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最近，头部券商国泰海通 ( 601211.SH，02611.HK ) 接连摊上两件事儿。

先是给予航天宏图 ( 688066.SH ) " 增持 " 评级、目标价 32.65 元后，股价一路下挫，公司更被 *ST、立案调查。

再是因康尼机电 ( 603111.SH ) 重大并购案，二审被法院判决承担 50% 连带赔偿责任。

两桩事件叠加，也再次让券商研究专业性和 " 看门人 " 职责是否履行到位的问题受到关注。

01

航天宏图评级 " 翻车 "

3 月 13 日，国泰海通证券发布航天宏图首次覆盖报告，给予公司 " 增持 " 评级，并给出 32.65 元的目标价。

彼时，航天宏图的基本面其实已经亮起了不少红灯。

就在研报发布前一天，即 3 月 12 日，航天宏图股价收于 22.66 元，年内累计跌幅达 30.22%，总市值约 59.21 亿元。

以此计算，国泰海通给出的目标价较当时股价高出约 44%。

更值得注意的是，在这份研报发布之前，航天宏图的业绩快报已经摆在市场面前。

2 月 27 日，公司发布 2025 年度业绩快报，预计 2025 年营收同比下降 66.11%，归母净利润亏损 11.69 亿元，全年新签订单同比下降约 13%。

与此同时，公司还受到特种领域业务受限的影响。

自 2024 年 7 月 6 日起，航天宏图被暂停军队采购资格三年，期间公司在特种领域的储备项目无法参与投标，部分项目也因军队采购网的暂停事项而无法签订合同。

航天宏图在当时的业绩快报中披露，其在特种领域的收入从 2024 年的 6.60 亿元大幅下滑至 2025 年的约 5000 万元。

但在这样的背景下，国泰海通仍然在研报中将市值 50 多个亿的航天宏图定义为 " 国内商业航天全产业链龙头 "，并判断公司未来业绩有望持续增长。

按照该研报预测，航天宏图 2025 年至 2027 年营收将逐步回升，三年分别达到 5.27 亿元、7.23 亿元和 11.53 亿元。

然而，现实却很快给出了另一份答案。

4 月 29 日晚间，航天宏图正式披露 2025 年年报。公司全年实现营收 4.48 亿元，同比下降 71.57%，不仅低于此前预期，也创下上市以来营收连续第三年下滑的局面。

净利润方面，公司 2025 年归母净利润亏损 18.60 亿元，亏损同比扩大 33.55%，同样是上市以来连续第三年亏损。

更棘手的是，深圳久安会计师事务所对公司 2025 年度财务报表出具了无法表示意见的审计报告，同时对公司 2025 年度财报内部控制出具否定意见的审计报告。

进入 2026 年，公司经营压力依然没有明显缓解。一季报显示，航天宏图一季度实现营收 1725.96 万元，同比下降 86.06%；归母净利润亏损 1.08 亿元。

由于 2025 年末净资产为负且连续三年亏损，持续经营能力存疑，公司自 2026 年 5 月 6 日起被实施退市风险警示及其他风险警示，证券简称也由 " 航天宏图 " 变更为 "*ST 航图 "。

