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一家卖祛痘膏的药企，要去港股上市了。
作者 | 王方春
来源 | 投资家（ID：touzijias）
一家卖祛痘膏的药企，要去港股上市了。
放在五年前，没人会把这个消息当回事。皮肤科用药在中国医药行业一直是个 " 边角料 " ——不致命、不紧急、单价低，既做不出重磅炸弹式的明星药，也撑不起百亿市值的上市公司。整个赛道的天花板，肉眼可见地低。
但就在前几天，知原药业正式向港交所递表。
根据证监会备案及港交所披露的信息，这家总部位于无锡的皮肤病用药企业，迈出了 IPO 的关键一步。一旦上市成功，它将成为港股市场上稀缺的 " 皮肤健康消费 " 标的。
它不是中国最大的皮肤药企，按销售规模算只能排第六。但它是过去五年增长最快的那一个。
2021 年的时候还没几个人知道它，到 2025 年已经做到了接近十亿级别的营收。欧莱雅专门为它破了一次例——这是这家化妆品巨头在中国投资的第一家制药企业。李开复的创新工场进来了，阿里健康也进来了。
一支不到二十块的甲硝唑凝胶，把一家地方小药厂送上了港交所的门前。
而做这件事的两个人，连药都不会造。
一
中国 TOP10 外用皮肤药制造商里，只有一家的核心创始人没有一个是药学专业出身。
放在十年前，这简直是天方夜谭。在中国医药行业，" 销售出身 " 这四个字天然带着某种原罪。行业话语权永远在研发端，真正被尊重的路径是科学家创业、海归回国、原研药突破。一个卖药的人去做药厂老板，就像房产中介去搞房地产开发，不是不行，但总让人觉得 " 段位不够 "。
徐军和谢宏伟，做了十几年药品销售。他们职业生涯的大半时间，泡在三九医药、朗生医药的销售一线。两个人搭档了十几年，熟悉药怎么造出来，更熟悉药怎么卖出去。
2015 年，他们干了一件让同行看不懂的事：花了几千万，收购了无锡老牌地方小药厂圣宝罗。
这家药厂 1999 年就成立了，到被收购的时候，产品线杂得像个杂货铺——什么药都做，什么药都卖不动。知原药业后来的招股书里有个耐人寻味的细节：在 " 重要发展里程碑 " 那一页，从 1999 年到 2015 年，几乎是空白的。十六年，什么都没发生。
消息传出来的时候，行业里没人看好。一个销售出身的人管药厂？他懂药吗？他懂研发吗？他懂怎么和医生打交道吗？
但恰恰是这个质疑，暴露了一个被所有人忽略的变化。
徐军和谢宏伟看到了一件内行集体视而不见的事：药的决策权，正在从医生手里悄悄转移到消费者手里。治痘痘的药、治脚气的药、治皮炎的药，这些病的共同特点是：不致命。
一个人长了痘痘，他的第一反应不是 " 我病了，我要去医院 "，而是 " 我不好看了，我要想办法 "。他会上小红书搜，会在抖音刷，会在电商平台直接搜 " 祛痘膏 "。整个消费决策链条，彻底跳过了医生群体。
传统药企的护城河，是几十年积攒下来的医院关系网。学术会议、医生拜访、科室会，这套打法他们驾轻就熟。但当消费者直接在手机上搜药名的时候，传统药企的线下渠道壁垒彻底失效。
知原药业的创始人是 " 外行 "，恰好没有这张网的包袱。当同行还在深耕医院渠道、维护医生资源的时候，他们已经开始在百度布局关键词广告、深耕线上流量。所谓的行业出身劣势，在行业规则迭代的风口下，变成了独一无二的先发优势。
2019 年，知原药业成立无锡朗润医药，整合销售与渠道资源，形成统一运营体系。2020 年，丽芙甲硝唑凝胶登顶阿里健康平台药品全品类销量第一。这支被消费者称作 " 小粉管 " 的祛痘爆款，单价不足二十元，年销量突破千万支。
