读者点单｜昆仑万维，短剧第一能赚多少钱

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有读者点名昆仑万维，问了两个问题：短剧能不能带起行情？现在贵不贵？

这两个问题其实是同一个：短剧业务能赚钱，那现在就不贵；短剧业务赚不到钱，那股价跌一半也不便宜。所以先得把这个行业的钱是怎么赚的说清楚。

短剧这个赛道，规律很明确：做平台的赚钱，做内容的亏钱。

红果短剧是平台——它自己不拍剧，千余家第三方制作公司入驻，平台只做分发和分账。获客成本趋近于零（字节生态导流），年广告收入超 200 亿，盈利。反过来，市场在炒的所有短剧概念公司，几乎都在亏：中文在线旗下枫叶互动（ReelShort 母公司）年收入 57 亿，亏损 8500 万；它自有平台 FlareFlow 收入 3.5 亿，亏损 4.7 亿。收入涨多少，买量就花多少。

所以，判断一家短剧公司的价值，不看它是不是叫 " 短剧平台 "，看它到底是真平台（只做分发）还是假平台（自己造内容自己买量）。前者像红果，旱涝保收；后者像中文在线，增收不增利。昆仑万维是哪一种？

它是短剧平台，但不是红果那种

昆仑万维有两大短剧平台：付费的 DramaWave 和免费的 FreeReels。据第三方数据，双平台合计月活跃用户位列海外短剧全球第一，截至 2026 年 3 月底 ARR（年度经常性收入）超 5.7 亿美元，月流水超 4800 万美元。它的短剧业务是收入引擎，没错。

但内容从哪来的？昆仑自己用 AI 生产的。DramaWave 新上线剧集中 AI 短剧占比快速提升，公司 CEO 说目标是把真人短剧和 AI 短剧的比例做到 1:9。这不是红果那种 " 千余家第三方入驻、平台只做分发 " 的模式——它是自己造内容、自己买量推、自己收钱。

表面是平台，实质是披着平台外衣的 AI 内容工厂。

这个区别决定了能不能赚钱。红果零获客成本，赚的是生态钱，旱涝保收。昆仑买量成本极高—— 2026 年第一季度销售费用 15.94 亿元，同比暴增 83%，投放素材量 85 万组。它没有字节那样的流量池可以免费导流，每一个用户都是花钱买来的。

三条路，三种命运

把短剧赛道里的几家放一起看，路数清清楚楚。

红果短剧：生态型平台。不产内容，只做分发和分账。获客成本趋近于零，年收入超 200 亿。这是目前唯一跑通的钱模式。

中文在线：半生态 + 买量。在国内，它通过红果做低成本分发（已上线超 450 部短剧，分账数千万）；在海外，自己推 ReelShort 和 FlareFlow，全靠买量。海外业务年收入几十亿，但买量成本把利润全吃了。2026 年一季度，公司账面现金不到 3 亿，短期债 4 亿，正在港股融资 " 补血 "。

昆仑万维：AI 工厂 + 买量。内容 AI 自产，用户全靠买量推。没有红果的流量池，也没有中文在线在国内的红果渠道。它唯一的变量是：AI 能不能把内容生产成本打到足够低，使得 " 买量获客→看 AI 剧→付费 / 广告 " 这一条链的 ROI 转正。

红果证明了生态型平台能赚钱；中文在线和昆仑都还没到这个层次。昆仑比中文在线多一张牌—— AI 生产成本更低——但这条链的 ROI 能不能转正，目前还看不到公开数据。

价格到底贵不贵

股价从 52 周高点 72 块跌到近期 36.8 块，跌了近一半，看着 " 便宜 "。但市净率还在 3.77 倍，处在过去 5 年历史 79% 分位——净资产并不便宜。市盈率为负（亏损），没法用 PE 看。

2026 年一季度营收 25.7 亿，同比大增 45.69%，短剧是增长主力。但销售费用 15.94 亿，增速 83.49%，远超营收增速。净亏损 8.87 亿——涨价涨得快，但花钱更猛。净资产收益率 -13.97%，都在告诉同一个事实：它还没到盈利的时候。

不便宜。市场不是在给 " 现在的利润 " 定价，而是在给 "AI 工厂模式哪天能盈利 " 的预期定价。

结论

短剧能不能带起行情？能带收入，但不能带利润——至少现在不能。贵不贵？不便宜，跌了一半不等于估值便宜，PB 还在高位。

它有真有假。真的是它在 AI 内容生产上的效率—— AI 造剧比找演员实拍便宜很多，这就是 "DramaWave+FreeReels" 能快速堆出数十万部剧的原因。假的是市场以为 " 全球第一 " 等于能赚钱——但昆仑不是红果那样的生态型平台，它是 AI 工厂 + 买量模式，利润全被获客成本吃掉。

可以拿一把尺子，之后每季度对一遍：

第一，用户转化和留存。DramaWave 和 FreeReels 的付费用户转化率、用户人均时长是不是在涨。下载量第一不说明问题，愿不愿意掏钱、看得久不久，才验证 AI 内容的真实吸引力。

第二，买量效率。销售费用增速能不能降到营收增速以下。现在销售费 +83%、营收 +45%，效率在恶化。什么时候销售费增速降到 50% 以下、营收还能保持 30% 以上，说明买量效率开始改善。

第三，自我造血。经营现金流能不能持续转正。昆仑今年一季度第一次转正了 0.89 亿，是近 3 年最好的信号，但能不能持续要看下一个季度。

这三个信号走出来，AI 工厂模式就跑通了，股价逻辑从 " 讲故事 " 切到 " 看业绩 "；走不出来，它和所有出海短剧公司一样——收入涨多少，亏损就扩大多少。

个人分析，不构成投资建议。股市有风险，投资需谨慎。

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