公司 " 披星戴帽 " 后，事情还没有结束。

8 月 7 日，航天宏图及实际控制人王宇翔收到中国证监会《立案告知书》，原因是涉嫌信息披露违法违规。

8 月 13 日，中诚信国际又将航天宏图主体信用等级由 B- 调降至 CC，维持评级展望为负面。

公司目前还面临资金紧张问题。因无法按期偿还债务本息，债权人采取诉讼等措施，公司主要银行账户被冻结。

航天宏图此前披露，截至 2026 年 6 月 17 日，公司累计被冻结资金约 1.35 亿元，占公司最近一期经审计货币资金的 108.93%。

曾经的 " 卫星遥感应用第一股 "，如今已经走到了濒临退市、监管立案和信用评级下调多重压力之下。

而资本市场给出的价格，也与国泰海通当初的目标价越走越远。

截至 8 月 17 日收盘，航天宏图股价报 9.65 元，较 3 月 12 日的收盘价下跌约 57.41%，距离 32.65 元的目标价更是相差 23 元。

当然，券商研报本质上是对未来的判断，预测出现偏差并不罕见。

但问题在于，航天宏图当时已经披露了业绩大幅下滑、军采资格暂停等重大不利因素，这种情况下 " 吹票 " 不是很合理。

02

" 踩雷 " 康尼机电

如果说航天宏图更多是研究判断的问题，那么康尼机电并购案，则直接落到了国泰海通投行业务的 " 看门人 " 职责上。

8 月 10 日晚间，康尼机电公告披露，其证券虚假陈述纠纷案迎来江苏省高级人民法院二审终审判决。

这场持续多年的纠纷，源头可以追溯至 2017 年的一笔 34 亿元重大资产重组交易。

当年，康尼机电以发行股份及支付现金的方式收购龙昕科技 100% 股权，交易价格 34 亿元，超过康尼机电 2016 年经审计净资产的 50%，构成重大资产重组。

该并购交易于 2017 年 11 月获得监管核准。不过，后续调查发现，34 亿元交易价格所依赖的部分业绩并不真实。

证监会 2021 年 7 月发布的行政处罚决定书显示，2015 年至 2017 年，龙昕科技通过虚开增值税发票或未开票即确认收入的方式，借助 11 家公司累计虚增收入 9.01 亿元。

其中，龙昕科技在 2017 年虚增收入 4.50 亿元，占当年总收入的 40.59%，同期虚增利润 1.74 亿元。

龙昕科技的财务造假行为，直接导致康尼机电 2017 年披露的《重组报告书（草案）》《重组报告书》存在虚假记载。

随后，因涉证券虚假陈述，共有 17 名投资者相继将康尼机电告上法庭。

此次江苏高院二审改判的案件中，康尼机电需要向 2 名机构投资者赔偿投资损失 9979.93 万元，另有 104.11 万元案件受理费。

依据该案二审裁决，作为独立财务顾问的国泰海通，需要在 50% 的范围内承担连带赔偿责任。算下来，其在此案中的连带责任金额上限约为 5042.02 万元。

另一起同期终审案件中，康尼机电此前被判承担赔偿损失及案件受理费合计 3309.31 万元，国泰海通同样被判在 50% 范围内承担连带责任，对应金额约 1654.65 万元。

两案合计，国泰海通承担的连带责任金额上限约为 6696.67 万元，比涉案并购交易中合计 5000 万元的中介机构费用以及发行税费还要高。

对于一家 2025 年归母净利润达到 278.09 亿元、今年一季度末总资产达 2.26 万亿元的券商而言，这个数字当然算不上伤筋动骨。

但真正值得关注的，并不是赔多少钱，而是为什么承担 50% 连带责任。

从过往情况来看，除极个别影响特别重大的财务造假案件外，券商在民事诉讼中被判承担责任的比例大多在 10% 至 30% 之间。此次国泰海通被判承担 50% 连带责任，已经是一个极高的比例了。

而国泰海通与康尼机电之间的关系，也并非从这次并购才开始。

2014 年，国泰君安 ( 后与海通证券合并，2025 年 4 月更名为国泰海通 ) 是康尼机电的上市保荐机构 / 主承销商，承销保荐费用合计 3682.42 万元。2017 年康尼机电收购龙昕科技时，国泰君安又担任独立财务顾问。

在当年的独立财务顾问报告中，国泰君安明确表示，已对报告所依据的事实进行了尽职调查，对报告内容的真实性、准确性和完整性负有诚实信用、勤勉尽责义务。

在龙昕科技财务造假问题暴露后，2018 年 6 月，上交所要求康尼机电及相关中介机构说明在重组尽职调查中是否勤勉尽责。

国泰君安当时回应称，在重组尽职调查过程中，对龙昕科技质押、担保情况实施了必要的调查程序。其表示，根据取得的相关文件，均未发现相关未披露担保情形。

但最终结果是，龙昕科技的财务造假被监管查实，康尼机电的重组报告书因此被认定存在虚假记载，而作为独立财务顾问的国泰海通被法院判定承担 50% 的连带赔偿责任。

03

结语

研报曾给出 32.65 元目标价，如今相关公司股价却已跌至 9.65 元。

九年前参与的重大并购案，也在多年后以承担 50% 的连带赔偿责任收尾。

看似没有直接关联的两件事，最终都指向一点：券商作为资本市场的重要中介，研究报告要经得起市场检验，投行项目更要经得起时间检验。

对于国泰海通这样的头部券商而言，规模和利润固然重要，但 " 看门人 " 的信誉，显然更经不起一次次损伤。

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