2021 年，知原药业做出关键战略升级：成立知妍生物科技，正式切入功效护肤赛道，开启药企跨界护肤的全新布局。
二
传统药企的核心逻辑单一且固化：研发药品、依托医生渠道完成销售。企业无需直面消费者，患者的用药选择权，完全掌握在医生手中。
但皮肤用药赛道，完全跳出了这套传统逻辑。
长痘群体的核心购买动机，和选购洗面奶、面膜毫无区别——核心需求是 " 变好看 "，而非 " 治病 "。这是两种完全割裂的消费场景：就医场景是被动、低频、依托专业信任；变美消费场景是主动、高频、自主决策。
知原药业的核心商业模式，本质是药企读懂大众 " 变美焦虑 "，并将情绪需求转化为消费购买行为。这套用户运营能力，在传统制药行业无成熟模板，只能跨界借鉴美妆消费行业。
也正因如此，这家药企做了大量让同行觉得 " 不务正业 " 的事。
内容团队摒弃枯燥的药品说明书，效仿小红书博主打造种草内容；放弃传统电视台硬广，聚焦抖音短视频剧情种草；颠覆学术会议的合作模式，联动皮肤科医生直播连麦科普。
2022 年，知原药业全面布局抖音、小红书等主流内容电商平台。据知情人士透露，企业内部有一条硬性营销准则：所有营销内容，必须让高中生能看懂、能看完、能产生购买冲动。
这套轻量化、接地气的消费打法，被传统制药行业诟病 " 缺乏技术含量 "，却精准验证了市场核心逻辑：皮肤问题消费，用户决策逻辑趋近美妆护肤，而非严肃医药消费。
数据是最有力的佐证。2023 年知原药业线上收入占比 46.4%，2025 年攀升至 58%，2026 年一季度进一步突破 61.8%，线上交易笔数超 3000 万笔。目前，企业在内资化学药品皮肤病用药企业中，销量排名第三。
这也是欧莱雅独家投资它的核心原因。
美妆巨头深谙 " 颜值改善需求 " 的商业价值，欧莱雅每年投入数十亿欧元研究消费者变美需求与情绪痛点，而知原药业的核心赛道与之高度契合，且拥有药字号资质加持，具备专业、安全、有效的心智优势。
2025 年，欧莱雅关联基金入局知原药业 Pre-IPO 轮，持股约 3%，这是欧莱雅产业基金在中国投资的首家制药企业。同期，创新工场持股近 7%，阿里健康持股近 2%。
这家主打平价祛痘膏的药企，估值从 2021 年的不足 20 亿，攀升至 28 亿。
知原药业精准卡位药与妆的模糊交界地带，而这一赛道，正是大健康领域增速最快的细分市场。弗若斯特沙利文数据显示：2025 年中国外用皮肤药物市场规模达 278 亿元，预计 2030 年增至 451 亿元，年复合增长率超 10%，国内八大皮肤科核心适应症患病人数合计超 8 亿例。
市场体量充足、增长势能强劲，但真正读懂消费需求、落地市场化运营的玩家，寥寥无几。
三
所有依托行业风口崛起的企业，终将面临同一个终极拷问：风口褪去之后，增长靠什么延续？
知原药业的高速增长，长期依托两大核心红利。
第一是线上流量红利。五年间国内线上购药渗透率大幅提升，阿里健康、京东健康等平台药品销售额倍数增长，知原药业是最早布局线上渠道的药企之一，率先抢占流量蓝海，线上收入占比稳居六成以上。
第二是消费认知红利。Z 世代群体对皮肤精细化管理的重视度远超前代消费者，愿意为颜值改善付费，且更认可药字号产品的安全性与有效性，推动 " 药妆平替 " 消费浪潮爆发，知原药业精准踩中风口。
但两大红利均在持续消退。线上获客成本逐年暴涨，抖音获客成本较三年前翻倍；且自爆款 " 小粉管 " 之后，企业始终未能孵化出第二个同等量级的爆款产品，陷入 " 一招鲜 " 的增长瓶颈，这也是多数流量型企业的核心焦虑。
