一个年利润不到两亿的景区，要去盘活一个投资千亿的烂尾项目。

这件事放在任何商业教科书里都说不通。8 月 4 日开封方面官宣之后，市场主流解读分成两派。一派认为万岁山是 " 蛇吞象 "，体量差距太大，根本接不住。另一派觉得万岁山流量正盛，正好借这个机会完成从区域景区到全国文旅运营商的跃升。

两派都只看到了表层。这个问题的关键其实是，钱从哪来、运营怎么走、风险怎么分。以及最核心的那个问题——开封为什么要选一条看起来最冒险的路。

一、三方分账，谁也不傻

先看清交易结构。

这次接盘不是万岁山掏钱买资产，而是一个典型的三方分工模型。开封市平稳基金出资 2.83 亿元收购恒大文旅城核心文旅地块及在建工程，完成债权债务隔离。开封文投集团提供政策、资金及资源背书。万岁山武侠城输出运营能力，负责内容生产、品牌导入和流量运营。

资产归属在国资体系，经营权交给万岁山。也就是业内说的，国资收 " 壳 "，万岁山收 " 魂 "。

文旅项目最值钱的不是地皮和建筑，是持续产生现金流的能力。恒大文旅城的硬件已经完成了七成，缺的不是房子，是让房子装满人的方法。国资能搞定土建续建、债权清理，但造不出流量和体验。万岁山正好相反，它最不缺的就是流量和体验。

这笔账的分寸在于：国资承担了绝大部分资产风险，万岁山以轻资产方式进入，核心投入是品牌、团队和运营体系。按照目前披露的规划，文旅端后续拟投入约 18 亿元用于收尾、改造与设备补全，这笔钱大概率由开封文投和市级平台主导，而非万岁山自掏腰包。

这种合作模式在文旅行业并不鲜见。华侨城、宋城演艺都有过类似操作。但这次的特殊之处在于，项目体量太大，停工时间太长，市场信任已经归零。运营方接过来的不是一张白纸，而是一张被揉碎过的纸。

二、营收涨 15 倍，不等于能操盘千亿项目

再看万岁山的底牌。

2025 年全年，万岁山武侠城入园游客 2452.2 万人次，综合营收 12.7 亿元。对比 2019 年的 8000 多万元，三年涨了 15 倍。2026 年上半年，入园游客 1446.7 万人次，同比增长 41.3%，综合营收 9.4 亿元，同比增长 55.6%。

这几个数字放在国内民营景区里，算得上第一梯队。但要看清楚两个问题。

第一个，利润率。100 元玩三天的定价策略意味着客单价极低。12.7 亿营收对应 2452 万人次，人均消费才 51.8 元。扣掉运营成本、人力成本、营销费用，净利率能做到 10% 就已经非常出色。也就是说，万岁山一年的净利润大概在 1.2 亿到 1.5 亿之间。

一个年净利润 1.5 亿的公司，去运营一个每年维护成本就要大几千万的万亩文旅城。如果把这笔账放在纯商业框架里算，怎么算都算不过来。

第二个，管理半径。万岁山占地 500 余亩，员工加上 NPC 总数不超过 2000 人。恒大文旅城 11625 亩，是前者的 23 倍。游乐设备、酒店配套、商业街区、停车系统，管理维度完全不同。500 亩的运营经验和万亩大盘的运营能力之间，没有线性外推的理由。

这就是为什么很多景区做大了就死。小体量阶段跑通的模式，换到大体量阶段全部失效。这不是流量的问题，是组织能力的问题。

三、开封没有更好选择

既然万岁山账面上算不过来，开封为什么还选它？

因为开封没有更好的选择。

国内有能力操盘万亩文旅城的运营方，数得过来就那么几家。华侨城、融创文旅、海昌海洋公园、长隆。这些公司要么看不上开封这个区位，要么自己正在消化前几年扩张留下的债务包袱。

更现实的问题是，恒大文旅城的硬件条件有硬伤。项目按照恒大的标准设计，建筑风格偏西方童话，六大主题区里有不少西方元素。国内的主流文旅运营商，产品线大多是中式文旅或者海洋主题，接过来要么硬改，要么强扭，两头的成本都不低。

万岁山反而是最匹配的。它的核心能力是沉浸式演艺，对物理空间的改造需求相对较小。项目原有的大型室内空间，可以直接转化为演出场地和体验场景。不需要大拆大建，只需要改变内容的填充方式。这种 " 轻改造、重运营 " 的思路，恰恰是当前文旅行业性价比最高的盘活路径。

