（来源：亿翰君 亿翰智库）

8 月 10 日，美的置业发布 2026 年中期业绩。这是 2024 年 10 月完成重大资产重组、剥离重资产开发业务后的第二个完整经营年度。物业行业告别地产红利之后，问题已经不是规模还能不能涨，而是增长能不能脱离开发、变成持续利润。美的置业这份中报，恰好给出了一个阶段性答案。

最值得看的不是归母净利润下滑 17% 这个表层数字，而是另一个信号：物业运营板块经营利润增长 55%，已经贡献集团经营利润的 93%。旧业务还在压账面利润，新业务已经撑起经营基本盘—利润表的背离，说明上市平台的身份正在发生根本变化。

但转型只走完了上半场。物管面积涨了、收入却没动；资产运营翻倍增长里藏着厂房交付的脉冲效应；一年以上应收占比爬到 36%，现金流量表又没披露。增长已经发生，但增长的质量和持续性，还没被证明。

旧业务压净利润，新业务撑经营面

这份中报最容易被误读的是利润。上半年归母净利润 2.55 亿元，同比降 16.7%；但剔除持续收缩的开发服务，物管服务加资产运营合计收入 14.71 亿元，同比增 22.1%，经营利润 3.84 亿元，同比增 55.2%。一个向下、一个向上，看起来矛盾，其实说的是同一件事：重组后的美的置业，旧业务的结算影响还没完全退干净，新业务已经开始接利润了。

图 1   2025 — 2026 年上半年分业务收入对比

物业运营已占近八成，上市平台的身份变了。

物管服务和资产运营合并看，2026 年上半年合计收入 14.71 亿元，占总收入的 78.2%，比去年同期的 60.4% 提升了 17.8 个百分点。开发服务收入 3.30 亿元，同比降 34.7%，占比从 25.3% 降到 17.5%，已经退到次要位置。

这不是普通的业务此消彼长，而是 2024 年重组的延续。完成约 2200 亿元缩表后，物业发展和销售业务被重组到私人公司，上市平台从 " 地产开发 + 物业服务 " 的混合体，转向以物管和资产运营为核心的轻资产平台。上半年，两项物业运营业务贡献经营利润 3.84 亿元，占公司经营利润 4.13 亿元的 93%；开发服务只贡献 0.74 亿元。

对一家从房企体系里长出来的物企来说，收入结构变了只是第一步。更关键的是利润能不能也脱离开发业务。至少从本期分部数据看，这一步已经发生了。

经营利润增 55%，归母利润为什么反而降 17%？

图 2   2025 — 2026 年上半年利润指标对比

美的置业归母净利润 2.55 亿元，同比降 16.7%；核心净利润 2.56 亿元，同比降 18.1%。但税前利润 4.09 亿元，和去年同期的 4.08 亿元基本持平，经营利润 4.13 亿元还涨了 4.3%。利润下降不是因为主营经营突然失速。

净利润少了 0.53 亿元，几乎和所得税开支增加的 0.53 亿元完全对上。实际所得税率从约 24% 升到约 36%，其中土地增值税从 264 万元涨到 3833 万元，增加 3569 万元，占所得税增量的 67%。金融资产减值亏损 3533 万元，同比增 34.4%；财务成本净额也从净收益 1163 万元转为净支出 525 万元，但影响都不如税负变化大。

所以这份中报更准确的说法不是 " 经营转弱 "，而是 " 经营改善还没完整落到归母利润上 "。开发服务虽然在收缩，存量项目结算仍然通过土地增值税影响报表。旧业务正在退场，但还没有完全退出利润表。

物管没有失速，但 " 面积换增长 " 的旧逻辑到头了

图 3   2026 年上半年物管面积与收入同比指数

面积增 5.8%、收入却持平，开发商增值业务在退潮。

物管服务是美的置业的基本盘，上半年收入 9.13 亿元，和去年基本持平；在管面积却同比增 5.8%，到 8405 万平方米。面积增长和收入持平之间差了约 7.7 个百分点，单方物业费收入同比降了约 7.4%。

公司的解释是合约管理面积上升和开发商增值业务减少共同作用。意思不复杂：基础物管费随面积增加，但案场服务、前期介入、新房交付这些来自开发商的业务继续萎缩，把新增面积的收入抵消掉了。关联方收入从 7.75 亿元降到 4.52 亿元，同比降 41.7%，也印证了地产相关业务在退潮。

这其实是物业行业近几年的主线。房地产开发缩量之后，物企过去靠母公司拿低成本项目和增值业务的模式被打断了。面积还能涨，但新增面积的收入密度、项目成熟周期和回款条件都不一样了。规模指标仍然重要，却不能再单独代表经营质量。

第三方新拓占比 94%，真正的考验不是签约而是兑现。

本期物管新拓面积中，第三方占比 94%，高于去年同期的 91%；美的置业新签 7 个金额超千万元的项目，非住宅在管项目达到 115 个，覆盖产业园、医养、学校和公建等业态。市场化拓展的方向已经很清楚。