外部行业竞争压力，更是持续加剧。
欧莱雅投资知原药业，核心目的并非财务投资，而是深耕药企消费化转型路径、吃透皮肤健康消费市场逻辑。一旦完成模式复刻，凭借欧莱雅的品牌、渠道、用户洞察优势，可快速推出同类功效护肤产品，精准对标药妆平替市场，且无合规壁垒。
与此同时，传统药企纷纷转型跟进，华邦健康、希尔安药业等老牌企业持续加码线上渠道布局。曾经知原药业一家独占的线上皮肤药市场，如今沦为数十家企业同台竞争的存量红海，独家先发优势彻底弱化。
2024 年，知原药业主动撤回 A 股深交所上市申请，引发行业诸多猜测。核心原因在于，A 股审核端对 " 重营销、轻研发 " 的仿制药企审核尺度持续收紧。公开数据显示，知原药业近年销售费用合计超 13 亿元，而研发费用不足 2 亿元，两者差距悬殊。
但跳出传统药企评价体系来看，知原药业从诞生之初，就不属于研发驱动型企业，而是用户需求驱动型企业。其核心竞争力，并非研发全新药物分子，而是优化成熟有效药物的产品形态、使用体验，贴合大众消费需求。
这款核心爆款甲硝唑凝胶，原生包装为普通软管，质地油腻、易氧化、肤感粗糙。知原药业升级真空泵包装，彻底解决氧化问题、优化使用肤感；联苯苄唑溶液原本仅可涂抹足部，企业改良为喷雾剂型，可直接喷洒鞋袜，从源头阻断真菌传播。这类改动在医药研发层面不算技术创新，却精准解决了消费者的核心使用痛点，完成产品差异化升级。
2026 年初，知原药业正式递交港交所上市申请。从 A 股转战港股，变更的是上市场地，不变的是企业的核心命题：如何让资本市场认可，一家平价祛痘膏药企，28 亿的估值逻辑。
为此，企业重构商业故事，宣布从 " 卖药工厂 " 向 " 皮肤健康消费平台 " 全面转型，产品矩阵从单一祛痘凝胶，延伸至抗真菌喷雾、功效护肤精华等品类，打造全场景、全覆盖的皮肤问题解决方案。
港股对消费属性医药企业的包容度更高，但企业的核心挑战并未消失：爆款之后，第二增长曲线如何搭建？巨头入局后，核心护城河如何筑牢？流量红利消退后，长效增长动力来自哪里？
这些问题，不会被上市聆讯委员会追问，但终将被市场验证。
回望 2020 年的直播间，彼时在线人数不足两百，主播手把手讲解祛痘技巧、科普护肤知识。无人预料到，这家深耕平价祛痘产品的小众药厂，六年后能跻身港股 IPO 赛道。相较于上市本身，企业背后折射的行业变革，更值得整个医药行业深思。
中国医药行业，正在发生一场消费话语权的根本性转移。
针对非致命性慢病、皮肤类问题，消费者的决策逻辑，正从 " 绝对遵从医生医嘱 " 转向 " 自主按需选择 "。其中，皮肤科赛道的变革最为彻底、落地最快——因其紧密关联颜值消费、贴近大众日常需求，脱离了传统严肃就医场景。
知原药业是国内首个系统性吃透这一行业变革的药企。它并非完美企业：护城河较浅、产品矩阵单一、面对行业巨头竞争缺乏绝对壁垒。
但它彻底打破了行业固有认知：医药行业不止 " 研发驱动 " 一条出路，深度理解用户需求、贴合消费场景，本身就是核心核心竞争力。
而行业的终极疑问，也随之而来。
当欧莱雅等消费巨头亲自下场、传统药企补齐线上消费能力、线上流量彻底告别低成本时代，这支平价祛痘膏的增长故事，还能持续多久？
知原药业的 IPO，给出了" 药企如何做消费、如何卖药 "的全新答案，却也留下了终极命题：当流量红利褪去、消费玩法成为行业标配，这家企业真正的核心价值，究竟是什么？
这个问题，市场终将给出答案。
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