战的人。7 月，长生人寿总经理空窗一年半后终于落定，周捷由副总经理（主持工作）转正为总经理——而他正是长城资产体系成长起来的干部。大股东长城资产的战略是退出，主持经营的却是长城系的人：股东与经营层的诉求并不完全一致，这也是长生人寿处境的一个侧面。

撰文：济沧海

编辑：一诺

设计：晓滢

校对：安文

审核：曦曦

出品：新时代保险研究院

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