还有一个层面容易被忽略。开封文旅目前的核心资产是清明上河园和万岁山武侠城。清明上河园走的是宋文化高端路线，年接待量约 960 万人次。万岁山走的是平价沉浸式路线，年接待量 2452 万人次。两者定位互补，构成了开封文旅的基本盘。

恒大文旅城项目位于郑开同城化核心节点，距离郑州城区约 40 分钟车程。开封要把它纳入现有文旅版图，就必须找一个能和清明上河园形成差异化、又不和万岁山产生内部竞争的运营方。让万岁山下场，反而是冲突最小、协同最大的选择。

四、真正的难题在运营端

抛开交易结构，项目本身有三个绕不过去的坎。

产品定位。恒大童世界的底子是全室内童话神话主题乐园，万岁山的基因是武侠沉浸式演艺。两种风格在同一个物理空间里怎么共存？如果强行统一，18 亿续建资金不够用。如果分区运营，两个品牌在同一个园区里互相打架，游客认知必然混乱。

主题乐园行业有一条铁律：定位模糊是最大的成本。游客驱车一小时过来，发现园区里既有西方城堡又有中式武侠，既像迪士尼又像横店，他下次就不会再来了。

客流转化。万岁山目前 2452 万人次的年接待量，大部分来自周边 200 公里范围内的短途客群。恒大文旅城的体量决定了它需要 300 公里甚至 500 公里范围内的过夜客群。短途游客和过夜游客，消费思路完全不同。前者追求性价比，后者追求体验深度。万岁山擅长的平价打法在短途市场有效，在过夜市场未必灵。

还有一个变量是竞争格局。郑州中牟已经聚集了只有河南 · 戏剧幻城、建业电影小镇、郑州海昌海洋公园等多个项目。这片区域的中高端文旅客群已经被分流得很薄了。郑开童话世界 2028 年开业时，面对的是一个存量博弈市场，而不是增量市场。

人才储备。这是最容易被低估的难题。一个 500 亩的景区管理团队和一个万亩文旅城的管理团队，能力模型完全不同。前者需要的是运营效率和成本控制，后者需要的是产品规划、品牌营销、多业态协同这些更高维度的能力。万岁山有没有这个人才梯队，两年之内很难补上来。

五、全国烂尾文旅资产的测试样本

开封之外，全国还有 14 个恒大文旅城处于烂尾状态。长沙项目去年底被国资拍下，更名 " 未来幻城 " 后至今没有确定运营方。广州南沙项目被五矿信托接手后近四年没有实质性进展。青岛项目国资接手后只保住宅交付，核心乐园直接取消。贵阳部分已建设施已被拆除。

这些案例说明一个事实：资金只是必要条件，不是充分条件。文旅项目盘活最大的瓶颈不在钱，在人。

开封文投和万岁山这次给出的方案，如果成功，就是全国第一个由本地头部景区主导、国资配合的烂尾文旅盘活样本。如果失败，全国其余烂尾文旅资产的盘活窗口期可能会被进一步拉长。资本会变得更为谨慎，国资会更倾向于直接拆除或者改做其他用途，而不是在文旅运营上继续投入。

从这个角度看，开封这步棋不是能不能算过来账的问题。而是没得选，只能这么走。

11625 亩土地，七成完工的硬件，五年荒废的时间成本。这些东西每天在产生沉默的财务成本。市场已经证明，单纯靠国资输血撑不起一个文旅项目的长期运营。唯一能改变项目命运的，是让它在市场上自己产生现金流。

万岁山是开封手上唯一一张能用流量和体验覆盖成本、同时又不依赖大量资本投入的牌。这张牌能不能打赢，取决于它能不能在两年之内完成从景区运营到文旅城运营的组织进化。

2028 年暑期，郑开童话世界计划开业。到时客流数据、客单价、复购率会给出一个客观的答案。在这之前，所有关于 " 能不能救活 " 的讨论，都是基于历史数据的推演，不是基于事实的判断。

真正值得关注的不只是开封这一个项目。如果郑开童话世界在 2028 年前后能够做到年客流 800 万人次以上、营收突破 15 亿元，全国停滞的文旅资产盘活市场会被重新定价。如果做不到，烂尾文旅资产的重估周期还会继续拉长。

这个样本的意义，已经超出了开封一城。