但 94% 说的是新拓面积的结构，不是整体在管面积或收入结构。从签约、进场到形成稳定收入和现金流，第三方项目通常需要 6 到 12 个月爬坡。公建和产业园项目还可能面临更长账期、更多前置投入和更复杂的成本管理。

换句话说，第三方占比提升只能证明项目来源在变，不能直接证明增长质量已经改善。接下来真正有价值的不是再多一个签约数字，而是新项目能不能守住 17.3% 的物管经营利润率，并形成和利润匹配的回款。

长账龄应收占比 36%，独立拓展仍需现金流验证。

截至 6 月末，贸易应收款总额 10.07 亿元，减值拨备 2.06 亿元，拨备率 20.5%；其中一年以上应收占比 36.3%。关联方应收款从年初 4.99 亿元降到 2.51 亿元，说明旧关联风险在收缩，但长账龄应收仍然偏高。

这组数据也给行业的第三方扩张热潮提了个醒。非住宅、公建和产业园项目能带来规模，却往往伴随更长账期。如果收入增长需要更多应收款来撑，所谓独立拓展不过是把关联方风险换成了客户信用和资金占用风险。

美的置业本次中期业绩公告没有披露现金流量表，经营利润和经营现金流能不能对上暂时没法验证。合约负债从年初 10.30 亿元降到 8.16 亿元，预收款蓄水池也在缩小。物管业务已经到了必须用现金、而不只是面积来证明质量的阶段。

资产运营撑起增长，但 103% 的增速不能直接外推

图 4   2026 年上半年资产运营收入构成

收入翻倍的核心，是 4.9 万平方米厂房集中交付。

资产运营收入 5.59 亿元，同比增 103.2%，是本期最强的增长来源。但其中产业园厂房在某一时点确认收入 3.14 亿元，占板块收入的 56%；本期厂房交付面积 4.9 万平方米，是收入翻倍的主要动力，也给当期利润带来了明显的脉冲。扣除厂房销售后，商业租金、轻资产输出和产业园服务等纯运营性收入约 2.45 亿元，同比降约 3.7% ——也就是说，板块收入翻倍主要靠交付脉冲，不是存量运营业务同步走高。

存量业务端，上半年美的置业在营商业项目 14 个，其中自持 6 个；商场平均出租率 94%，比去年同期提升 3 个百分点。出租率上升说明存量运营在改善，但租金增量不足以单独解释板块收入翻倍。

40.4% 的高利润率，既是亮点也是可持续性考题。

资产运营经营利润率达到 40.4%，高于去年同期的 36.9%，也明显高于传统基础物管。但这个水平包含了产业园厂房销售产生的利润，不能简单当成纯商业运营或轻资产管理输出的常态利润率。

物业行业普遍希望通过商管、产业园和城市服务找第二增长曲线，但新业务并不天然优于基础物管。重资产项目考验资本回报，城市服务考验回款，商业运营需要品牌、招商和长期经营能力。只有可复制、少占资本、能持续收费的管理输出，才真正符合轻资产逻辑。

美的置业本期新增 8 个轻资产运营项目，包括广州南沙万顷沙综合体、顺北・睿创智造园等。这些项目从签约到贡献规模收入还需要时间。资产运营能不能从交付驱动切换到管理费驱动，将决定 40.4% 的利润率是阶段性高点，还是能力输出的起点。

债务基本出清之后，美的置业要证明的是增长质量

图 5   2026 年 6 月末借款与现金规模

总借款降至 5000 万元，轻资产平台的底盘已经形成。

截至 6 月末，美的置业总借款仅 5000 万元，较年初 5.92 亿元降 91.5%；现金及等价物 11.19 亿元，加上受限制现金 5114 万元，总现金约 11.70 亿元，资产负债表处于净现金状态。

这和重组后的业务边界一致：重资产和大部分债务被剥离，上市平台保留轻资产运营业务和现金。和仍在处理关联房企风险、商誉和应收问题的部分物企相比，美的置业的财务包袱明显更轻。中期股息每股 0.12 港元，同比降 20%，降幅和净利润下降基本匹配。

不过，低负债只解决了生存和安全问题，不会自动带来增长。行业进入存量竞争后，轻资产平台的价值最终取决于三件事：第三方项目有没有合理回报，资产运营能不能形成可复制的管理收入，账面利润能不能转化为现金。

归母净利润降 17% 和经营利润增 55% 的矛盾，说到底是个结构问题：旧业务压账面利润，新业务撑经营基本盘。美的置业已经完成了从开发平台向物业运营平台的跨越，财务安全垫也铺好了。

但下一道门槛更关键：第三方物管能不能守住利润率，资产运营能不能从交付驱动转向管理费驱动，账面利润能不能真正变成现金。这三个问题回答清楚之前，转型只能说走完了上半场。下半年，能不能在稳住物管基本盘的同时，靠轻资产外拓驱动资产运营持续增长，并扭转开发服务的颓势，才是行业真正盯着看的东西。

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